中國股市生態(tài)透視系列之一
編者按：在過去10年里,，中國經(jīng)濟(jì)保持了10.48%的平均增速，中國上市公司業(yè)績總體亦高于其他企業(yè),，而同期,，中國股市在經(jīng)歷了短暫的井噴之后便持續(xù)萎靡不振，似乎成了“國民經(jīng)濟(jì)晴雨表”的反向指標(biāo),。是什么造成了如此巨大的反差,？
為了求解反差的原因，本報(bào)組織記者從“股市生態(tài)”這一視角出發(fā),，對(duì)上市公司,、投資者、中介機(jī)構(gòu)及業(yè)內(nèi)專家進(jìn)行了采訪和調(diào)研,，希望在直面現(xiàn)階段中國股市生態(tài)危機(jī)的同時(shí),，推動(dòng)市場回歸本位，真正起到優(yōu)化資源配置的作用,。
從今日起，本報(bào)將陸續(xù)刊發(fā)這組調(diào)研報(bào)道,。
盡管與著名的上海外灘隔江相望,，但再怎么宜人的風(fēng)景也難掩交易所的悲觀情緒。同樣,，深南大道地王大廈斜對(duì)面的深交所,，也充滿著機(jī)構(gòu)的嘆息。“這段時(shí)間大盤跌得比較厲害,，對(duì)自己的業(yè)績影響挺大,，但該做的還得做�,！币晃徊俦P手無奈地說,。
可是，對(duì)于備戰(zhàn)IPO的公司而言,，低迷的市場并未打消它們上市融資的熱情,。統(tǒng)計(jì)顯示，1990年至今,，國內(nèi)A股累計(jì)融資4.3萬億元,。可這些上市公司給投資者的紅利回報(bào)究竟有多少呢,？Wind的數(shù)據(jù)顯示,，1990年末到2010年末，A股累計(jì)完成現(xiàn)金分紅總額約1.8萬億元,。但一位資深券商分析師估算,，普通投資者在上市公司的持股比例不超過30%，其所分享的紅利最高不過0.54萬億元,。也就是說,，花費(fèi)4.3萬億元真金白銀參與上市公司融資活動(dòng)的普通股東所獲得的分紅額不超過0.54萬億元。這意味著,，近21年來,，A股市場給予普通投資者的現(xiàn)金分紅總額占融資總額的比率不足13%。而如果按照現(xiàn)在3.5%的一年期存款利率,，以復(fù)利計(jì)算,，21年下來的儲(chǔ)蓄回報(bào)高達(dá)105.9%。
接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪的專家認(rèn)為,，上市公司只知圈錢不知回報(bào),，已成為A股市場最為病態(tài)、也最令人痛恨的現(xiàn)象之一,。上市公司股東回報(bào)文化的缺失,，已經(jīng)成為絞殺普通投資者、導(dǎo)致市場炒作風(fēng)氣盛行并制約中國資本市場健康發(fā)展的一個(gè)主要原因,。
一毛不拔的“鐵公雞”不在少數(shù)
對(duì)上市公司而言,，資本市場或許是最好的“提款機(jī)”�,！耙环矫�,，新股源源不斷地上市‘抽血’,，另一方面，上市公司再融資瘋狂‘圈錢’,�,！豹�(dú)立財(cái)經(jīng)評(píng)論員曹中銘撰文稱。
證監(jiān)會(huì)統(tǒng)計(jì)顯示,，從1990年到2011年7月,，國內(nèi)A股包括首發(fā)、增發(fā),、配股在內(nèi)的累計(jì)融資金額高達(dá)近4.3萬億元,，其中再融資額達(dá)2萬億元左右。
根據(jù)Wind數(shù)據(jù),，記者初步測算,，從1990年到2010年末，A股累計(jì)現(xiàn)金分紅(除去紅利所得稅后)約1.8萬億元,。但不得不提的是,，出資4.3萬億元的普通投資者在上市公司中的股權(quán)比例較小，他們從上市公司獲得的紅利也是小頭,。
Wind的數(shù)據(jù)顯示,，國內(nèi)股市IPO募集的股份僅占發(fā)行前總股本的11%�,！耙话愣�,，上市公司首發(fā)和再融資(包括配股和增發(fā))后的流通股加在一起占總股本的比重不超過30%�,！币晃毁Y深券商分析師坦言,。這位分析師估算，以普通投資者的持股比例30%計(jì),，在上市公司總計(jì)1.8萬億元的現(xiàn)金分紅中,，普通股東收到的現(xiàn)金分紅不超過0.54萬億元。
而且,，對(duì)國內(nèi)的普通投資者而言,，他們還需背負(fù)“印花稅”、交易傭金等,，這幾項(xiàng)交易成本甚至超過了紅利,。證監(jiān)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，1990年至2010年,，A股累計(jì)股票交易傭金總額約4000多億元,，A股市場證券交易的印花稅總額約6000多億元。這意味著,，近21年來在整個(gè)A股市場，普通投資者的交易成本就有1萬億元左右。
雖然,，由于監(jiān)管部門近年來的政策約束,，進(jìn)行現(xiàn)金股利分配的公司數(shù)有所增加，但一毛不拔的“鐵公雞”式上市公司仍不在少數(shù),。復(fù)旦大學(xué)證券研究所的統(tǒng)計(jì)顯示,，2005年至2009年，實(shí)施現(xiàn)金分紅的上市公司占所有上市公司總數(shù)的比例分別為45%,、50.22%,、51.85%、52.35%,、48.52%,。2010年，在2175家上市公司中,，虧損的公司僅為117家,，但既不分紅也不送股的“鐵公雞”高達(dá)798家。另外,，至2010年末,，上市時(shí)間超過5年、且5年內(nèi)從未進(jìn)行過分紅的個(gè)股高達(dá)414家,，其中有136家為盈利公司,，占比高達(dá)32.85%。這其中包括金馬股份,、海王生物和通化東寶這些熱門股,。
更為惡劣的是，許多上市公司竟然以再融資募集的資金給投資者分紅,。東北財(cái)經(jīng)大學(xué)研究者劉淑蓮,、胡燕鴻在《中國上市公司現(xiàn)金分紅實(shí)證分析》一文中指出，上市公司分紅一般不超過賬面利潤,，但相當(dāng)一部分公司的每股現(xiàn)金分紅超過其每股股權(quán)自由現(xiàn)金流量,，這意味著，這些分紅源于配股融資,，圈來的錢又成為現(xiàn)金分紅的來源,。
唯圈錢主義的嘴臉暴露無遺
與低分紅現(xiàn)象相伴隨的另一些怪現(xiàn)象是：各類融資活動(dòng)連綿不絕，ST類僵尸公司不斷上演不死神話,，上市公司高管套現(xiàn)潮一波接一波,。雖然，國內(nèi)股市最近幾個(gè)月持續(xù)低迷,，但陜煤股份仍然在8月底順利過會(huì),。這家公司擬發(fā)行20億股,，募資172.51億元。此前,，中國水電亦成功過會(huì),，擬發(fā)行35億股，募資173.618億元,，如果其成功發(fā)行,，或?qū)⒊蔀榻衲曜畲蟮腎PO項(xiàng)目。統(tǒng)計(jì)顯示,，今年上半年,，A股市場發(fā)行新股164家，較去年176家減少12家,；IPO實(shí)際募集資金1607.75億元,，較去年同期的2132.28億元下降24.60%。但從8月份的新股發(fā)行看,，累計(jì)發(fā)行23只新股,。9月5日至9日，又有包括巴安水務(wù),、通光線纜等在內(nèi)的8只新股啟動(dòng)發(fā)行程序,。而且，許多權(quán)重超級(jí)大盤股,，更是無節(jié)制地反復(fù)融資再融資,。9月9日，招商銀行通過了“A+H”配股方案,，本次配股融資規(guī)模最高不超過350億元人民幣,。有分析師表示，幾家重要銀行近五年內(nèi)會(huì)有4000億至5000億元資本金缺口,，銀行股再融資已經(jīng)成了必然趨勢,。
除了永無止境的圈錢之外，一些ST類僵尸股票在A股市場上屢屢上演的“不死神話”,，也把市場唯圈錢主義的嘴臉暴露得一清二楚,。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2011年6月30日,，每股凈資產(chǎn)(扣除少數(shù)股東權(quán)益)在-1元以下的上市公司有19家,。這些長期嚴(yán)重資不抵債的“殼公司”早已練就了一身超人的“生存本領(lǐng)”。以*ST中華A為例,，自上市以來,，它有9年虧損、2年微利的記錄：1997年,、1998年虧損,；1999年盈利,；2000年、2001年虧損,；2002年微利,；2003年,、2004年虧損,；2005年微利；2006年虧損,；2007年微利,，2008年、2009年虧損,；2010年盈利,。就這樣，這只股票始終未觸及“連續(xù)三年虧損”的退市紅線,。
部分上市公司高管則不擇手段地從資本市場撈錢,。Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2011年來,，A股所有上市公司共計(jì)發(fā)生了2117宗高管減持,，減持總股數(shù)達(dá)到了7.9億股，涉及市值約126億元,。
在A股市場,，股東回報(bào)文化的缺失已經(jīng)成為這個(gè)市場最為讓人痛恨并飽受詬病的現(xiàn)象�,！肮蓹�(quán)文化的核心內(nèi)容是股東主權(quán)理念,。”曾參加《公司法》,、《證券法》等商事經(jīng)濟(jì)法律研究,、起草和修改工作的中國人民大學(xué)商法研究所所長劉俊海表示，所謂股東主權(quán)就是徹底確認(rèn)股東在公司治理中的主人翁地位,，全面尊重股東依據(jù)法律和章程所享有的各項(xiàng)權(quán)利和利益,，尤其是知情權(quán)、決策參與權(quán),、分紅權(quán),、監(jiān)督權(quán)與轉(zhuǎn)股權(quán)等�,！斑@意味著,，股市就不再僅僅是上市公司和發(fā)行人的圈錢工具，而是投資者取得投資回報(bào),、分享中國資本市場和國民經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的成果的聚寶盆,�,！眲⒖『ＵJ(rèn)為，A股“重融資,、輕投資,，重圈錢、輕回報(bào)”的游戲規(guī)則必須轉(zhuǎn)變,，而“重投資,、重保護(hù)、重回報(bào)”的股東主權(quán)旗幟,，應(yīng)當(dāng)取而代之并高高飄揚(yáng),。
重融資輕回報(bào)扭曲股市制度
一個(gè)健康的資本市場，應(yīng)該是兼具融資與投資功能,，其中任何一項(xiàng)功能的“出位”,，必將影響到市場本身的發(fā)展。
“上市公司現(xiàn)金分紅水平整體過低,，國內(nèi)市場的股利支付率的比例僅為20%至30%,，而海外成熟市場的股利支付率的比例一般都在40%至50%�,！庇⒋笞C券研究所所長李大霄認(rèn)為,。
在西方成熟市場，上市公司均有著透明的股利政策和長期的分紅措施,。通用汽車,、可口可樂、美國鋁業(yè)等股票數(shù)十年來保持一定數(shù)額的派現(xiàn),，其股票被兼顧固定收益和成長價(jià)值的投資者長期持有,。在“金磚國家”中的巴西，該國公司法要求股份公司必須在其公司章程中規(guī)定每年拿出一定比例的盈余進(jìn)行現(xiàn)金分紅,，且比例不得低于盈余的25%,。
事實(shí)上，A股市場高成長的企業(yè)不多,，同時(shí),，成長型企業(yè)上市之后的表現(xiàn)也遠(yuǎn)不盡如人意。國務(wù)院發(fā)展研究中心企業(yè)研究所所長趙昌文認(rèn)為,，“這是中國資本市場之殤”,。究其原因，一方面,，我國目前發(fā)審制度在一定程度上有著“逆向選擇”的風(fēng)險(xiǎn),，典型的體現(xiàn)是，以百度、騰訊為代表的一大批高成長,、好質(zhì)地企業(yè)無法進(jìn)入A股市場,。另一方面，企業(yè)上市后,，由于中國資本市場的不完善,，未能給企業(yè)良性成長提供相應(yīng)的治理機(jī)制，管理層或控股股東可能存在“道德風(fēng)險(xiǎn)”,。同時(shí),，行業(yè)發(fā)展冷暖不均也導(dǎo)致分紅顯現(xiàn)出差距。
“要徹底改變這種現(xiàn)象,，分紅機(jī)制是一個(gè)重要方面,，同時(shí)還需要資本市場其他方面的完善，比如投資者結(jié)構(gòu)的優(yōu)化,。”趙昌文認(rèn)為,，“目前A股市場的投資者結(jié)構(gòu)有兩個(gè)明顯特征：短期投資者比重相對(duì)較大以及機(jī)構(gòu)投資者比重相對(duì)較低,。短期投資者較少將分紅納入其投資決策，這導(dǎo)致其對(duì)上市公司的分紅決策不敏感,，因此短期投資者比重較高意味著‘用腳投票’機(jī)制一定程度上的失靈,。而機(jī)構(gòu)投資者比重較小，使股東積極主義難以在宏觀上對(duì)上市公司治理發(fā)揮作用,�,！�
“各種ST股在市場上作威作福，必將慫恿股市瘋狂投機(jī),，毫無投資價(jià)值的垃圾股成為賭徒手中的籌碼,，它將嚴(yán)重扭曲整個(gè)A股估值體系，進(jìn)而使整個(gè)股市完全喪失資源配置功能和經(jīng)濟(jì)晴雨表功能,�,！蔽錆h科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新說。
“在某種意義上是監(jiān)管政策出了問題,�,！敝袊ù髮W(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬則對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者表示，就創(chuàng)業(yè)板來看,，258家創(chuàng)業(yè)板上市公司三高超募極為嚴(yán)重,，但直到今天，盡管市場已經(jīng)作出了不認(rèn)同的反應(yīng),，但258家創(chuàng)業(yè)板上市公司的平均發(fā)行市盈率依然高達(dá)66倍,，平均發(fā)行價(jià)格高達(dá)33元/股�,！斑@些高管全都成了紅了眼的暴發(fā)戶,，創(chuàng)業(yè)板對(duì)中國資本市場產(chǎn)生了制度性的傷害,，對(duì)中國創(chuàng)業(yè)者的誤導(dǎo)，把他們從很好的,、樸實(shí)的創(chuàng)業(yè)者變成了走上歧途的不義之人,。”他說,。
