在流動(dòng)性較為寬松,、貨幣利率波動(dòng)趨勢(shì)性減緩,、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的背景下，近期銀行間利率產(chǎn)品收益率延續(xù)了“牛市變陡”的格局,。
不過,，在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來，伴隨央行正回購(gòu)操作的重啟,，以及債市一級(jí)供給規(guī)模的逐步增加,，未來收益率上行的風(fēng)險(xiǎn)將大于下降的機(jī)會(huì)。當(dāng)前仍建議投資者逐步獲利平倉(cāng),，保住勝利果實(shí)應(yīng)為當(dāng)前的首要目標(biāo),。
供給壓力不容忽視
中債提供的數(shù)據(jù)顯示，截至2月18日收盤,，銀行間利率產(chǎn)品收益率出現(xiàn)小幅攀升,。以國(guó)債為例，5,、7,、10年期收益率曲線上行1BP-3BP至4.24%、4.44%和4.54%的位置,。
“1月份信貸投放超預(yù)期所引發(fā)的貨幣收緊猜測(cè),，帶動(dòng)當(dāng)前中長(zhǎng)期國(guó)債、金融債利率走出了上浮反彈行情,。”一位商行交易員在接受記者采訪時(shí)指出,，“目前利率債短端收益率已經(jīng)處于相對(duì)較低的位置,，繼續(xù)下行的空間并不大。而長(zhǎng)端方面,，由于1月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)受到春節(jié)因素干擾,，基本面對(duì)中長(zhǎng)端收益率的引導(dǎo)性也偏小,。從更長(zhǎng)一點(diǎn)的時(shí)間段來看，3月債券供給量將會(huì)逐步釋放,，屆時(shí)供需關(guān)系的矛盾對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的沖擊可能也會(huì)影響到二級(jí)市場(chǎng),。”
可以看到,，節(jié)后兩周利率債的供給規(guī)模已逐漸恢復(fù)增多,，上周及本周利率產(chǎn)品均保持了近900億元/周的高發(fā)行量。
另一方面,，就需求端考量,，今年全國(guó)性大型商業(yè)銀行對(duì)債券的配置仍基本參考已有到期量，進(jìn)行“被動(dòng)”配置,；城商行及農(nóng)信社等由于去年下半年大量逆市場(chǎng)拿債,，目前配置空間也比較有限，亦更為謹(jǐn)慎,。
由此,，申萬證券分析師屈慶判斷：“伴隨著節(jié)后利率債供給節(jié)奏的加快，局部新增配置需求總會(huì)不斷地被填充滿足,，則最終市場(chǎng)供需又將進(jìn)一步動(dòng)態(tài)傾斜,，上半年一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行的壓力仍然會(huì)很大�,！�
央行回籠過剩資金
從資金面來看,，節(jié)后現(xiàn)金回流至銀行體系導(dǎo)致資金面寬松，盡管市場(chǎng)存在逆回購(gòu)到期,、法定準(zhǔn)備金補(bǔ)繳等因素,，但資金利率仍然一路下行，這是央行本周重啟正回購(gòu)的主要原因,。同時(shí),，1月份信用擴(kuò)張超預(yù)期尤其是表外融資增長(zhǎng)較快也使正回購(gòu)“師出有名”。
顯然,，央行重啟正回購(gòu)的主要目的就是吸收過量流動(dòng)性,，與貨幣政策報(bào)告中提到的“把好流動(dòng)性總閘門”的思路一致。
“3.8%的正回購(gòu)中標(biāo)利率,，反映了央行當(dāng)前認(rèn)可的貨幣市場(chǎng)利率的‘合理水平’,，未來7天回購(gòu)利率或難以突破這一下限�,！睋�(jù)中金公司固定收益研究組分析師陳健恒介紹,，“央行在春節(jié)后重啟正回購(gòu)的做法在去年就出現(xiàn)過，數(shù)據(jù)顯示,，央行于2013年2月19日重啟了28天期正回購(gòu)操作,，利率定在2.75%,，此后這一利率水平成了7天回購(gòu)的下限(僅在3月7日和8日兩天突破過)�,！�
“目前央行重啟正回購(gòu)的背景與當(dāng)時(shí)相似,，但不同的是央行認(rèn)為的貨幣市場(chǎng)利率的‘合理水平’已經(jīng)從2.75%上升到了3.8%，如果去年的規(guī)律依然成立,，那么未來7天回購(gòu)利率料難以突破3.8%的位置,。”陳健恒坦言,，“雖然3.8%的利率對(duì)應(yīng)了期限14天的正回購(gòu)品種,，但就去年的情況分析，期限差異似乎對(duì)下限的影響不大,，事實(shí)上央行正回購(gòu)重啟是在7天加權(quán)利率降至3.84%的情況下發(fā)生的,，3.8%的正回購(gòu)利率很有可能就是參照這一水平設(shè)定的�,！�
建議逐步獲利平倉(cāng)
在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來,，既然資金利率已經(jīng)達(dá)到了央行設(shè)定的下限，則未來即使有利好資金面的因素也會(huì)被央行的正回購(gòu)操作所抵消,，資金利率難以進(jìn)一步下降,。
來自中信建投證券的研究觀點(diǎn)亦認(rèn)為，在熱錢持續(xù)流入,、資金面寬裕,，且開年信貸和社融擴(kuò)張較快的背景下，伴隨央行正回購(gòu)的重啟,，資金面最為寬松的時(shí)期可能即將結(jié)束,。
對(duì)于債券市場(chǎng)來說，隨著供給的逐步增加,，后續(xù)收益率上行的風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒋笥谙陆档臋C(jī)會(huì),。
“個(gè)人認(rèn)為,，資金面相對(duì)寬松,、經(jīng)濟(jì)回落、貨幣政策中性操作等支撐債市的利好因素,，當(dāng)前均已有所反映,。”在海通證券宏觀債券首席分析師姜超看來,，“鑒于目前信用事件仍未暴發(fā),，如中誠(chéng)信托、吉林信托均剛性兌付,，這意味著國(guó)債等低風(fēng)險(xiǎn)利率產(chǎn)品的安全優(yōu)勢(shì)短期將出現(xiàn)下降,。”
此外,，在基本面上,，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，基本面對(duì)于國(guó)債的支撐力度亦出現(xiàn)減弱,�,！邦A(yù)計(jì)國(guó)債利率下行趨勢(shì)短期將告一段落，未來行情開展仍需等待經(jīng)濟(jì)基本面及政府對(duì)信用事件容忍度的變化,�,！苯缡欠Q。
具體到投資操作上,，陳健恒重申：“投資者可遵循2月份逐步獲利平倉(cāng)的操作策略,，等待后續(xù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及非標(biāo)業(yè)務(wù)的進(jìn)展?fàn)顩r以進(jìn)一步明朗央行貨幣政策取向后再擇機(jī)入場(chǎng)�,！�