受資金面總體寬裕,、定向降準以及放寬外資機構(gòu)投資中國債市條件等消息的刺激,，信用債開始走穩(wěn)。但是,，在多空因素的博弈下,，5月份債券市場難有趨勢性機會,，信用債收益率或以震蕩為主，同時為了避開信用債“黑天鵝”的沖擊,，建議債券投資以安全為上,，在穩(wěn)中求勝。
4月收益率明顯回落
回顧4月,，雖然下旬繳稅因素令資金面小幅趨緊,，但總體來看，市場流動性總體仍然平穩(wěn),，貨幣市場資金利率整體上維持在較低水平,。我們觀察市場流動性發(fā)現(xiàn)，4月份3個月和6個月Shibor與央票利差窄幅震蕩,，這說明資金面并沒有顯著緊張或明顯寬松,，資金面供需保持平衡，資金面較為平穩(wěn),。
4月份債券信用評級下調(diào)的企業(yè)數(shù)量繼續(xù)增加,，其中，主體評級調(diào)低的公司有11家,，債項評級調(diào)低的公司有5家,，債項評級調(diào)降下調(diào)涉及的債券有54只,。其中主體評級被調(diào)低的企業(yè)分別是徐工集團、桐昆集團,、賽輪集團,、柳工機械、銀鴿實業(yè),、東北特鋼,、樂山電力、軟控股份,、杭州鋼鐵,、洛陽礦業(yè)、二重集團,。債項評級被調(diào)降的債券分別是11柳工01,、11柳工02、11柳工債,、10銀鴿債,、11軟控債、12洛礦MTN1,、12洛礦MTN2,、12二重集MTN1\08二重債。
受資金面總體寬裕,、定向降準以及放寬外資機構(gòu)投資中國債市條件等消息的刺激,，4月中上旬信用債收益率明顯回落，下旬在財政繳款的影響下,，資金面小幅承壓,，再加上利好消息已充分消化，信用債開始走穩(wěn),。具體來看,，中債信用債總凈價指數(shù)小幅攀升，從94.91攀升至95.48,。收益率方面,，4月信用債收益率普遍性下行，中低等級信用債下行幅度略大于高等級品種,，AA級企業(yè)債收益率下行幅度在30BP左右,。
從信用利差來看,，4月份企業(yè)債高評級和低評級信用利差整體呈小幅收窄態(tài)勢,，目前利差水平基本與去年四季度持平。中期票據(jù)方面,，4月份信用利差則繼續(xù)小幅擴大,�,！�
市場流動性或保持平穩(wěn)
4月份央行公開市場操作較為穩(wěn)健，資金回籠或投放規(guī)模較為溫和,，4月份公開市場總計投放資金10億元,，相較于2月份7180億元的資金回籠和3月份2560億元的資金回籠，4月份公開市場操作顯得更加溫和,，這與此前貨幣政策會議傳達的信息一致,。此前央行在貨幣政策會議中指出當前我國金融運行總體平穩(wěn)，將堅持穩(wěn)中求進,、改革創(chuàng)新，繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策,，保持適度流動性,。
我們認為，在央行實施穩(wěn)健貨幣政策的總基調(diào)下,，央行的貨幣政策將繼續(xù)保持穩(wěn)健,，出現(xiàn)放松以及顯著收緊的概率較小，公開市場仍將以小幅微調(diào)為主,，貨幣市場利率將保持穩(wěn)定,。
4月國務院辦公廳發(fā)布《關(guān)于金融服務“三農(nóng)”發(fā)展的若干意見》，意見指出,，將開展涉農(nóng)資產(chǎn)證券化試點,，對符合“三農(nóng)”金融服務要求的縣域農(nóng)村商業(yè)銀行和農(nóng)村合作銀行，適當降低存款準備金率,，并支持符合條件的農(nóng)村金融機構(gòu)發(fā)行優(yōu)先股和二級資本工具,。我們認為，定向降準并沒有改變央行貨幣政策的總基調(diào),，央行貨幣政策仍偏穩(wěn)健,，明顯放松或收緊的概率較小。
進入5月份,，公開市場上共有6840億元正回購到期,，預計央行會繼續(xù)滾動正回購操作予以對沖，公開市場仍然以微調(diào)為主,，市場流動性仍將保持平穩(wěn),。
匯豐銀行數(shù)據(jù)顯示,，4月中國制造業(yè)采購經(jīng)理人指數(shù)(PMI)終值為48.1%,，雖然較3月微幅回升0.1個百分點，但與初值48.3%相比有所下滑,，同時也低于預期值48.4%,。匯豐PMI數(shù)據(jù)不及預期,，表明我國經(jīng)濟依然疲弱，經(jīng)濟增長仍然動力不足,�,！�
隨著經(jīng)濟的持續(xù)下行，部分行業(yè)經(jīng)營企業(yè)利潤持續(xù)下滑,，經(jīng)營效益不斷下降,，個別債券發(fā)行主體披露的年報數(shù)據(jù)大幅虧損，債券面臨暫停上市風險,。我們認為,，隨著經(jīng)濟持續(xù)下行，企業(yè)經(jīng)營風險增加將導致市場信用風險事件不斷增加,，債券市場的信用風險持續(xù)性發(fā)酵,，我們認為，隨著債券信用風險的不斷暴露,，信用利差水平有望繼續(xù)擴大,。
建議配置中高等級品種
我們認為,，由于當前資金面總體平穩(wěn),，信用債來自資金面的壓力并不大，未來重點關(guān)注信用債供給方面的壓力以及經(jīng)濟下行帶來的信用風險壓力,。
從今年3月份開始,，信用債發(fā)行規(guī)模快速增長,，其中又以短融和AA級及以上等級信用債為主,，AA-及以下等級信用債發(fā)行數(shù)量較少。雖然目前二級市場中,，市場風險偏好降低,，機構(gòu)配置主要以AA級及以上等級信用債為主，但一級市場供給的快速釋放仍然對信用債產(chǎn)生壓制,，收益率下行動力不足,。另外，由于經(jīng)濟持續(xù)低迷,，企業(yè)經(jīng)營狀況惡化,，低評級信用債風險不斷積累，其收益率易上難下,。
因此,，我們認為，在多空因素的博弈下，5月份債券市場難有趨勢性機會,，信用債收益率或以震蕩為主,，同時為了避開信用債“黑天鵝”的沖擊，我們建議債券投資以安全為上,，在穩(wěn)中求勝,，因此，建議投資者在配置上仍然以中高等級信用債為主,，對于低評級信用債,，我們?nèi)匀槐３种斏鳎唐趦?nèi)不建議介入,。