美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議將于本月20日和21日舉行,，是否推出第三輪量化寬松政策（QE3）或者其他寬松貨幣政策的“靴子”將會(huì)落地,。在8月議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)首次明確延續(xù)超寬松貨幣政策的時(shí)間點(diǎn),，承諾將0~0.25%的聯(lián)邦基金利率至少維持到2013年中期,。在此措施之后,，面對(duì)美國經(jīng)濟(jì)的頹勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的工具箱里所余“法寶”已經(jīng)不多,，但不容置疑的是,，寬松政策必然推出,，無非只是量化寬松（QE）或其變種的差別而已。
經(jīng)過前兩輪量化寬松的貨幣政策,，美國經(jīng)濟(jì)依然沒有走出低迷的泥潭,。二季度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）第二次估測(cè)值按年率計(jì)算增長1%，個(gè)人消費(fèi)開支按年率計(jì)算增長0.4%,，8月份美國非農(nóng)部門失業(yè)率高達(dá)9.1%,，而非農(nóng)就業(yè)人數(shù)環(huán)比零增長。在這種情況下,，美聯(lián)儲(chǔ)必然進(jìn)一步采取措施為經(jīng)濟(jì)增長創(chuàng)造寬松環(huán)境,，短期利率已經(jīng)降到最低，可以操作的只有長期利率,。
眼下來看,，像QE1和QE2那種直接大規(guī)模購買證券的QE3不太可能推出。美國8月消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）同比上升3.8%,，環(huán)比上升0.4%,，核心CPI同比上升2%，環(huán)比上升0.2%,，創(chuàng)下2008年11月以來的最大升幅,。核心通貨膨脹率已經(jīng)接近美聯(lián)儲(chǔ)規(guī)定的1.5%至2%上限，若通脹超過此上限,，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該收緊貨幣政策,。QE3如果繼續(xù)推出，必將推高全球通脹水平和美國的通脹風(fēng)險(xiǎn),，這會(huì)進(jìn)一步擠壓消費(fèi),，不利于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。通脹率的上升,，也會(huì)引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部通脹鷹派的不滿,，部分國會(huì)議員反美聯(lián)儲(chǔ)情緒也會(huì)上升。
更為重要的是,，QE3會(huì)沉重打擊貨幣市場(chǎng)基金,，使美國回購協(xié)議市場(chǎng)陷入困境�,；刭弲f(xié)議市場(chǎng)一直是美國企業(yè)進(jìn)行短期融資和貨幣市場(chǎng)基金進(jìn)行投資的主要市場(chǎng),，經(jīng)過QE1和QE2對(duì)美國國債和MBS等證券的大量收購，這個(gè)市場(chǎng)上的合格抵押品已經(jīng)少之又少,。抵押品減少直接導(dǎo)致回購利率持續(xù)下跌,，從去年9月份的約0.24%下降至今年8月份的約0.07%，這給一些貨幣市場(chǎng)基金造成了巨大損失,，它們或?qū)で蟾呤找娴耐顿Y,，或?qū)幵赋惺芤欢ǖ馁Y本損失而持有現(xiàn)金,，也不愿意把資金投向那些風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)，這將卡住銀行和企業(yè)的一個(gè)主要短期融資渠道,，導(dǎo)致信貸和投資下降,，加劇經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)。如果美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)推出QE3,，回購協(xié)議市場(chǎng)可能走向崩潰,。
市場(chǎng)普遍認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)很可能對(duì)其持有的1.65萬億美元的美國國債投資組合采取“扭轉(zhuǎn)操作”,，即不擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模,，但延長其持有債券的期限。如果將平均到期期限從目前的6年延長到15年,，相當(dāng)于將固定抵押貸款利率壓低5~10個(gè)基點(diǎn)。這種方法不但可以獲得量化寬松的好處,，又可以免去擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險(xiǎn),，是美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部鷹派與鴿派之間容易達(dá)成一致的選擇。美國曾在上世紀(jì)60年代布雷頓森林體系下為挽救美元使用該辦法,，不過被視為失敗之舉,。美聯(lián)儲(chǔ)若再次嘗試，與伯南克對(duì)此操作仍抱有希望不無關(guān)系,，他一直認(rèn)為如果上次“扭轉(zhuǎn)”規(guī)模足夠大,，結(jié)果會(huì)截然相反，堅(jiān)信資產(chǎn)負(fù)債表干預(yù)會(huì)取得積極效果,。
“扭轉(zhuǎn)操作”的方式主要有半扭轉(zhuǎn)和全扭轉(zhuǎn),，主要目的都是拉低中長期國債收益率，使收益率曲線變得平緩,，改變目前利差超過170個(gè)基點(diǎn)的局面,。半扭轉(zhuǎn)主要通過賣掉短期國債，買入長期國債,，這是最緩和的方式,，也是現(xiàn)在普遍認(rèn)為最有可能采取的方式；全扭轉(zhuǎn)則是主動(dòng)出售短期國債和較長期國債,，延長貸款到期時(shí)間,，迫使投資者承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)，這種方式顯然更加激進(jìn),，在目前市場(chǎng)脆弱的情況下實(shí)施可能性不大,。
半扭轉(zhuǎn)操作如果得以執(zhí)行，短期國債收益率會(huì)出現(xiàn)上升,，給短期利率帶來一定上行壓力,，但是美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)做出了維持超低利率的承諾,，這部分壓力可以被市場(chǎng)吸收，不會(huì)造成全球美元供應(yīng)緊張,，影響國際收支,。此外，歐,、美,、日本等五大央行年底前協(xié)同執(zhí)行三次美元流動(dòng)性招標(biāo)操作，雖主要為歐洲銀行業(yè)注入美元流動(dòng)性,，但也在一定程度上是對(duì)“扭轉(zhuǎn)操作”可能造成美元供應(yīng)緊張局面的預(yù)防,。但是，美聯(lián)儲(chǔ)必須注意“扭轉(zhuǎn)操作”的執(zhí)行細(xì)節(jié),，拋售短期國債可能引發(fā)其他投資者套現(xiàn)離開市場(chǎng),，收益率曲線短端會(huì)波動(dòng)過大，如果不能靈活控制,，大量資金突然流出國債市場(chǎng),，整條收益率曲線就會(huì)出現(xiàn)上移，這將給美國經(jīng)濟(jì)造成沉重打擊,。所以,，“扭轉(zhuǎn)操作”是一個(gè)技術(shù)含量相當(dāng)高的行為，需要美聯(lián)儲(chǔ)和財(cái)政部的密切合作,。美聯(lián)儲(chǔ)的“扭轉(zhuǎn)操作”短期會(huì)使得美元貶值失去立足點(diǎn),，但同時(shí)實(shí)現(xiàn)了長期債務(wù)的貨幣化，這會(huì)造成美元進(jìn)一步走軟,。綜上所述,，“扭轉(zhuǎn)操作”已經(jīng)成為了一個(gè)大概率事件，看似能夠起到作用,。
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財(cái)政政策應(yīng)發(fā)揮主導(dǎo)作用組 |
美聯(lián)儲(chǔ)通過各種政策竭力壓低短期利率和長期利率,，目的是為了鼓勵(lì)投資和消費(fèi)，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長,。但是,，從企業(yè)、銀行和居民的情況來看,，由于金融危機(jī)造成的資產(chǎn)負(fù)債表衰退,，它們目前仍然處在修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表階段，居民忙于降低杠桿率,，企業(yè)忙于囤積資金,，而銀行則惜貸避免產(chǎn)生更多不良資產(chǎn)。不管是QE1、QE2,，還是“扭轉(zhuǎn)操作”,，都將政策著力點(diǎn)放在貨幣供給方，注重向市場(chǎng)大量注入流動(dòng)性,，在沒有貨幣需求的情況下,，這樣做的結(jié)果只能是產(chǎn)生“流動(dòng)性陷阱”�,？梢哉f,，當(dāng)前挽救美國經(jīng)濟(jì)衰退，不在于貨幣政策創(chuàng)造多少貨幣供給,，而在于怎樣拉動(dòng)貨幣需求,。
面對(duì)當(dāng)前困境，筆者認(rèn)為,，財(cái)政政策應(yīng)該起主導(dǎo)作用,，經(jīng)濟(jì)增長疲軟不是貨幣政策能夠馬上解決的，任何貨幣政策要對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生實(shí)際影響,，至少需要3到6個(gè)月的時(shí)間,。有沒有QE3或“扭轉(zhuǎn)操作”，可能不會(huì)產(chǎn)生太大的不同,。相反，財(cái)政若稍微松一下褲腰帶,，可能就會(huì)做出巨大貢獻(xiàn),。
