通脹,，是經(jīng)濟發(fā)展的最大障礙,，人們稱之為“首席魔鬼”。為了對抗這個“魔鬼”，世界各國央行自上世紀90年代始,，采取了靈活的利率手段和明確的抑制通脹目標來控制價格,。這個策略在本世紀初被廣泛使用,，被譽為經(jīng)濟騰飛的最有力保障,。但是，福兮禍所伏,。發(fā)達國家保持穩(wěn)定物價的努力,，也使金融危機如影隨形。事實證明,，通脹目標不僅沒有控制住2008年的資產(chǎn)泡沫,，更沒有解決隨后而至的大崩潰。貨幣總量不僅與經(jīng)濟發(fā)展失去了關(guān)聯(lián),，穩(wěn)定的通脹目標恰恰成了危機的誘發(fā)因素和經(jīng)濟復蘇的障礙,。這讓市場參與者感到頗為不解。
近期,，日本的央行行長黑田東彥在貨幣市場中翻云覆雨,，迅速成為匯率世界的一顆“新明星”，有好事者給他起了個外號：“東方伯南克”,。對于廉價貨幣橫行天下,，從而誘發(fā)無可控制的通脹隱憂，黑田表示絲毫不擔心,。他在日前接受采訪中,，透露出日本央行振興經(jīng)濟的一個新思路，即靈活應對通脹目標,。換句話說,，日本央行放棄了央行最本質(zhì)的職責——控制物價。
當重量級央行放棄了通脹這個經(jīng)濟“指南針”的同時,，廉價貨幣正充斥在全球的每一個角落,。可以想見,，我們未來的金融世界,，將是一個充滿了更多危機和變數(shù)之地。日元實施量化寬松以來,，日本投資者加大了使用日元購買海外資產(chǎn)的力度,。HSBC固定收益研究總監(jiān)梅約爾估計：未來12個月內(nèi),，日本將會增加5%至7%的外國債券投資數(shù)額，將有近1萬億美元的貨幣涌入環(huán)球債券市場,，發(fā)展中國家的貨幣和資產(chǎn),，正面臨前所未有的巨大升值壓力。世界,，似乎即將進入以競爭性貶值為主要戰(zhàn)術(shù)的貨幣戰(zhàn)爭。
將通脹“指南針”拋棄,，并非黑田的獨創(chuàng),。他所代表的恰恰是西方發(fā)達國家央行政策的典型思路。本次金融危機,，是自大蕭條時代以來最惡劣的經(jīng)濟危機,。各國央行的對策也基本相仿，即向?qū)嶓w經(jīng)濟和金融市場注入大量廉價貨幣,。但這種做法,，在許多投資者的眼中，等于放棄了對實際通脹率的控制,，央行承諾的所謂通脹目標,，僅僅是名義上的政治參考因素。
造成這種現(xiàn)象的直接因素來源于市場的共識——即無論央行的寬松貨幣政策有多么大膽,，貨幣供應對信貸體系的影響非常有限,。
這是一個很奇怪的現(xiàn)象。根據(jù)布魯金斯學—金融時報發(fā)布的環(huán)球聯(lián)合復蘇指數(shù)證實,，其根本原因是由于環(huán)球經(jīng)濟發(fā)展處于停滯狀態(tài),。IMF總裁吉拉德也表示，世界經(jīng)濟呈現(xiàn)三速狀態(tài),，有的已經(jīng)漸漸擺脫危機,，有的則處于恢復狀態(tài)，有的則仍處于麻煩之中,，不平衡之勢非常明顯,。
央行放棄通脹目標的做法，日前在金價中得到了反應,。4月15日,，黃金價格跳水，創(chuàng)造了近30年以來的最大跌幅,，在一日之內(nèi)跌去8.7%,，相當于每盎司跌走了100美元，達到1355盎司/1美元,。正如瑞銀貴金屬分析師卡達爾所說：“市場的疑慮情緒很重,，對于央行獨立性、控制金儲的能力感到懷疑�,！�
廉價貨幣與通脹不再關(guān)聯(lián)
自上世紀70年代以來,，各國央行對通脹的控制已經(jīng)持續(xù)了30年之久。這使得人類歷史經(jīng)歷了前所未有的價格穩(wěn)定期,。以美國為例,，通脹已經(jīng)由1979年的12%，降低至金融危機前的2%,。與此同時,，這種政策制造了美國國債長達30年的大牛市，美國財政部發(fā)行的債券收益率由上世紀80年代的15%,，下降到今天不到2%的水平,。
分析者指出，這個成就建立在穩(wěn)定的工資水平基礎(chǔ)上,。過去30年以來,，發(fā)達國家就業(yè)人口的工資在GDP增長總量中所占的份額越來越小。央行意識到,，只有控制工資的增長,，將勞動力價格從GDP中擠出，才可能真正控制通脹,。
發(fā)達國家經(jīng)濟發(fā)展的邏輯是這樣的：央行通過持續(xù)不斷的利率調(diào)整,，配之以將勞動力價格從GDP中漸漸擠出的努力，變相地壓低了勞動力及其所屬資產(chǎn)的價值,，其直接的后果就是匯率的穩(wěn)定,。對于環(huán)球企業(yè)來說，在這樣的環(huán)境中,，發(fā)展輕資產(chǎn)模式,、使用最少的量化資本，建立跨國環(huán)球品牌,，同時將生產(chǎn)環(huán)節(jié)外包,，最大限度地降低勞動力價格，是非常自然的選擇,。
如果對過去30年的歐美股票市場建模,，我們會發(fā)現(xiàn)表現(xiàn)最差的當屬機械加工、汽車,、房地產(chǎn)等重資產(chǎn),、且勞動力價格需求較高的板塊。而輕資產(chǎn)領(lǐng)域,，諸如零售,、醫(yī)藥,、食品和飲料等可以輕易跨越國境的板塊，或是銀行和保險公司這種勞動力成本和固定資產(chǎn)成本較低的服務(wù)行業(yè),，直至金融危機之前,，表現(xiàn)都還是不錯的。
央行的成功政策帶來大麻煩
將勞動力價格擠出GDP,，實現(xiàn)對通脹完全控制,，具有極強的政治意義。
早在上世紀70年代實施之初,，公眾輿論就開始意識到,，通脹是經(jīng)濟發(fā)展的最大障礙�,；诖耍聡胄芯芙^政府為刺激經(jīng)濟而實施放水的請求,，而英國撒切爾保守黨政府則更加無情,，采用了高利率政策和緊縮手段，將經(jīng)濟中的泡沫成分擠出,。緊隨撒切爾之后是美聯(lián)儲主席沃克爾,。撒切爾等西方政治家向全世界證明了發(fā)達國家政府對降低通脹的策略非常認真，將是一項長期的國策,。
市場對于這種國策的接受程度很高,。這使得在后來的30年中，市場對未來價格的增長預期與中央銀行制定的通脹目標基本貼近,。
美聯(lián)儲自上世紀80年代之后最重要任務(wù)就是控制通脹數(shù)字,，并根據(jù)既定的目標調(diào)控利率。這種努力使人們確信未來價格不會增長,。應當說美聯(lián)儲的努力是成功的,。在上世紀80年代的經(jīng)濟危機中，美國的失業(yè)率在1980年至1982年期間,，由4.5%增至10.8%時,，通貨膨脹率卻由12%下降至4.5%。同樣,，在2007年至2009年的經(jīng)濟危機中,，美國失業(yè)率上升的速度也很快，但通脹率卻由2.4%下降到1.7%,，下跌幅度達到了1個百分點,。
自2007年全球金融危機之后，美聯(lián)儲控制通脹就變得更加容易了,。失業(yè)者為了能夠盡快找到工作,，不惜主動降低薪資要求,；企業(yè)由于庫存的壓力，不得不降低價格,。2009年4月,，國際貨幣基金組織估計，全球發(fā)達國家通脹已經(jīng)進入負數(shù)時代,，達到了-0.2%的水平,。4年之后，通脹的水平依然較低,，勉強達到正值,。
但是，過于穩(wěn)定的價格,，卻成為經(jīng)濟復蘇的絆腳石,。造成這個現(xiàn)象主要有兩點原因：
首先，通脹上不去,，通縮的隱憂漸漸籠罩,。用IMF的話來說，通縮是“不會叫的狗”,。一些經(jīng)濟學家分析稱,，穩(wěn)定的通脹來自于勞動力就業(yè)市場的變革。西方有良好的社會福利制度,，養(yǎng)活了很多懶人,。他們的工作技能落伍退化，但卻絲毫沒有生存壓力,。許多人永久性地放棄了尋找工作,，轉(zhuǎn)而依靠國家提供的福利保護網(wǎng)生存。這些人不會參與到競爭性的社會環(huán)境之中,，不會對工資和價格形成威脅,。但一個缺乏競爭的市場經(jīng)濟是不會有任何發(fā)展希望的。
其次,，為了防范通縮,，中央銀行的利率政策促成了人們穩(wěn)定的價格預期。這使勞動力不會對工資提出更高的要求,。這種預期同時保證了公司的穩(wěn)定經(jīng)營,，控制了價格上揚。盡管危機重重,，但人們知道價格不會下降,，工人們不會接受削減工資。同樣,，企業(yè)面臨工資壓力,，更不愿意輕易降低產(chǎn)品價格,。但恰恰是這種穩(wěn)定，造成了不可調(diào)和的矛盾,，使復蘇面臨更加艱難的選擇,。
最近IMF新出臺的報告對第二種觀點給予了更深刻的解釋。報告指出,，自上世紀60年代以來,，通脹對發(fā)達國家的就業(yè)率的影響越來越小。恰恰是這種弱化的關(guān)聯(lián),，使美國經(jīng)濟在金融危機之后沒有陷入通縮,。否則，至少會有3%的通縮率在前方等待,。這一切的成就,，來源于獨力的央行利率策略。特別是自1990年以來,，價格增長預期和央行制定的通脹目標基本相符,。市場給予央行以極大的信任，認為央行能夠較好的控制物價,。但是,，當價格被錨定之后,，通脹與其它經(jīng)濟指數(shù)的關(guān)聯(lián)就被漸漸弱化,。
值得一提的是，低通脹卻無法為經(jīng)濟發(fā)展提供增速動力,。金融危機的發(fā)生根源恰恰來自價格穩(wěn)定預期,。在這種環(huán)境中，消費者可以任意透支信用,，因為市場給他們提供了一種盲目的安全感,。而金融危機之后，基于對海量寬松貨幣政策,，廉價資金被注入實體經(jīng)濟之中,，資產(chǎn)及金融產(chǎn)品價格飛速飆升。這使央行對通脹的控制更加嚴格,。但是,，在穩(wěn)定的價格環(huán)境和預期中，在工資水平?jīng)]有得到顯著增長的前提下,，對通脹的控制,，卻造成了嚴重的貧富差距，使擅長投機,、擁有各類資產(chǎn)的人士瞬間暴富,，而工薪階層則不斷受到擠壓,。
更令人擔憂的是，通脹與就業(yè)率的關(guān)聯(lián)漸弱,，使人們很容易對就業(yè)數(shù)字感到自滿,。因為在危機之中，穩(wěn)定的通脹環(huán)境,，失去了對消費者需求進行準確預測的功能,。從這個意義上來說，央行是他們自己成功政策的犧牲品,。
由量化寬松到質(zhì)化寬松
金融危機之后,，全球央行振興經(jīng)濟的策略大同小異，即通過擴大資產(chǎn)負債表的方式,，達到增發(fā)貨幣,、減少失業(yè)率和公共債務(wù)比例的目的，加速貨幣的競爭性貶值,。為了實現(xiàn)這個策略,，以美聯(lián)儲為代表的中央銀行采取了前所未有的與市場進行溝通的方式。主要有三個方面：
首先,，利用通脹指標實現(xiàn)社會共識,。比如，2012年1月,，美聯(lián)儲公布制訂了2%的通脹目標,。安倍晉三在去年年底上臺前，也誓言要達到2%的國際通行標準,。他們之所以要確定這個指標,，就是防范廉價貨幣注入實體經(jīng)濟后，帶來的通脹隱憂,。因為一旦企業(yè)存有通脹預期,，自然就會采取緊縮的策略應對，如停止招募,、減少借貸,，以避免未來利率高企而帶來的損失。
應當說,，制定通脹目標是一個很聰明的手段,。以透明的通脹數(shù)字傳播機制，使社會達成共識,，在一定程度上容忍這種通脹的出現(xiàn),，對經(jīng)濟復蘇是非常關(guān)鍵性的因素。
其次,，為引入更創(chuàng)新的思路而做準備,。英國前金融服務(wù)局主席阿迪爾指出：量化寬松的本質(zhì)是央行購買政府發(fā)行的債券,。但如果政府發(fā)行債券的唯一目的是允許央行購買，那么發(fā)行的意義何在,？央行為何不直接填補政府赤字的缺口,？
特納的提法頗有離經(jīng)叛道之嫌，且需經(jīng)過復雜的法律認證,。但分析人士認為,，如果發(fā)達國家失業(yè)率仍然居高不下，如美聯(lián)儲6.5%的就業(yè)率目前依然無法達到,，他們很有可能使用這一招作為殺手锏,，早在1948年，米爾頓·弗里德曼就曾經(jīng)提出過相同的策略,。
其三,，利用就業(yè)指標推動就業(yè)率，從而實施一整套改革措施,。在不確定的經(jīng)濟環(huán)境中,，就業(yè)是決定國與國經(jīng)濟發(fā)展的唯一因素。其實這個問題早在數(shù)年前就有答案了,，但美國仍然做得非常不夠,。英國首相曾問過德國總理默克爾，德國經(jīng)濟強大的秘訣是什么,？默克爾回答說：“沒什么新鮮的,，我們?nèi)匀辉谥圃鞏|西�,！�
今天,，備受經(jīng)濟低迷困擾的美國,，不停地問著同樣的問題：“我們?nèi)绾螐椭频聡哪Ｊ�,？”答案卻是不能。因為沒有任何國家有如同德國般的對制造業(yè)的執(zhí)著——16歲左右的高中生,，約有一半人將進行職業(yè)技能培訓體系,，40%的青年學生將成為學徒。與之相比,，只有千分之三的16歲美國青年進入職業(yè)體系,。而在大學教育方面，美國人做的更差,，約有46%的人無法在6年內(nèi)完成本科4年學業(yè),。
上個月，約有49萬美國人因技能落后,，已經(jīng)完全放棄了尋找工作的努力,，轉(zhuǎn)而依靠廉價貨幣形成的社會福利安全網(wǎng)生活,。與此同時，美國企業(yè)卻有350萬個就業(yè)崗位空閑,。一方面招不到人,，另一方面大量學位出現(xiàn)過剩趨勢。美國15%的出租車司機擁有學士學位,。較1970年上漲了15倍,，甚至連看大門的人，都有5%擁有學士學位�,，F(xiàn)如今,，只有博士和博士后學位才能享受穩(wěn)定增長的工資收入。在技能的價格方面,，美國與德國的差距也非常大,。一個成熟的美國制造業(yè)工程師每小時的工資水平約為32美元，少于德國的48美元,。