國家統(tǒng)計局4月16日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示,，一季度全國國內生產(chǎn)總值(GDP)同比增長7.4%,，增速比上季度回落0.3個百分點,。我們預計二季度經(jīng)濟或繼續(xù)探底,，通脹或小幅回升，二季度資金面將有所收緊,，貨幣政策有放松空間,。在基本面有利的情況下,，債市春季行情不太可能很快結束,。不過,，由于三季度債市面臨季節(jié)性下跌的壓力，因此建議投資者在二季度的上漲過程中,，適當降低杠桿,、倉位和久期。
經(jīng)濟或繼續(xù)探底
從2012年9月份以來,，社會融資規(guī)模對工業(yè)增加值的領先性非常顯著,，而且領先時間也比較確定，均為7個月,。此輪工業(yè)增加值增速下降的第一個低點可能在2月份,，對應到去年7月份社會融資規(guī)模的最低水平。之后工業(yè)增加值增速短暫反彈后,，在5月份左右可能會出現(xiàn)第二個低點，對應到去年10月社會融資規(guī)模的次低水平,，此次工業(yè)增加值增速低點可能會成為上半年的最低點,。總體來看,，3,、4月份經(jīng)濟可能小幅反彈，然后在5月份再度明顯下滑,，二季度經(jīng)濟可能繼續(xù)探底,。
另外,，從2010-2013年來看,，二季度GDP增速均較一季度有所回落，表明二季度企業(yè)去庫存的壓力較大,，經(jīng)濟在二季度有季節(jié)性回落的壓力,。結合去年社會融資規(guī)模的情況，今年延續(xù)這種情況的可能性較大�,！�
結合翹尾因素和新漲價因素,，二季度通脹較一季度將小幅回升。綜合來看二季度CPI高點出現(xiàn)在5月份的可能性較大,，幅度可能在2.8%左右,。
受季節(jié)性因素影響，二季度資金面較一季度收緊的可能性較大,。對于公開市場,，央行將繼續(xù)根據(jù)資金面的變化來進行對沖操作，二季度公開市場估計將延續(xù)季節(jié)性投放規(guī)律,，來緩沖二季度資金面的不利因素,。
二季度貨幣政策有放松的可能。一方面,，隨著經(jīng)濟下行壓力的增大,，7.5%的穩(wěn)增長目標難度加大，貨幣政策放松的可能性越來越大,。另一方面,，新增外匯占款增量可能繼續(xù)下降甚至轉為負值，也將提升降準的可能性,。
債市仍有波段機會
就債市而言,，利好主要有以下幾個方面�,！�
第一,，經(jīng)濟下行壓力較大，二季度仍可能處于繼續(xù)尋底的過程,，且目前債市尚未充分反應基本面利好,。3、4月份經(jīng)濟可能小幅反彈,，然后在5月份再度明顯下滑,，經(jīng)濟下行壓力明顯超過此前市場預期，將成為債市上漲的最主要動力,。但從社會融資規(guī)模走勢來看,，經(jīng)濟持續(xù)快速下行的可能性不大，因此債市上漲速度可能受限,。
第二,，貨幣政策有放松的可能。
第三,，在基本面有利的情況下,，債市春季行情不太可能很快結束,。這波小牛行情如果說從1月中旬開始，目前為止持續(xù)時間也不過兩個月,，明顯低于往年的持續(xù)時間,，在目前經(jīng)濟下行壓力較大的情況下，不太可能這么快結束,。而且如果以10年期國債收益率為考察標準,，2010年-2013年四年當中，最低點兩次出現(xiàn)在三季度(7月份),，一次出現(xiàn)在二季度(4月份),，一次出現(xiàn)在四季度(12月份)，沒有出現(xiàn)一季度見收益率低點的情況,。
不過債市也有以下幾方面不利因素,。
第一，2月CPI將是階段性低點,，未來有一定回升壓力,，但考慮到經(jīng)濟增速下行壓力較大，通脹回升壓力應有限,�,！�
第二，二季度資金面較一季度大概率會小幅收緊,。
第三,，從今年的赤字目標來看，今年國債供給壓力較大,。且從歷史來看,，國債供給一般二季度最大。金融債除四季度較少外,，其余季度一般相差無幾,。綜合起來，二季度一般是利率債供給壓力最大的季度之一,，將給債市帶來壓力,�,！�
第四,，利率市場化的進程可能依然較快。存款保險制度可能今年就推出,，另外中國人民銀行行長周小川曾表示,，存款利率放開在計劃之中，在最近一兩年就能實現(xiàn),。利率市場化最后步驟的完成對債市的負面影響仍具有比較大的不確定性,。
綜合來看，債市中期仍有波段機會,，4月份和5月中上旬債市有一定的調整壓力,，5月中下旬至6月中上旬債市可能重啟一波漲勢，6月下旬需關注年中考核帶來的資金面風險,。
逢高點獲利了結
由于三季度債市面臨季節(jié)性下跌的壓力,，因此建議投資者在二季度的上漲過程中，適當降低杠桿,、倉位和久期,。品種方面推薦利率債和中高等級的信用債，低評級信用債的風險仍然需要關注,�,！�
從銀行間國債期限利差來看，一季度整體走闊26.94BP,，3-1年期,、5-3年期、7-5年期和10-7年期品種分別上行53.87BP,、29.13BP,、4.65BP和20.09BP，收益率曲線出現(xiàn)陡峭化下行,。
目前國債期限利差水平已回升至適中的水平,，未來資金利率逐步回升可能推動短端收益率上行，而基本面的利好使得長端收益率仍有下行空間,，整體來看收益率曲線繼續(xù)陡峭化的空間可能比較有限,，收益率曲線有平坦化的需求�,！�
從不同債券品種利差來看,，一季度銀行間政策性金融債-國債利差整體收窄2.78BP，3年期品種上升8.22BP,，5年期和10年期品種分別下降8.62BP和7.93BP,。整體來看，金融債的表現(xiàn)略好于國債,�,！�
一季度AAA級企債-國債利差各關鍵期限點利差整體收窄7.14BP，整體來看,，AAA級企債的表現(xiàn)強于國債,。二季度兩種利差可能呈現(xiàn)先升后降再升的走勢，4月,、5月中上旬和6月下旬需關注利差走闊的風險,�,！�
從AA-AAA企業(yè)債評級利差來看，一季度整體走闊15.67BP,，3年期,、5年期和10年期品種分別上行10BP、9BP和28BP,。一季度低評級信用債表現(xiàn)弱于高等級品種,，在經(jīng)濟下行壓力加大、信用風險事件逐步暴露的情況下,，AA-AAA企業(yè)債評級利差有望繼續(xù)走闊,，仍需關注低評級信用債的相關風險�,！�
可轉債方面,，二季度出現(xiàn)趨勢性行情的可能性不大，但仍會有交易性機會,，出現(xiàn)在4,、5月份的可能性較大。從具體品種來講,，可關注偏股型的隧道轉債和平衡型的久立轉債,，同時可適當關注平衡型的重工轉債和華天轉債。