受7月官方PMI超預(yù)期反彈且央行重啟逆回購的提振,，A股反彈氛圍趨濃,。我們認(rèn)為,，部分景氣指標(biāo)微升,，并不一定意味著經(jīng)濟(jì)基本面發(fā)生了真實(shí)變化,；同時(shí),，流動(dòng)性預(yù)期的改善是否具備持續(xù)性也存在較大的不確定性。因此,，短期市場(chǎng)情緒雖有好轉(zhuǎn),，但對(duì)反彈空間不宜寄望過高,，上游周期品仍不能碰，建議投資者向龍頭成長(zhǎng)股集中,。
經(jīng)濟(jì)預(yù)期出現(xiàn)反復(fù)
7月官方制造業(yè)PMI為50.3%,，較上月微升0.2%，該指標(biāo)淡季回升,，明顯好于歷史規(guī)律,。回顧歷年7月該指標(biāo)的環(huán)比變化,，僅四萬億刺激之后的2009年環(huán)比6月出現(xiàn)改善,，其余年份均呈現(xiàn)不同幅度的回落。此前市場(chǎng)一致預(yù)期該數(shù)值為49.9%,，淡季企業(yè)家預(yù)期超預(yù)期反彈或來自于近期穩(wěn)增長(zhǎng)政策表態(tài)下企業(yè)家對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)信心的提振,。而對(duì)于經(jīng)濟(jì)運(yùn)行本身，僅僅是下行速度的微弱放緩,，并非下行趨勢(shì)的扭轉(zhuǎn),。
無論是從內(nèi)生動(dòng)力與體制因素決定的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行邏輯，還是從新一任領(lǐng)導(dǎo)的政策導(dǎo)向來看,，當(dāng)前國(guó)內(nèi)正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的攻堅(jiān)變革時(shí)期,。這期間政府和企業(yè)的預(yù)期與行為會(huì)反復(fù)糾結(jié)，轉(zhuǎn)型大方向的糾結(jié)最終將使得經(jīng)濟(jì)中期調(diào)整成為主流,，這也正是我們堅(jiān)持估值只是波段,、成長(zhǎng)是核心、而中游及上游周期難有持續(xù)性機(jī)會(huì)這一核心判斷的來源,。
PMI分項(xiàng)上,，7月新訂單指標(biāo)微弱回升0.18%至51.8%，在出口訂單較大幅度回升的帶動(dòng)下,，整體需求預(yù)期有所改善,，企業(yè)采購、生產(chǎn)意愿環(huán)比也有所增加,。購進(jìn)價(jià)格指數(shù)回升至50.1%,，指數(shù)在臨界值附近表明價(jià)格預(yù)期與上月相比較為平穩(wěn)，這與7月大宗商品價(jià)格震蕩的狀況一致,。而產(chǎn)成品庫存繼續(xù)回落,，去庫存仍在持續(xù)。
此外,，匯豐制造業(yè)PMI與官方制造業(yè)PMI指標(biāo)的變化趨勢(shì)呈現(xiàn)出明顯的分歧,。6月匯豐制造業(yè)PMI降至年初以來的最低水平。從分項(xiàng)上看,，上月產(chǎn)出指標(biāo)出現(xiàn)近8個(gè)月以來的首次收縮,，本月延續(xù)收縮態(tài)勢(shì),，中小企業(yè)需求疲弱程度可見一斑。正如日本在上世紀(jì)90年代所經(jīng)歷的,，一些體制因素的存在導(dǎo)致效率低下的大企業(yè)仍能在取得貸款上占據(jù)優(yōu)勢(shì),，而中小企業(yè)則面臨更高的融資成本，這最終表現(xiàn)為大企業(yè)與中小企業(yè)在景氣度上的結(jié)構(gòu)分化,。當(dāng)前國(guó)內(nèi)的體制因素導(dǎo)致產(chǎn)能過剩的一些傳統(tǒng)行業(yè)仍集中較多的資源,，而中小企業(yè)在資源的擠占下，經(jīng)營(yíng)狀況不佳,，中小企業(yè)家的悲觀預(yù)期比大企業(yè)更為嚴(yán)重,。近期國(guó)務(wù)院出臺(tái)了稅收優(yōu)惠政策扶持中微企業(yè)，這也是基于不同規(guī)模企業(yè)所面臨的形勢(shì)有所分化而推出的應(yīng)對(duì)舉措,。
而放眼年內(nèi)的短期波動(dòng),，8月份環(huán)比季節(jié)性為負(fù)，未來一個(gè)月經(jīng)濟(jì)仍將大概率繼續(xù)疲弱,，而9,、10月份的季節(jié)性上行動(dòng)力能否抵御中周期慣性下行的壓力，還有待觀察,。
流動(dòng)性改善空間存不確定性
上周央行重啟逆回購,，對(duì)緩解市場(chǎng)流動(dòng)性緊張的格局起到正面效用，市場(chǎng)對(duì)央行貨幣政策態(tài)度的預(yù)期也由前期的偏緊轉(zhuǎn)為中性,，該因素是支撐近期市場(chǎng)反彈持續(xù)的核心變量之一,。而細(xì)嚼央行上周五公布的二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，其在下半年復(fù)雜的國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化之下,，貨幣政策操作空間仍具有較大的不確定性,。
此次貨幣政策報(bào)告提出“堅(jiān)持政策的穩(wěn)定性和連續(xù)性，增強(qiáng)調(diào)控的針對(duì)性,、協(xié)調(diào)性”,、“把握好穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu),、促改革,、防風(fēng)險(xiǎn)的平衡點(diǎn)”、“進(jìn)一步明確要優(yōu)化金融資源配置,，盤活存量,、優(yōu)化增量，支持小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)發(fā)展,，更好地服務(wù)于轉(zhuǎn)型升級(jí)和擴(kuò)大內(nèi)需”,。相關(guān)政策導(dǎo)向與近期央行在其它場(chǎng)合的表態(tài)較為一致；同時(shí)，央行在此次貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中對(duì)改革的態(tài)度也更為堅(jiān)決,。該報(bào)告中指出“要繼續(xù)通過改革增強(qiáng)市場(chǎng)機(jī)制的作用、優(yōu)化金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系,，建立健全金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)機(jī)制,，逐步擴(kuò)大負(fù)債產(chǎn)品市場(chǎng)化定價(jià)范圍，更大程度發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制在金融資源配置中的基礎(chǔ)作用”,。
貨幣操作上,，6月以來央行根據(jù)流動(dòng)性變化調(diào)減操作力度與頻率，并采取公開市場(chǎng)操作,、常備借貸便利等工具手段有效應(yīng)對(duì)多種因素引起的短期資金波動(dòng),。對(duì)部分到期的3年期中央銀行票據(jù)開展了到期續(xù)做，把凍結(jié)長(zhǎng)期流動(dòng)性和提供短期流動(dòng)性兩種操作結(jié)合,，雖然對(duì)流動(dòng)性的綜合影響為中性,，但是為央行的調(diào)控靈活性提供了空間。下半年,，面臨外匯占款回落與利率中樞上移的風(fēng)險(xiǎn),，央行的貨幣操作將更為艱難，中性的態(tài)度能否延續(xù)存在不確定性,，因此對(duì)貨幣政策與流動(dòng)性的變化應(yīng)持續(xù)保持謹(jǐn)慎態(tài)度,。
情緒式反彈持續(xù)性待考
在景氣指標(biāo)PMI微升超預(yù)期疊加央行重啟逆回購的提振下，短期市場(chǎng)處于情緒改善的區(qū)間內(nèi),，但在經(jīng)濟(jì)基本面沒有看到真實(shí)積極變化的信號(hào)的前提下,，預(yù)期改善的持續(xù)性面臨挑戰(zhàn)。我們維持前期的市場(chǎng)觀點(diǎn),，上游資源品以及大部分周期性制造業(yè)
“量”,、“價(jià)”雖有微弱企穩(wěn)，但能否持續(xù)還存在較大的分歧,，在預(yù)期反復(fù)的影響下,，周期股的配置時(shí)間點(diǎn)還未到，我們維持向龍頭成長(zhǎng)股的兩個(gè)集中觀點(diǎn),，即
“由二線向一線集中,，由新型向消費(fèi)成長(zhǎng)集中”。