無論從相對角度還是絕對角度看，當(dāng)前A股整體估值都已經(jīng)處于歷史最低位置，盡管迅速提升的可能性不大,，但向下空間預(yù)計(jì)非常有限,。然而，在整體估值基本見底的時候,，市場估值的結(jié)構(gòu)性矛盾卻仍然突出，主要體現(xiàn)為小盤成長股估值溢價過高,。從歷史走勢看,，在市場底部真正確立前,，過度畸形的估值溢價都會出現(xiàn)一個顯著的收斂過程，下半年市場的主要機(jī)會和風(fēng)險也可能將圍繞于此展開,。
市場整體估值基本見底
進(jìn)入2014年后,，滬深股市整體運(yùn)行呈現(xiàn)區(qū)間震蕩的特征，在這一過程中,，市場估值出現(xiàn)了進(jìn)一步的小幅滑落,，整體看已經(jīng)處于歷史最低位置。
市場整體估值目前較低的狀態(tài),，可以從三個角度來觀察：首先,，絕對估值處于歷史最低水平。據(jù)WIND數(shù)據(jù),，當(dāng)前全部A股的整體市盈率(TTM,，下同)為11.95倍，較年初的12.41倍小幅下滑了3.71%,。值得注意的是,，目前的估值水平，不僅較年初小幅降低,，從歷史上看也處于最低位置,。根據(jù)興業(yè)證券數(shù)據(jù)，2005年6月最低時,，A股整體市盈率為19.6倍,。換言之，當(dāng)前估值已經(jīng)大幅低于滬綜指998點(diǎn)時的水平,。
其次,，相對估值處于歷史較低位置。觀察相對估值一個較好的指標(biāo)是恒生AH股溢價指數(shù),。6月17日該指數(shù)收報92.94點(diǎn),，而6月9日該指數(shù)更是創(chuàng)出了91.35點(diǎn)的歷史新低。從恒生AH股溢價指數(shù)創(chuàng)出歷史新低的情況看,，當(dāng)前A股市場的相對估值水平即使未處于歷史最低點(diǎn),，也已經(jīng)處于歷史最低區(qū)域了。
最后,，“破凈”股數(shù)量較多,。歷次市場的估值底部，都伴隨著大量“破凈”股的出現(xiàn),。以6月17日數(shù)據(jù)為基礎(chǔ),，當(dāng)前A股市場中有149只個股的股價跌破每股凈資產(chǎn),，成為典型的破凈股；而2005年6月6日滬綜指創(chuàng)出998點(diǎn)低點(diǎn)當(dāng)日,，處于破凈狀態(tài)的個股有177只,，二者數(shù)量已經(jīng)非常接近。
當(dāng)然,，估值處于歷史新低,，并不意味著未來不可能更低。不過,，從當(dāng)前穩(wěn)步調(diào)整的宏觀經(jīng)濟(jì),、適度對沖的政策調(diào)控以及資金面的中性狀態(tài)看，下半年市場估值再度出現(xiàn)劇烈下行的契機(jī)并不存在,，因此有更大理由相信,，當(dāng)前A股市場的整體估值已經(jīng)處于一個非常重要的底部區(qū)域，后續(xù)下行空間十分有限,。
小盤股估值溢價仍需回歸
估值雖然大概率已經(jīng)見底,，但走出底部并非易事,。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)再平衡的任務(wù)仍然艱巨,，經(jīng)濟(jì)增長中長期壓力顯著。這一中期壓力將顯著抑制A股投資者短期風(fēng)險偏好的提升,，進(jìn)而抑制估值修復(fù)的空間,。此外，伴隨貨幣政策定向?qū)捤�,，信用剛性兌付的預(yù)期得到了階段強(qiáng)化,，不利于A股相對投資吸引力提升，將繼續(xù)強(qiáng)化存量資金博弈的格局,，也使得估值提升短期看不到顯著的資金推動力,。分析人士認(rèn)為，若整體市場估值持續(xù)在底部徘徊,，則小盤股估值溢價回歸的進(jìn)程有望在下半年開啟,。
一方面，小盤股今年上半年的估值進(jìn)一步提升,，估值壓力釋放需求變得更加迫切,。實(shí)際上，從今年上半年的運(yùn)行看,，小盤股的估值不僅未隨整體市場回落,，反而出現(xiàn)了小幅度的提升。統(tǒng)計(jì)顯示,，今年年初,，中小板和創(chuàng)業(yè)板的整體市盈率分別為35.32倍和60.30倍，而目前二者的市盈率則分別為36.33倍和60.55倍。
另一方面,，市場整體估值見底后,，小盤股估值溢價回落的概率也開始增加。從歷史經(jīng)驗(yàn)看,，在“估值底”向“市場底”過渡的時候,，各板塊之間進(jìn)行估值收斂都是一個非常重要的市場特征。據(jù)相關(guān)統(tǒng)計(jì),，2005年6月,，市盈率在20倍以下的個股的占比為30%，市盈率大于50倍的個股占比為18%,；而目前,，市盈率20倍以下和50倍以上個股的比例則分別為20%和33%。這一簡單對比告訴投資者,，盡管當(dāng)前市場整體估值已經(jīng)處于歷史低點(diǎn),，但結(jié)構(gòu)分布距離真正的底部還存在不小的收斂空間。
從小盤股估值溢價回落的契機(jī)看,，分析人士認(rèn)為主要有二：其一,，2014年中報即將披露，結(jié)合一季報情況以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特征,，以創(chuàng)業(yè)板為代表的小盤股業(yè)績很可能再度令投資者感到失望,，并將因此強(qiáng)化悲觀預(yù)期，從而降低相關(guān)個股的估值水平,。其二,，新股發(fā)行已經(jīng)重啟，盡管初期可能帶動市場對小盤股的炒作熱情,，但隨著供給逐步增多,，小盤成長股的稀缺性溢價勢必會被攤薄，并最終促成其估值加速回歸的啟動,。