時隔兩年,，污水處理公司安徽國禎環(huán)保節(jié)能科技股份有限公司(以下簡稱“國禎環(huán)�,！�)再度向深交所創(chuàng)業(yè)板發(fā)起沖擊,，與2012年第一次沖關(guān)IPO的招股書相比,，此次募集資金由2億元飆升至3.98億元,，募投項目新增生活污水處理投資類項目,，該項目涉及7個重點工程,，計劃投資3.26億元,。根據(jù)證監(jiān)會公告,，其首發(fā)申請將于5月9日上發(fā)審會,。
但是，《經(jīng)濟(jì)參考報》記者在查閱招股書和相關(guān)資料時發(fā)現(xiàn),，該公司面臨應(yīng)收賬款余額巨大,，長期高負(fù)債運行,、高度依賴政府補貼等諸多風(fēng)險，而且其毛利率和銷售凈利潤率明顯低于同行業(yè)上市公司,，在眾多業(yè)內(nèi)人士看來,，其成長性存疑，并不符合創(chuàng)業(yè)板市場的要求,。
更值得注意的是,，作為一家環(huán)保公司，國禎環(huán)保多次出現(xiàn)污染問題,，而且招股書中對之前的一次重大資產(chǎn)處置只字未提,，對于之前的多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓也未解釋清楚，有投資者質(zhì)疑其或涉嫌國有資產(chǎn)流失,。
資金鏈緊繃：負(fù)債應(yīng)收賬款雙高
位于安徽合肥的國禎環(huán)保主要業(yè)務(wù)為生活污水處理投資運營業(yè)務(wù),、環(huán)境工程EPC業(yè)務(wù)、污水處理設(shè)備生產(chǎn)銷售業(yè)務(wù),。其中,，占據(jù)半壁江山的生活污水處理項目主要采取的是BOT、TOT模式,。
所謂BOT模式是指政府向私人機構(gòu)頒布特許,，允許其在一定時期內(nèi)籌集資金建設(shè)某一基礎(chǔ)設(shè)施并管理和經(jīng)營該設(shè)施及其相應(yīng)的產(chǎn)品與服務(wù)。而TOT模式則通常是政府部門或國有企業(yè)將建設(shè)好的項目的一定期限的產(chǎn)權(quán)或經(jīng)營權(quán),，有償轉(zhuǎn)讓給投資人,，由其進(jìn)行運營管理；雙方合約期滿之后,，投資人再將該項目交還政府部門或原企業(yè),。
而這兩種模式都需要提前大量墊付資金，且回賬周期比較長,，這使得國禎環(huán)保長期在高負(fù)債狀況下運營,，資金鏈狀況日益惡化。其招股書顯示,，由于特許經(jīng)營權(quán)項目產(chǎn)生的經(jīng)營性現(xiàn)金流入是在項目特許經(jīng)營期限(一般為20-30年)內(nèi)逐年收回,，2011年-2013年間公司現(xiàn)金流量凈額連續(xù)為負(fù)，分別為-3678萬元,、-4291萬元,、-9164.78萬元，各期公司資產(chǎn)負(fù)債率(母公司)則分別高達(dá)69.14%,、77.90%和80.99%,。
雪上加霜的是，公司應(yīng)收賬款呈現(xiàn)快速上升的趨勢,，2011年-2013年末國禎環(huán)保應(yīng)收賬款凈額分別為1.14億元,、1.78億元和2.1億元,，分別占同期營業(yè)收入的24.70%、35.36%和32.98%,。
據(jù)國禎環(huán)保介紹,，目前公司以BOT、TOT方式投資運營的污水處理項目共25個,，且大部分處于運營初期階段,，而且公司處于快速擴張期，未來還將承接更多類似項目,，“公司獲得募集資金提升投資資本金能力后難以短期內(nèi)形成投產(chǎn)運營的生活污水處理項目從而實現(xiàn)公司業(yè)績在短期內(nèi)的快速增長,。”這意味著其上述資金風(fēng)險短期內(nèi)難以解除,。
一個可借鑒的先例是,，同樣以BOT方式為主、政府為主要客戶的中小板上市公司東方園林,，在上市之后現(xiàn)金流遲遲不能轉(zhuǎn)正以及回款問題使其頻遭質(zhì)疑,。同樣通過BOT、T0T和托管模式獲取生活污水處理項目的海諾爾,，上市首發(fā)申請于2012年4月被否,。
成長性隱憂：依賴政府補貼 盈利遜于同行
同樣令人擔(dān)憂的還有國禎環(huán)保的成長性�,！肮局饕椖慷酁槎�,、三線城市的生活污水處理廠，進(jìn)入一線城市的機會較少,，市場占有率低,。”國禎環(huán)保坦承,。
招股書顯示,，截至2012年12月31日，按市場化運作獲得的控股,、參股項目合計污水處理總能力排名中,，國禎環(huán)保排名第7位。雖然與2011年相比,，座次未有變化,，但市場份額卻從1.71%下降到了1.57%，與行業(yè)龍頭北控水務(wù)之間的差距也從4.5個百分點拉大到5個百分點,。與此同時，其盈利水平也比同行業(yè)上市公司略遜一籌,。招股書顯示,，國禎環(huán)保2011年-2013年的毛利率為35%,、37.93%和38.58%，而同行業(yè)上市公司毛利率平均在50%左右,。其在2012年實現(xiàn)凈利潤5656.13萬元,，同比增長35%，但在2013年卻出現(xiàn)負(fù)增長,，從7659.62萬元下降到5909.48萬元,。
上述一系列的變化與政府補助和稅收優(yōu)惠的減少不無關(guān)系�,！督�(jīng)濟(jì)參考報》記者在其招股書中還發(fā)現(xiàn),，國禎環(huán)保高度依賴政府補貼和稅收優(yōu)惠，2011年度,、2012年度,、2013年度，該公司獲得政府補助的金額分別為1147.53萬元,、356.91萬元和24.38萬元,，而且同期還享受“三免三減半”稅收優(yōu)惠，額度分別為220.76萬元,、668.54萬元和610.96萬元,。以此計算，這三年間其獲得政府補助和稅收優(yōu)惠占凈利潤的比重為24.19%,、13.3%和10.7%,。
“公司主要是依靠收取的污水處理費來回收成本和實現(xiàn)盈利，而這種形式投資大,，回收期長,，盈利增長比較緩慢，而且污水處理費的調(diào)整需要多個政府機構(gòu)的審核確認(rèn),，流程比較復(fù)雜,，一般都會滯后于成本的上升，從而影響公司的經(jīng)營業(yè)績,�,！庇袠I(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，國禎環(huán)保目前的盈利能力不符合證監(jiān)會和資本市場關(guān)于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)“具備較高的成長性”的定位和期待,，并不合適登陸這一市場,。
掩藏前科：環(huán)保企業(yè)屢曝環(huán)保問題
作為一家環(huán)保企業(yè)，國禎環(huán)保卻屢屢曝出環(huán)保問題,，而這一切在招股書中只字未提,。
國禎環(huán)保在招股書中表示，公司生產(chǎn)經(jīng)營活動過程嚴(yán)格遵守國家環(huán)境保護(hù)法律法規(guī)，報告期內(nèi)無環(huán)境污染事故,，并在招股書中詳細(xì)展示了公司以及子公司的環(huán)保情況證明,。
其中，2013年和2014年湖南省環(huán)境保護(hù)廳,、長沙市環(huán)境保護(hù)局等分別出具了數(shù)份證明認(rèn)為,，國禎環(huán)保子公司湖南國禎自2010年1月1日以來，在生產(chǎn)經(jīng)營活動中遵守國家及湖南省地方環(huán)境保護(hù)法律法規(guī),，排放的主要污染物達(dá)到了國家規(guī)定的排放標(biāo)準(zhǔn),，未發(fā)生過環(huán)境污染事故，未受到過環(huán)保部門的行政處罰,，符合環(huán)保要求,。
但是，就在2014年1月27日,，湖南省環(huán)保廳通報,，2013年第四季度，通過對湘江流域重點污染源的監(jiān)測,，發(fā)現(xiàn)有13家企業(yè)出現(xiàn)污染物超標(biāo)排放,，其中湖南國禎糞大腸菌群數(shù)超標(biāo)1.4倍，被要求盡快查明污染物超標(biāo)排放原因,，迅速整改,。
這并不是其第一次出現(xiàn)這種情況。據(jù)媒體報道,，早在2004年就有市民反映湖南國禎污水處理廠常年散發(fā)著惡臭,，令人作嘔，并擔(dān)心臭味可能含有有毒成分危害健康,。然而,，市民多年投訴未果，直到2010年5月湖南國禎回復(fù),，將對臭氣來源露天氧化溝進(jìn)行加蓋密封,。工程試驗若順利，2011年七八月份可完工,。
而到2011年10月,，該問題仍未解決，后經(jīng)湖南紅網(wǎng)《百姓呼聲》欄目曝光后,，2011年11月,，長沙市環(huán)保局發(fā)布了《關(guān)于車站北路第二污水廠“臭氣沖天”嚴(yán)重影響周邊居民正常生活的回函》，稱車站北路第二污水廠為湖南國禎于2005年以TOT方式從長沙市政府手中承接的原長沙市第二污水處理廠,，經(jīng)查證,，該公司在處理城市生活污水的工序和污泥中產(chǎn)生了氨等揮發(fā)性廢氣,，對周邊環(huán)境和居民產(chǎn)生污染，責(zé)令該單位立即整改,。
轉(zhuǎn)制疑竇：說不清楚的股權(quán)大挪移
招股書顯示,，安徽國禎集團(tuán)持有3，892.5535萬股股份,，占國禎環(huán)保首次公開發(fā)行股票前股份的58.83%。而安徽國禎集團(tuán)控股股東為李煒,，李煒通過國禎集團(tuán)間接持有國禎環(huán)保2475萬股,，占比37.41%，為擬上市公司實際控制人,。
值得注意的是,，李煒曾官至副廳級。自1978年開始,，李煒在安徽阜陽電力工業(yè)局任副總工程師,、副局長、局長,，1984年到1985年擔(dān)任合肥市供電局局長,，1985年到1992年擔(dān)任安徽省電力局副局長。
這一濃厚的官方背景在其之后的下海生涯中發(fā)揮了重要作用,。1992年,，李煒棄官從商創(chuàng)辦了安徽國禎電器公司，之后1993年該公司改組為股份制企業(yè)安徽國禎實業(yè)有限公司,，當(dāng)時的持股者是安徽省電力系統(tǒng)的30多家單位,，招股書中難以看到李煒的持股比例。
1993年11月12日,，安徽省體改委批復(fù)國禎實業(yè)改制,，與阜陽制藥廠、蚌埠熱電廠,、阜陽航運公司,、中科院輻射技術(shù)合肥公司，五家公司共同發(fā)起籌建安徽國禎能源股份有限公司,，即后來的國禎集團(tuán),。而到1997年重新確認(rèn)時，國禎集團(tuán)的發(fā)起人改為安徽省國禎實業(yè)有限公司,、安徽省皖能股份有限公司,、阜陽電業(yè)局、安徽安任租賃有限公司,，其中安徽省國禎實業(yè)有限公司持股比例28.26%,，而如今國禎集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)為自然人李煒持股63.5911%、其他三家國有股東持股比例為國泰君安25.1177%、金種子4.07%,、雪地啤酒1.5699%,，以及其他小股東持股5.01%。
而李煒成為國禎集團(tuán)實際控制人的過程中經(jīng)歷了數(shù)次股權(quán)轉(zhuǎn)讓,，這其中海南三聯(lián),、國禎實業(yè)、安徽國禎生物質(zhì)發(fā)電有限責(zé)任公司等功不可沒,，但在招股書中這一股權(quán)大挪移卻并未說清楚,，令人疑竇叢生。招股書顯示,，海南三聯(lián)成立于1996年4月26日,，該公司除了持有國禎實業(yè)股權(quán)外，無其他實際經(jīng)營業(yè)務(wù),。記者查閱海南三聯(lián)實業(yè)發(fā)展有限公司網(wǎng)站,，網(wǎng)站內(nèi)是一“空殼”，任何詳細(xì)信息都沒有,，而招股書中也難以看到該公司成立之初的股權(quán)結(jié)構(gòu)等信息,，只提到2009年初，李煒持有其60.33%的股份,，另外一個股東太平洋電力的前身則是國禎實業(yè)的控股子公司安徽國禎生物質(zhì)發(fā)電有限責(zé)任公司,。
招股書顯示，從1996年到2008年,，國禎實業(yè)的37名股東陸續(xù)與海南三聯(lián)簽署《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》,，將其持有的全部國禎實業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓給海南三聯(lián)，使得其在國禎實業(yè)中的持股比例達(dá)到99.25%,。與此同時,，海南三聯(lián)還分別在2005年到2007年之間，通過受讓安徽省皖能股份有限公司在國禎集團(tuán)中的240萬股股份(資本公積金轉(zhuǎn)增的股份)以及安徽七家電力公司持國禎集團(tuán)股權(quán)共計83.8809萬股,，從而持有國禎集團(tuán)20.14%的股權(quán),。
在2008年4月24日，海南三聯(lián)將其所持國禎集團(tuán)1667.9808萬股股權(quán)轉(zhuǎn)讓給李煒,，國禎實業(yè)將其所持國禎集團(tuán)2340萬股股權(quán)轉(zhuǎn)讓給李煒,，使其掌握了48.4%的股權(quán)。而2010年李煒也隨即將海南三聯(lián)和國禎實業(yè)予以轉(zhuǎn)讓,，李煒將其持有的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給了安徽阜陽恒誠建材有限公司,，太平洋電力的所有股權(quán)也轉(zhuǎn)讓給了一位名叫盧傳勤的個人，而包括價格在內(nèi)的轉(zhuǎn)讓內(nèi)容和上述這兩個受讓方的相關(guān)信息都無從查起,。
而且,，在2008年,，安徽省皖能股份有限公司還因股權(quán)轉(zhuǎn)讓與國禎實業(yè)“法庭相見”，后來在調(diào)解下,，安徽皖能股份有限公司將其所持國禎集團(tuán)股份800萬股轉(zhuǎn)讓給國禎實業(yè),。2009年7月13日，國禎實業(yè)將該部分股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給李煒,。至此,，李煒?biāo)止蓹?quán)達(dá)到58.06%，實現(xiàn)了對國禎集團(tuán)的絕對控制,。
更值得注意的是,，在招股書中，對出售國禎阜陽熱電廠股權(quán)收益1.6億元只字未提,。國禎集團(tuán)曾經(jīng)評選出公司成立15年來的十件大事，其中阜陽熱電廠股權(quán)轉(zhuǎn)讓給英國電力公司是國禎集團(tuán)第二件大事,。轉(zhuǎn)讓價格有一種說法是1.8億元,，還有一種說法是1.6億元。國禎集團(tuán)官方對此宗股權(quán)交易的評價是,，“國禎史上資本運作的成功范例”,，“為國禎的下一步發(fā)展提供了充足的資本金，打下了堅實的基礎(chǔ),，公司從此走上了健康發(fā)展的道路,。”
“如此重大標(biāo)志性資產(chǎn)處置為何要隱瞞,，國禎環(huán)保招股書內(nèi)容的真實性到底有多少,，而且這么多的國有電力企業(yè)轉(zhuǎn)讓國禎集團(tuán)、國禎實業(yè)股權(quán)給個人是否合法,，有沒有國有資產(chǎn)流失的問題,。”有投資者質(zhì)疑道,。