受流動性緊張,、6月PMI淡季更淡等影響,，上周A股市場劇烈調(diào)整，滬深300全周下跌4.11%,。在隔夜主要海外資本市場重挫的影響下,，上周五A股大幅低開,，隨后逐波上行，盤中滬深綜指一度翻紅,，收盤時跌幅顯著收窄,，超跌反彈的跡象比較明顯。前瞻地看,，A股存在一定的技術(shù)反彈需求,，但是美聯(lián)儲削減QE、流動性風(fēng)險蔓延,、經(jīng)濟增速下滑等負(fù)面因素仍將在中期持續(xù),，反彈空間比較有限,。
量化退出將反復(fù)發(fā)酵
美聯(lián)儲削減QE預(yù)期再次升溫。6月的美聯(lián)儲議息會議維持利率和QE不變,，但下調(diào)了關(guān)鍵指標(biāo)失業(yè)率的預(yù)期,，并給出了今年晚些時候收縮QE規(guī)模，于明年中期徹底結(jié)束QE退出的時間表,，超出市場預(yù)期,。QE退出預(yù)期升溫攪動了全球資本市場，黃金,、股市,、債券等市場受到重挫，與5月22日伯南克國會作證時提及可能放緩QE時重挫全球資本市場如出一轍,，5月23日日經(jīng)225指數(shù)大幅下跌超過7%,。
美聯(lián)儲退出QE也是A股最大的外部風(fēng)險。隨著美國退出QE預(yù)期的逐步增強,，全球資金回流美國或是大勢所趨,，風(fēng)險偏好及資金配置的改變，將持續(xù)給全球資本市場帶來動蕩,�,？梢灶A(yù)計，下半年美聯(lián)儲和伯南克將不斷試探市場對于“有步驟”削減QE的反應(yīng),，美元也會曲折上升,，這將持續(xù)困擾全球投資者。
流動性風(fēng)險或蔓延
流動性中期或維持較為緊張的局面,。國內(nèi)資金價格飆升導(dǎo)致股債雙殺,，美聯(lián)儲退出QE預(yù)期升溫是流動性緊張的重要外部原因，這可能造成未來一段時間新增外匯占款趨勢性處于低位,，然而更為重要的原因是央行或許有意維持較為緊張的流動性,。央行眼見貨幣市場資金價格飆升，但并未如以往一樣注入充足的流動性平抑資金價格,，這或許表明央行有意維持較緊的流動性以促使金融機構(gòu)去杠桿,、降低風(fēng)險偏好。
貨幣市場“錢荒”反復(fù)發(fā)酵,，已經(jīng)逐漸傳導(dǎo)至票據(jù)市場,、債券市場。由于貨幣市場資金價格居高不下,，銀行可能被迫收縮其他資產(chǎn)，現(xiàn)已傳導(dǎo)至票據(jù)市場,、債券市場,。目前已經(jīng)有幾家商業(yè)銀行暫停票據(jù)業(yè)務(wù),，帶動票據(jù)市場利率的沖高,，6月21日,，票據(jù)市場直貼、轉(zhuǎn)貼利率年化已經(jīng)達(dá)到11.5%,、11.2%,，創(chuàng)下一年多新高。債券市場也同樣遭遇重挫,，短端利率大幅上升導(dǎo)致利率曲線平坦化,，短端債券利率甚至明顯高于長端利率。
經(jīng)濟面臨下滑壓力
銀行表外資產(chǎn)難免承壓,。在流動性風(fēng)險上升的初期,，流動性好的資產(chǎn)首先受到?jīng)_擊，如票據(jù)市場,、債券市場,。伴隨流動性風(fēng)險的傳導(dǎo)，銀行表外資產(chǎn)難免受到波及,，其中房地產(chǎn)和地方政府占了相當(dāng)大的比重,。由于表外資產(chǎn)杠桿高、監(jiān)管漏洞,、期限錯配的原因,，銀行一旦收縮，該體系受到的沖擊將比較顯著,。
利率高企,、表外資產(chǎn)收縮，將不可避免傷害實體經(jīng)濟,。年初以來,，經(jīng)濟增速仍維持在7.5%以上，主要支撐源自基建投資,、房地產(chǎn)開發(fā)投資保持高度景氣,，而融資的重要來源正是銀行表外資產(chǎn)。今年1-5月,，基建投資,、房地產(chǎn)開發(fā)投資累計增速分別為24.1%、20.6%,。一旦銀行收縮表外資產(chǎn),，首當(dāng)其沖的便是房地產(chǎn)以及地方政府投資，經(jīng)濟下行壓力不言而喻,，并且傷害企業(yè)盈利,。
成長股相對收益或收窄
由于A股市場中期仍面臨美聯(lián)儲削減QE,、流動性風(fēng)險蔓延以及經(jīng)濟增速下滑等負(fù)面因素，因此反彈空間比較有限,，很可能只是技術(shù)反彈,。其中，流動性風(fēng)險是未來一段時間最大的風(fēng)險,，根據(jù)瑞銀證券的測算,，6月底前后兩周金融市場資金面最為緊張，其中6月最后一周資金缺口為2090億元,，7月第1周資金缺口為5330億元,。如果央行不注入充足的流動性，資金價格依然高企,，將持續(xù)沖擊估值水平和投資者風(fēng)險偏好,，直到7月上旬才會略有緩解。
成長股相對收益或顯著下行,。在流動性緊張的初期,，率先調(diào)整的往往是類固定收益且流動性好的大盤藍(lán)籌，而成長股則因為抱團取暖和風(fēng)險偏好上升而表現(xiàn)得抗跌,，從而獲取相對收益,。6月份以來，有色,、采掘,、房地產(chǎn)以及金融服務(wù)等大市值行業(yè)跌幅居前，而電子,、信息服務(wù)等成長性行業(yè)相對抗跌。但是,，伴隨著流動性風(fēng)險的傳導(dǎo),，基本面、流動性和估值壓力會逐步蔓延至成長股,，補跌壓力不可小覷,，目前已經(jīng)初見端倪，上周電子行業(yè)位于跌幅榜第三,。伴隨著IPO重啟漸行漸近,，IPO與大小非解禁在股票供給方面從量變引起質(zhì)變,，特別是缺乏業(yè)績的小盤股的沖擊,。7月中旬之前是中報業(yè)績預(yù)告密集披露期，從PMI數(shù)據(jù)來看，中小企業(yè)PMI顯著弱于大型企業(yè),，小公司業(yè)績低于預(yù)期的風(fēng)險仍然較大,。