無論從相對角度還是絕對角度看,,當前A股整體估值都已經處于歷史最低位置,,盡管迅速提升的可能性不大,,但向下空間預計非常有限,。然而,,在整體估值基本見底的時候,,市場估值的結構性矛盾卻仍然突出,,主要體現為小盤成長股估值溢價過高,。從歷史走勢看,在市場底部真正確立前,,過度畸形的估值溢價都會出現一個顯著的收斂過程,,下半年市場的主要機會和風險也可能將圍繞于此展開。
市場整體估值基本見底
進入2014年后,,滬深股市整體運行呈現區(qū)間震蕩的特征,,在這一過程中,市場估值出現了進一步的小幅滑落,,整體看已經處于歷史最低位置。
市場整體估值目前較低的狀態(tài),,可以從三個角度來觀察:首先,,絕對估值處于歷史最低水平。據WIND數據,,當前全部A股的整體市盈率(TTM,,下同)為11.95倍,較年初的12.41倍小幅下滑了3.71%,。值得注意的是,,目前的估值水平,不僅較年初小幅降低,,從歷史上看也處于最低位置,。根據興業(yè)證券數據,2005年6月最低時,,A股整體市盈率為19.6倍,。換言之,當前估值已經大幅低于滬綜指998點時的水平,。
其次,,相對估值處于歷史較低位置。觀察相對估值一個較好的指標是恒生AH股溢價指數,。6月17日該指數收報92.94點,,而6月9日該指數更是創(chuàng)出了91.35點的歷史新低。從恒生AH股溢價指數創(chuàng)出歷史新低的情況看,,當前A股市場的相對估值水平即使未處于歷史最低點,,也已經處于歷史最低區(qū)域了。
最后,“破凈”股數量較多,。歷次市場的估值底部,,都伴隨著大量“破凈”股的出現。以6月17日數據為基礎,,當前A股市場中有149只個股的股價跌破每股凈資產,,成為典型的破凈股;而2005年6月6日滬綜指創(chuàng)出998點低點當日,,處于破凈狀態(tài)的個股有177只,,二者數量已經非常接近。
當然,,估值處于歷史新低,,并不意味著未來不可能更低。不過,,從當前穩(wěn)步調整的宏觀經濟,、適度對沖的政策調控以及資金面的中性狀態(tài)看,下半年市場估值再度出現劇烈下行的契機并不存在,,因此有更大理由相信,,當前A股市場的整體估值已經處于一個非常重要的底部區(qū)域,后續(xù)下行空間十分有限,。
小盤股估值溢價仍需回歸
估值雖然大概率已經見底,,但走出底部并非易事。國內經濟再平衡的任務仍然艱巨,,經濟增長中長期壓力顯著,。這一中期壓力將顯著抑制A股投資者短期風險偏好的提升,進而抑制估值修復的空間,。此外,,伴隨貨幣政策定向寬松,信用剛性兌付的預期得到了階段強化,,不利于A股相對投資吸引力提升,,將繼續(xù)強化存量資金博弈的格局,也使得估值提升短期看不到顯著的資金推動力,。分析人士認為,,若整體市場估值持續(xù)在底部徘徊,則小盤股估值溢價回歸的進程有望在下半年開啟,。
一方面,,小盤股今年上半年的估值進一步提升,估值壓力釋放需求變得更加迫切,。實際上,,從今年上半年的運行看,小盤股的估值不僅未隨整體市場回落,反而出現了小幅度的提升,。統(tǒng)計顯示,,今年年初,中小板和創(chuàng)業(yè)板的整體市盈率分別為35.32倍和60.30倍,,而目前二者的市盈率則分別為36.33倍和60.55倍,。
另一方面,市場整體估值見底后,,小盤股估值溢價回落的概率也開始增加,。從歷史經驗看,在“估值底”向“市場底”過渡的時候,,各板塊之間進行估值收斂都是一個非常重要的市場特征,。據相關統(tǒng)計,2005年6月,,市盈率在20倍以下的個股的占比為30%,,市盈率大于50倍的個股占比為18%;而目前,,市盈率20倍以下和50倍以上個股的比例則分別為20%和33%,。這一簡單對比告訴投資者,盡管當前市場整體估值已經處于歷史低點,,但結構分布距離真正的底部還存在不小的收斂空間。
從小盤股估值溢價回落的契機看,,分析人士認為主要有二:其一,,2014年中報即將披露,結合一季報情況以及經濟運行特征,,以創(chuàng)業(yè)板為代表的小盤股業(yè)績很可能再度令投資者感到失望,,并將因此強化悲觀預期,從而降低相關個股的估值水平,。其二,,新股發(fā)行已經重啟,盡管初期可能帶動市場對小盤股的炒作熱情,,但隨著供給逐步增多,,小盤成長股的稀缺性溢價勢必會被攤薄,并最終促成其估值加速回歸的啟動,。