|
6月公開市場到期規(guī)模再反彈,，繼5月公開市場到期規(guī)模下降到5410億元之后，6月公開市場到期規(guī)模再度反彈至5980億元的高位,。龐大的到期量使得央行公開市場操作成本壓力上升,，操作難度加大,。由于利率受到壓制，央行公開市場操作的規(guī)模自3月份后急劇下降,。公開市場回收貨幣的功能基本散失,，2011年以來，除了3月份實現(xiàn)了凈回籠外,，其余月份均是凈投放,。實際上，自金融危機后公開市場回收貨幣的功能一直得不到發(fā)揮,，央行回籠貨幣的渠道只有提高存款準備金率（提準）這條唯一途徑,。公開市場的發(fā)展階段特征，決定了中國的公開市場操作只能是,，除了在有限的月份起了回收貨幣功能外,，整體上仍然處于投放貨幣階段。歷史看,，除了2009年的四季度和2010年上半年,，公開市場操作起了回收貨幣功能外，其它時期都處于貨幣投放階段,。
筆者認為,，中國央行有意壓制利率。2011年1-2月,，受春節(jié)因素影響,，央行公開市場操作回籠貨幣規(guī)模處于較低水平，兩個月份均低于1000億,；3,、4、5月央行公開市場操作規(guī)模分別為9580億,、6150億和3350億,。受到期資金的影響，2011年公開市場上除3月份是凈回籠外,，其余月份均是凈投放,。歷史上觀察，公開市場月度回收規(guī)模曾多次突破1萬億，表明只要利率有所提升,，公開市場操作仍有提升空間,。央行不采用提高貨幣一級市場利率、加大貨幣回籠力度,，而采用提準方式,，自然不會是考慮到自身的操作財務(wù)收益情況，而是有意控制利率不得已而為之的結(jié)果,。貨幣當(dāng)局棄明顯有利于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型和價格調(diào)控的價格根據(jù)不用,，而繼續(xù)采用數(shù)量工具，表明“哥發(fā)威”(Government
Funding
Vehicle)已對政策形成制約,，中國經(jīng)濟宏觀調(diào)控的難度進一步加大,。
提準短期對供給沖擊較大、宏調(diào)效果有限,。我們認為,，貨幣當(dāng)局年度貨幣增速控制目標已經(jīng)達到。但是中國此輪貨幣收縮的終極目標,，并不在于貨幣增速控制,，而在于存量回收。貨幣增速控制,，只是本輪貨幣緊縮的第一步,，存量消化才是未來貨幣緊縮的重點和難點。在貨幣增速控制達標的情況下,，繼續(xù)加大貨幣回收力度,，說明貨幣當(dāng)局當(dāng)前對存量化解“抽水”重于“加面”。
在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中,，必定表現(xiàn)為宏觀過熱和微觀困難的矛盾現(xiàn)象,。一方面，“三荒兩高”說明當(dāng)前我國經(jīng)濟運行中過熱現(xiàn)象比較嚴重,；另一方面,，大量企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)了困難現(xiàn)象。從促進產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型的角度,，提高資金價格是有利于推進轉(zhuǎn)型進程的,。
以提準治理通脹效果值得推敲，并有較大副效應(yīng),。首先：數(shù)量控制加劇了信貸分配現(xiàn)象,，中小企業(yè)融資更加困難，這對經(jīng)濟活力是很大傷害,；在供給受到?jīng)_擊的情況下，甚至有可能推高價格水平。其次,，在信貸分配下,，由于導(dǎo)致投資熱的大基建項目不大會受到?jīng)_擊，因此數(shù)量緊縮短期對推進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型無益,。最后,，在總需求沒有得到限制且結(jié)構(gòu)問題依舊的情況下，受供給沖擊的影響,，價格壓力反而可能惡化,。
最終推動貨幣當(dāng)局不得不加息的因素仍然是價格壓力。目前市場和政府部門對物價壓力將長期存在的看法比較一致,，即此輪價格壓力將延續(xù)較長時間,。我們的測算結(jié)果表明，如果維持目前的價格水平不變,，6月份的CPI將達到6.0%,。
|