6月5日歐洲央行公布貨幣政策決議,，將商業(yè)銀行在歐洲央行的隔夜存款利率下調(diào)至-0.1%,，并且均適用于商業(yè)銀行的超額準備金。由于市場認為這將導致歐元區(qū)資本外流,，歐元隨即承壓下挫,。
短期內(nèi)，市場的確需要消化負利率的影響,，歐元承壓也在情理之中,。筆者甚至認為，歐洲央行雖然口頭上強調(diào)寬松政策的目的在于鼓勵銀行放貸刺激投資,，進而避免經(jīng)濟陷入通縮,，但其直接目的就是壓低歐元匯率。然而,，歐元跌勢能否長期維持則有很大疑問,。
商業(yè)銀行是否貸款主要取決于3個因素，一是銀行是否有錢,，二是銀行是否愿意放貸,，三是實體經(jīng)濟是否有信貸需求。其中最為關(guān)鍵的是第三個因素,，這也是降息無法直接起作用的關(guān)鍵環(huán)節(jié),。歐洲央行雖然可以努力將商業(yè)銀行的富余資金趕出央行的賬戶，但在經(jīng)濟前景低迷,，企業(yè)投資和居民消費意愿疲弱的背景下,，即使銀行愿意放貸，也很可能陷入有力無處使的境地,，這也是在前期零利率環(huán)境下,，銀行愿意將大筆資金放在歐洲央行的主要原因。但在負利率的驅(qū)趕下,，商業(yè)銀行的風險偏好將受到刺激,，雖然實體經(jīng)濟的需求可能依然不振，但將資金從歐洲央行的賬戶上轉(zhuǎn)移至海外就成為一種很有誘惑力的選擇,，這可能就是歐洲央行決議公布后美國股市大漲的原因之一,。
其實除了負利率之外，歐洲央行新一輪的LTROs也為資本外流提供了不少彈藥,。雖然歐洲央行將此輪LTROs之前特意加上了“定向”（targeted）進行修飾,，變成了TLTROs，特指鼓勵商業(yè)銀行向非金融私人部門發(fā)放貸款,。但正如上文所述,，目前歐洲缺乏的是來自實體經(jīng)濟的有效需求,，商業(yè)銀行按照0.25%的低利率拿到大筆廉價資金后，本能的沖動可能就是尋找套利機會,，而且歐洲央行并未嚴格限定商業(yè)銀行只能將這4000億歐元用于非金融私人領(lǐng)域放貸,。雖然歐洲央行規(guī)定，到了2016年4月,，接受TLTROs資金的商業(yè)銀行若不能達到一定的向指定領(lǐng)域放貸的標準,，將在2016年9月被強制要求償還TLTROs資金，但那已經(jīng)是2年之后的事情了,，商業(yè)銀行有足夠的時間進行套利操作,。
對于歐洲央行來說，一定的資本外流有助于壓低歐元匯率,，而歐元貶值將直接緩解輸入性通縮壓力,，因此歐元貶值與刺激歐元區(qū)通脹上行這一核心政策目標本質(zhì)上是一致的。
但歐元區(qū)資金外流并非沒有限度,，銀行資金進入歐元區(qū)資本市場也可以獲得有吸引力的收益,。實際上，在6月5日會議決議公布之后,，歐元區(qū)國債收益率立即大幅下跌，顯示歐元區(qū)資產(chǎn)并非沒有吸引力,。
即使歐元區(qū)出現(xiàn)了大規(guī)模的資本外流,，隨即出現(xiàn)的歐元區(qū)資產(chǎn)價格大跌可能馬上就會提高對海外資金的吸引力。此類情況早有先例,，在歐債危機最為黑暗的2010-2012年,，歐元區(qū)年均吸收的海外直接投資和證券投資分別約3500億和2400億歐元，總體來看僅比歐債危機爆發(fā)前的2009年下滑了不到7%,。在歐元區(qū)違約風險高企的時候,，都有如此之多的“敢死隊”在高收益率誘惑下鋌而走險，在違約風險大幅下降的當前,，一旦歐元區(qū)資產(chǎn)價格明顯下跌,，海外資金很可能再次蜂擁而至。
歐洲版QE是歐元頭上最大的壓力,，但在6月份的一系列寬松舉措推出之后,，歐洲央行至少要有3個月以上的市場觀察期，歐洲版QE即使能夠最終面世也要等到今年4季度,，這就為歐元短期內(nèi)的大幅下跌少了一個最大的壓力源,。
總體來看，雖然歐元的下行動能有望助其跌穿1.35,，但很可能后繼乏力,。在歐洲版QE推出之前,，歐元在1.34-1.35附近有望遇到較大阻力，若不能形成有效突破,，則反彈行情可期,。