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　　近期,，債市延續(xù)窄幅震蕩格局,，收益率漲跌互現(xiàn)。部分業(yè)內(nèi)人士認為,，伴隨地方債供給的加碼,，盡管債市供求配合最好的階段已經(jīng)過去,，但鑒于前期調(diào)整后賠率有所改善,，疊加新舊動能轉(zhuǎn)換的大環(huán)境并未改變,，且貨幣政策降準、降息概率不小,，機構(gòu)配置壓力仍大，因此“債?！苯K結(jié)言之尚早,，各機構(gòu)仍可把握波段操作的機會。

　　債市窄幅震蕩

　　中央國債登記結(jié)算有限責任公司提供的數(shù)據(jù)顯示,，截至5月27日收盤,，銀行間利率債市場收益率延續(xù)窄幅震蕩走勢。舉例來看,，SKY_3M下探1BP至1.55%,；中債國債收益率曲線2年期微升1BP至1.84%；SKY_10Y下行1BP至2.31%,。

　　“在基本面格局未改的大背景下,，債市近期調(diào)整與一級市場供給的增多不無關系?！币晃粰C構(gòu)交易員在接受記者采訪時指出,，“近期,，財政部公布了特別國債發(fā)行計劃，雖然整體來看,，發(fā)行周期較長,，節(jié)奏也更為平緩，但持續(xù)增加的一級市場供給仍會對二級市場需求造成‘溫水煮青蛙’式的影響,。尤其是在央行持續(xù)提示長債久期風險的背景下,，未來長債的配置需求或存在不確定性?！?/p>

　　公開數(shù)據(jù)顯示,，2024年20年、30年和50年期特別國債的發(fā)行總規(guī)模分別為3000億元,、6000億元和1000億元,，5月將發(fā)行400億元20年期和400億元30年期特別國債。按照算術平均估算,，后續(xù)20年,、30年和50年期國債的平均單期規(guī)模分別為433億元、509億元和333億元,；6月至10月為特別國債供給高峰,，月均規(guī)模約在1400億元至1800億元，壓力不言而喻,。

　　再就一般國債來看,，歷年國債凈發(fā)行總額基本等于中央財政赤字，今年中央赤字規(guī)模為3.34萬億元,，按照歷史發(fā)行節(jié)奏和已發(fā)行規(guī)模簡單估算,，今年6月至12月剩余國債的凈發(fā)行額為23757億元。

　　“把特別國債和一般國債的凈融資額加總,，觀察今年各月國債的供給情況,，我們發(fā)現(xiàn)，年內(nèi)國債供給壓力較大的時點集中在5月,、8月,、11月和12月。同比來看,，5月至12月的國債供給壓力較去年更大,。”華泰證券研究所副所長,、固收首席分析師張繼強稱,。

　　浙商證券研究所固收首席分析師覃漢則指出，二季度30年期國債的首發(fā)和續(xù)發(fā)頻率都偏高，一級市場發(fā)行情緒的不確定性加強,，二級市場交易情緒也將更易受到擾動,。

　　尚有利好支撐

　　那么，伴隨一級市場供給的增多,，“債?！笔欠駥⒕痛私K結(jié)？看空預期是否就此占據(jù)主流,？記者在采訪中發(fā)現(xiàn),，大部分業(yè)內(nèi)人士并不悲觀。

　　“一方面,，特別國債供給分攤至全年的5月至11月,，一定程度上還是降低了單月沖擊，好于市場之前預期,。另一方面,，后續(xù)貨幣政策還是會在關鍵時間給予配合，必要時可能進行降準操作,，為國債的發(fā)行保駕護航,。”一位券商固收部門負責人向記者表示,，“至于需求端,，國有大行是國債的主要承接方，而據(jù)個人了解,，目前保險,、中小銀行對超長期限國債的興趣也不小，疊加該部分資金今年仍面臨欠配壓力,，因此也能為一級市場發(fā)行提供有力支撐,。”

　　再就基本面來看,，雖有券商估算,，1萬億元特別國債的發(fā)行大致能拉動經(jīng)濟增速0.6個百分點（前提是全部用于基建投資）；若從今年開始連續(xù)幾年發(fā)行超長期特別國債,，并于今年投入使用,，則拉動效果相對積極,，2024年實現(xiàn)5%的增速目標有望得到進一步保障……不過,，若考慮土地出讓收入的擾動（今年1月至3月的土地出讓收入同比下降6.7%）和城投融資的收緊（今年2月至4月城投債連續(xù)3個月實現(xiàn)凈償還），那么投資增速依舊存在一定制約,，特別國債所能發(fā)揮的“寬財政效應”還需觀察,。

　　總而言之，不論是“資產(chǎn)荒”局面并未得到真正緩解——債券一級市場發(fā)行偏慢、偏少的情況仍在延續(xù),；還是實體經(jīng)濟融資需求未見起色,；抑或是以銀行理財為主的廣義基金繼續(xù)入場，致使整體市場風險偏好不高……目前債券市場中做多的理由仍然充分,。

　　“如果說信貸未來的主基調(diào)是盤活存量,，那么這也意味著增量市場難有起色，銀行能夠配置的資產(chǎn)有限,，投資級債券仍是較優(yōu)選擇,。”上述負責人直言,，“另外,，雖然此前債市已經(jīng)歷了一波小幅調(diào)整，可銀行理財資金仍然呈現(xiàn)凈流入的情況,，說明市場在上一輪調(diào)整中已完成了投資者教育,，理財資金會繼續(xù)成為債券市場的穩(wěn)定器。再者,，從央行的角度出發(fā),，未來貨幣政策保持寬松料為大概率事件，考慮到后續(xù)會有降息,、降準等操作,，則此類潛在利多只要不落地，那么市場做多的氣氛就不會改變,?！?/p>

　　多空博弈延續(xù)

　　綜上，回到債市布局層面,，當前持樂觀態(tài)度的機構(gòu)認為,，長期低通脹環(huán)境不會改變，因而低利率環(huán)境也不會改變,，疊加債券供給短期壓力有限,，則債券做多的邏輯仍可延續(xù)，只要發(fā)生調(diào)整,，就是買入良機,。

　　不過，也有部分持審慎態(tài)度的機構(gòu)提醒,，市場在經(jīng)歷了一段時間的上漲之后,，肯定會自發(fā)進行修正，4月以來,，10年和30年期國債活躍券的換手率已顯著走低,，背后就反映了交易盤的暫時離場,。

　　由此，聚焦債市策略的選擇,，持偏空態(tài)度的機構(gòu)普遍表示,，鑒于長端回調(diào)風險較高，因此當前不是更好的介入時點,。

　　“事實上,，央行自3月來已多次提示關注長端利率風險。鑒于地產(chǎn)‘政策底’或接近確認,，疊加市場風險偏好在逐漸改善,，則我們認為，國債一級‘發(fā)飛’可能帶動二級收益率走高,，較高的發(fā)行頻率或意味著潛在拋壓偏大,，各機構(gòu)切忌放松警惕?！瘪麧h說,。