究竟是地方財力不足，還是公共投資過度,？這個問題的要害在于未來政策取向?qū)⒋笙鄰酵�,。如果地方政府債�?wù)激增主要是因地方財力不足所致，治理債務(wù)的關(guān)鍵就在于拓寬地方政府財政收入,，包括進一步完善分稅制財政體制改革,；而如果地方政府債務(wù)主要是因公共投資過度所致，那么關(guān)鍵就在于構(gòu)建遏制地方政府過度投資的政策機制,。
要建立針對地方政府債務(wù)問題的長效治理機制,，僅僅從融資機制改革層面入手是遠遠不夠的，關(guān)鍵是要確立對地方政府公共資本投資的強有力的資本預(yù)算約束機制,。只有在此基礎(chǔ)上,，才能談得上建立可持續(xù)的地方政府公共資本融資機制或者有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模的問題。
中國人民銀行日前發(fā)布的《2010中國區(qū)域金融運行報告》對地方融資平臺貸款的介紹引發(fā)市場猜想,。對于平臺貸款的具體數(shù)量,，央行在報告中并沒有披露。但值得注意的是,，報告提到,，“平臺貸款在人民幣各項貸款中占比不超過30%,。”按照2010年末人民幣貸款余額為47.92萬億元來算,，截至2010年末,，政府融資平臺貸款不到14.376萬億元。
盡管地方政府債務(wù)規(guī)模激增,，但當(dāng)前中國并無發(fā)生整體債務(wù)危機之虞,。因為從中國當(dāng)前整體的政府資產(chǎn)狀況角度看，根據(jù)憲法和法律規(guī)定,，政府擁有城市土地,、礦產(chǎn)等自然資源的所有權(quán)，其價值至少有50至100萬億元之巨,；另有總額高達35萬億（2008年底數(shù)據(jù)）的國有企業(yè)資產(chǎn)以及80萬億的國有金融機構(gòu)資產(chǎn),，再加上每年占GDP約30%以上的財政收入份額（稅收收入+非稅財政收入+社會保障繳款+中央債務(wù)融資收入），相對于政府總體債務(wù)的狀況而言,，政府資產(chǎn)無論從規(guī)模還是質(zhì)量上看都較為穩(wěn)健 ,。
因此，在中國這樣一個“國有資源+國有資產(chǎn)+國有銀行”的制度背景下,，簡單套用國外的概念抽象地談?wù)畟鶆?wù)負擔(dān)率,、負債警戒線等指標的約束，可能意義不是很大,。
盡管我們大概不會看到中國的銀行體系出現(xiàn)壞賬率的激升,，但這一次清理所造成的“宏觀成本”可能也不會低。這種逆向國民收入分配,，意味著家庭財富會發(fā)生大規(guī)模轉(zhuǎn)移,。從現(xiàn)在到未來數(shù)年以下的宏觀效應(yīng)都會發(fā)生。
由于政府部門建立了高杠桿,，所以家庭部門將被迫長時間保持低儲蓄利息率,，這相當(dāng)于家庭部門實質(zhì)性給銀行部門注資，也相當(dāng)于以家庭部門財富轉(zhuǎn)移的方式支持政府投資的擴張,。
如果這些項目生產(chǎn)率低下（基礎(chǔ)設(shè)施使用率不足）,，同時又占用了資源而擠壓了私人部門，宏觀上意味著未來沒有提供足夠的產(chǎn)品和服務(wù)去吸收釋放的貨幣,，供給面惡化最終會演化為通脹,。
如果產(chǎn)生銀行的壞賬風(fēng)險，需要變現(xiàn)其他政府資產(chǎn)償付平臺貸款,，而政府資產(chǎn)本就是全民財富,。這意味著住戶部門福利受損，因為未來減稅和轉(zhuǎn)移支付空間都減少了。
如果中國一直靠家庭財富轉(zhuǎn)移的方式為公共部門投資的繁榮提供補貼的話,，家庭消費占GDP的比重就將停滯不前,。中國離再平衡的道路將漸行漸遠。
中國的銀行股的低估值已經(jīng)很長時間了（大致經(jīng)歷一年半了）,，即便現(xiàn)在很多銀行股的市凈率越來越接近1.5倍,，但最近仍然遭遇投資者的拋售，這可能未必是市場錯誤,，未必是對未來銀行壞賬激增的過度反應(yīng),，因為中國發(fā)生這一事件的概率并不高。
它可能反映了對于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的不樂觀情緒,。
中國要處理掉存量債務(wù)的問題或許并不難,，關(guān)鍵是建立一整套政府債務(wù)的治理機制卻相當(dāng)不易。
我們常聽到的說法是1994年推行的“分稅制”造成了中央和地方財權(quán)事權(quán)不對等,，1993年中央與地方財政收入的比例大致是3:7,，而1994年“分稅制”后這一比例基本穩(wěn)定在5.5:4.5，但是請不要忽略這樣一個事實：全國財政收入近八成都是給地方政府花的,。
2010年全國財政收入83000億，其中,，地方直接收入4萬億,，中央稅收返還（給地方）33000億，兩者相加是73000億,，中央財政實際開銷的收入多少,？是15900億。
如果仍把地方政府債務(wù)激增的成因歸結(jié)為中央與地方的收支劃分“不合理”,，似乎怎么也說不通,。我們可以假定2009年度即便把中央政府支出的13344億元財政資金全部都轉(zhuǎn)給地方政府來花，地方政府的債臺也不會比現(xiàn)在低多少,。事實是有目共睹的：僅2009年一年新增的地方政府融資平臺貸款就高達3.05萬億,，這其中還不包括通過信托產(chǎn)品和城投債券等其他渠道舉借的債務(wù)。由此可見,，即便當(dāng)前中央對地方的轉(zhuǎn)移支付制度仍存在諸多不足之處,，因為中央與地方財政收入分配比例失衡導(dǎo)致地方財力緊張的說法已經(jīng)明顯偏離事實。
如果真是中央將事權(quán)層層下壓給了地方政府而致地方不堪重負的話,，那么地方借來的那些錢都應(yīng)該用于當(dāng)?shù)氐慕?jīng)常性開支,。我們看到地方政府大舉債務(wù)融資中，資金都是投向了各種開發(fā)項目而非一般預(yù)算支出項目,。
究竟是地方財力不足,，還是公共投資過度？這個問題的要害在于未來政策取向?qū)⒋笙鄰酵ァＨ绻胤秸畟鶆?wù)激增主要是因地方財力不足所致,，治理債務(wù)的關(guān)鍵就在于拓寬地方政府財政收入,，包括進一步完善分稅制財政體制改革；而如果地方政府債務(wù)主要是因公共投資過度所致,，那么關(guān)鍵就在于構(gòu)建遏制地方政府過度投資的政策機制,。
央行行長周小川在多個場合表示，要為地方公共投資的融資機制“開前門而關(guān)后門”,。具體講,，就是要徹底改變當(dāng)前以地方政府融資平臺為主體、以土地儲備作為抵押支持,、以銀行信貸作為主要資金來源的地方政府融資模式,，構(gòu)建以市政債券市場為基礎(chǔ)的多元化的地方政府公共資本融資模式。
中國宏觀金融的管理者急切地希望為地方政府的債務(wù)風(fēng)險找一個對沖的安排,，不能全壓在國有銀行身上,，這樣最終會在軟預(yù)算約束的框架下全部轉(zhuǎn)化為中央銀行承擔(dān)最后貸款人的角色。
在我看來,，建立市場機制恐怕也難以約束中國地方政府強烈的投資沖動,，中國地方政府債務(wù)治理機制的核心應(yīng)是強化的資本預(yù)算約束機制。其要義在于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)是一個長期持續(xù)的過程,，在一個城市的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)達到一定的水平之前,，通常都要求地方財政量入為出，為此安排持續(xù)的資本性預(yù)算支出,。
中國地方政府幾乎總是具有突破預(yù)算約束限制進而擴大財政支出規(guī)模的強烈沖動,。中國許多地方的公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目乃至城市發(fā)展總體規(guī)劃，從設(shè)計論證到實施運行的各個環(huán)節(jié)通常都缺乏審慎的系統(tǒng)規(guī)劃,、廣泛的公眾參與和嚴格的資本預(yù)算,，從而使得城市發(fā)展總體規(guī)劃與地方財政預(yù)算嚴重脫節(jié)，不少地方的城市發(fā)展總體規(guī)劃當(dāng)中甚至都沒有什么實質(zhì)性的公共資本投資預(yù)算計劃,。
由此往往導(dǎo)致城市基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)普遍缺乏系統(tǒng)性,，通常是哪個具體項目能獲得資金就先行啟動，在項目啟動之后發(fā)現(xiàn)項目建設(shè)資金預(yù)算不足就被迫追加預(yù)算,；考慮到相關(guān)監(jiān)管部門不會對在建工程采取強硬的清理整頓措施從而造成實質(zhì)性的損失,，所以最理想的城市建設(shè)模式就是利用有限的資金在短期內(nèi)啟動盡可能多的建設(shè)項目。至于什么樣的公共基礎(chǔ)設(shè)施項目投建順序最符合社會福利最大化的目標,，或者說如何從社會發(fā)展角度安排項目建設(shè)的優(yōu)先順序,，這樣的問題往往不在一些地方公共資本投資決策的議事范圍之內(nèi)。
由此可以看出,，要建立針對地方政府債務(wù)問題的長效治理機制,，僅僅從融資機制改革層面入手是遠遠不夠的,，關(guān)鍵是要確立對地方政府公共資本投資的強有力的資本預(yù)算約束機制，只有在此基礎(chǔ)上,，才能談得上建立可持續(xù)的地方政府公共資本融資機制或者有效控制地方政府債務(wù)規(guī)模的問題,。