2014年軍工行業(yè)投資主線之一,，是軍工研究所改制和核心軍工資產(chǎn)證券化,，這兩點(diǎn)足以支持今年軍工股的偏高估值。
軍工集團(tuán)資產(chǎn)證券化率是重點(diǎn)
軍工上市公司受益研究所企業(yè)化改制與核心軍工資產(chǎn)證券化的程度主要由四大因素決定,。第一,，大股東資產(chǎn)與上市公司資產(chǎn)規(guī)模比,；第二，大股東可能注入上市公司的資產(chǎn)比例,；第三,，軍工上市公司購買大股東資產(chǎn)的溢價(jià)率；第四,，注資完成后上市公司估值變化,。
航天系,、電科集團(tuán)、兵工集團(tuán)資產(chǎn)證券化率相對(duì)較低,，在新一輪軍工資產(chǎn)證券化過程中機(jī)遇更大。軍工集團(tuán)（一般是一級(jí)企業(yè),，而軍工上市公司一般為三級(jí)企業(yè)）的資產(chǎn)證券化率,，是資產(chǎn)證券化受益標(biāo)的重點(diǎn)范圍的有益參考,。目前，航天科技,、航天科工、電子科技,、兵器工業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率都在20%左右，相對(duì)較低,，而中航工業(yè),、中船重工、中船工業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率較高,，已經(jīng)達(dá)到40%-60%,。
路線圖浮出水面
在國家推進(jìn)事業(yè)單位改制的大背景下，2014年年中以前,，主要軍工集團(tuán)研究所企業(yè)化改制范圍和進(jìn)度有望初步明確,。
我們認(rèn)為，在研究所企業(yè)化改制范圍不明確的情況下,，以大股東資產(chǎn)規(guī)模相對(duì)上市公司更大為標(biāo)準(zhǔn)選擇標(biāo)的,；但一旦范圍明確后,，則需要依據(jù)實(shí)際轉(zhuǎn)企范圍,，以及大股東是否有動(dòng)力推進(jìn)轉(zhuǎn)企后資產(chǎn)證券化為選擇標(biāo)準(zhǔn)。
大股東推進(jìn)資產(chǎn)證券化的兩個(gè)驅(qū)動(dòng)力分別是：1,，集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)大力支持；2,，大股東由于原產(chǎn)武器裝備需求下降,，國家投入減少,，又面臨民營企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，需要依賴一部分自籌資金實(shí)現(xiàn)發(fā)展,。基于市場(chǎng)的一致預(yù)期,，中航工業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)林左鳴是軍工集團(tuán)一把手領(lǐng)導(dǎo)中推進(jìn)資產(chǎn)證券化最積極的,，因此,，而中航工業(yè)集團(tuán)旗下航電系統(tǒng)公司的資產(chǎn)規(guī)模較大,，因此，建議關(guān)注中航工業(yè)集團(tuán)旗下中航電子,；同時(shí),，中國兵器工業(yè)集團(tuán)主要生產(chǎn)陸軍戰(zhàn)車、單兵裝備,，在國家裝備投入逐漸向海,、空、天兵種傾斜的趨勢(shì)下,，兵器工業(yè)集團(tuán)旗下企業(yè)面臨國家投入減少,、民營企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的雙重壓力，需要依賴一部分自籌資金實(shí)現(xiàn)發(fā)展,，因此,，建議關(guān)注光電股份。
資產(chǎn)證券化驅(qū)動(dòng)兩大集團(tuán)公司估值抬高
根據(jù)公開資料,，測(cè)算主要軍工集團(tuán)旗下重點(diǎn)研究院的資產(chǎn)規(guī)模,，并整理了典型軍工上市公司購買大股東資產(chǎn)的歷史溢價(jià)率，國際主要軍工集團(tuán)的估值情況,。測(cè)算得知,，在假設(shè)大股東將大部分研究所資產(chǎn)轉(zhuǎn)制并注入上市公司的情況下，航天長(zhǎng)峰,、航天科技、四創(chuàng)電子受益程度最大,。
分析軍工研究所改制的路線圖和改制進(jìn)程中的動(dòng)力,、阻力,、不確定因素，我們認(rèn)為：在研究院所改制范圍正式明確以前,，無法證偽哪些研究所資產(chǎn)不能改制，因此,，可以依據(jù)大股東與上市公司資產(chǎn)規(guī)模比值大小選擇標(biāo)的�,；诒戎翟酱�,，上市公司可能受益越多考慮,，推薦航天科技（000901）,、航天長(zhǎng)峰（600855）、四創(chuàng)電子（600990）,。樂觀情況下，假設(shè)大股東將旗下80%的資產(chǎn)注入上市公司,，注資溢價(jià)率為1.5，注資完成上市公司市凈率（PB）為3.5倍,，上述3家公司的每股價(jià)值有望達(dá)到27.1、29.9,、49.6元,。
大股東推進(jìn)資產(chǎn)證券化的兩個(gè)驅(qū)動(dòng)力分別是：1、集團(tuán)領(lǐng)導(dǎo)大力支持,；2,、大股東由于原有武器裝備需求下降，國家投入減少,，面臨民營企業(yè)競(jìng)爭(zhēng),，需要依賴一部分自籌資金是實(shí)現(xiàn)發(fā)展,；對(duì)應(yīng)標(biāo)的分別為中航工業(yè)集團(tuán)旗下中航電子、兵器工業(yè)集團(tuán)旗下光電股份,。若假設(shè)大股東將100%資產(chǎn)以1.5倍溢價(jià)率注入中航電子,，注資后其PB仍可以保持4倍，那么其每股價(jià)值有望達(dá)到27.0元,。