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作為中國內(nèi)地最具知名度的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)之一，阿里巴巴初定8月8日在紐交所上市,。之前,，美國國會美中經(jīng)濟(jì)安全委員會發(fā)布了一份報告，提示阿里巴巴的VIE結(jié)構(gòu)有重大風(fēng)險,，可能會對投資者利益構(gòu)成損害,。
筆者覺得,，阿里巴巴的VIE結(jié)構(gòu)是在美國上市的中國互聯(lián)網(wǎng)公司的通用選擇，也是對市場現(xiàn)實(shí)的妥協(xié)性方案,，VIE結(jié)構(gòu)雖有風(fēng)險,，但可能不會實(shí)質(zhì)性影響投資者利益�,！�
首先,，VIE結(jié)構(gòu)上市非阿里獨(dú)有，而是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)應(yīng)對中美兩國市場現(xiàn)實(shí)的通用選擇,。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),，目前已經(jīng)有近300家中國企業(yè)利用VIE在境外上市，數(shù)千家企業(yè)以VIE結(jié)構(gòu)接受PE,、VC投資,。因?yàn)闆]有辦法從中國的國有銀行系統(tǒng)或者債券市場獲得足夠的資金，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)必須依賴于外國的投資者以維持運(yùn)轉(zhuǎn)和成長,。然而,，中國政府通過外國股票限額和復(fù)雜的許可條件限制外商在互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域的投資。大部分的中國私營企業(yè)也必須獲得許可才能在海外上市,，為了避開這些限制,，中國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)使用VIE結(jié)構(gòu)，即建立兩個實(shí)體,，一個位于中國，一個位于海外,。位于中國的實(shí)體公司(VIE)持有該公司在中國經(jīng)營業(yè)務(wù)的許可證和授權(quán)證,，而在海外的實(shí)體是一家離岸控股公司，它的股票可以出售給海外投資者,。VIE讓創(chuàng)始人及管理團(tuán)隊(duì)能夠掌控企業(yè)的利潤分配,、實(shí)際經(jīng)營和控制權(quán)，同時又能避開中國的限制成功在海外上市獲取融資,。在過去十多年中,，VIE結(jié)構(gòu)已經(jīng)成為在境外上市中國公司的常見合規(guī)性安排。這一點(diǎn),，已經(jīng)成為美國監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者的共同認(rèn)識,。
其次，對VIE架構(gòu)風(fēng)險的提示是老生常談,，并無新意,。2011年，因?yàn)橹Ц秾氜D(zhuǎn)移風(fēng)波,，潛行10多年的VIE被推向風(fēng)口浪尖,，加上隨后新東方VIE風(fēng)波,，雙威教育資產(chǎn)轉(zhuǎn)移丑聞、安博交易控制權(quán)爭奪等,，導(dǎo)致國外資本市場對于VIE引發(fā)的信用風(fēng)險有了擔(dān)憂,，中概股行情重挫，開始進(jìn)入冰封期,。國內(nèi)尤其是互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)和投資行業(yè),，對VIE存續(xù)進(jìn)行了大討論，甚至一度因?yàn)楸O(jiān)管新制度的傳聞陷入恐慌,。但盡管如此,，爭議中的VIE最后有驚無險，得以繼續(xù)存在,，國家沒有出臺監(jiān)管細(xì)則,，明確VIE結(jié)構(gòu)的法律身份。2013年下半年,，中概股上市窗口重新開啟,。在VIE架構(gòu)上，各家公司都大同小異,，如果阿里巴巴的架構(gòu)有風(fēng)險,，其他架構(gòu)也一樣有風(fēng)險。阿里巴巴這次上市,，體量規(guī)模較大,，可能是引發(fā)美國重提VIE結(jié)構(gòu)風(fēng)險的原因，但是報告中沒有什么更新的內(nèi)容,，也沒有引發(fā)更多的討論,，預(yù)計(jì)過一陣子就會平復(fù)，對于投資者的心理,，預(yù)期沒有過度的負(fù)面影響,。
最后，如果比較可能的投資回報和VIE結(jié)構(gòu)的可能風(fēng)險,，投資者本身態(tài)度也許更為樂觀,。百度、京東商城等中國互聯(lián)網(wǎng)公司在上市后均給投資人帶來了相當(dāng)高的投資回報,。資產(chǎn)管理公司Nuveen Asset Management的分析師表示,，“我們已經(jīng)習(xí)慣于這種可變利益實(shí)體結(jié)構(gòu)，它就像是我們對中國進(jìn)行投資的部分成本,�,！彼J(rèn)為，可變利益實(shí)體結(jié)構(gòu)和中國公司的企業(yè)治理問題，有時會抑制投資人愿意購買中國公司股票的價格,。但只要企業(yè)的前景廣闊,，這種問題就會被人忽略�,？紤]到阿里巴巴集團(tuán)的增長前景,，“只要發(fā)行價格合理，阿里巴巴集團(tuán)的股票就有著很強(qiáng)的吸引力,�,！卑⒗锇桶偷腎PO，預(yù)計(jì)將成為美國規(guī)模最大的一次科技IPO,，其規(guī)模將超過2012年社交網(wǎng)站Facebook150億美元的融資規(guī)模,。與此同時，阿里巴巴將成為至今為止赴美上市的中國企業(yè)中規(guī)模最大的一家公司,。阿里巴巴當(dāng)前的估值已經(jīng)超過了2000億美元,，上市帶來的投資回報非常可觀,。
VIE結(jié)構(gòu)實(shí)際上是中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)針對美中兩國市場現(xiàn)實(shí)設(shè)計(jì)出的折衷性方案,，它的風(fēng)險其實(shí)更多是一種道德風(fēng)險而非這個結(jié)構(gòu)本身的問題�,？紤]到它的通用性,、歷史情況和阿里上市可能帶來的巨大投資回報，應(yīng)對美國國會報告警示的阿里上市的投資者利益風(fēng)險持樂觀態(tài)度,。
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