國資國企改革是加快推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重要一環(huán)。事實證明,，對于資本市場而言,，新一輪的國資國企改革作用絕不亞于2005年的股權(quán)分置改革，堪稱“二次股改”,。而十八屆三中全會有可能成為國資國企改革具有重要歷史意義的分水嶺,，由此所引發(fā)的投資機(jī)會更是受到市場的熱切關(guān)注。
十八大報告對公有制經(jīng)濟(jì)和非公有制經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系作了全面闡述,，提出“要毫不動搖鞏固和發(fā)展公有制經(jīng)濟(jì),，推行公有制多種實現(xiàn)形式，深化國有企業(yè)改革,，完善各類國有資產(chǎn)管理體制,，推動國有資本更多投向關(guān)系國家安全和國民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域，不斷增強(qiáng)國有經(jīng)濟(jì)活力,、控制力,、影響力�,！�
為此,，本文聚焦國資國企改革，重點解決投資者最關(guān)注的兩個問題：1,、改革思路和具體方案是什么,？2、改革利好哪些標(biāo)的,？
深化國資國企改革勢在必行
十八大報告明確指出“經(jīng)濟(jì)體制改革的核心問題是處理好政府和市場的關(guān)系,，必須更加尊重市場規(guī)律，發(fā)揮政府作用”,。減少政府對市場的干預(yù),，推動公平公正的市場競爭環(huán)境是整個政府轉(zhuǎn)型的方向，從國家,、地方和國企自身層面而言,，國資國企改革的意義都非常深遠(yuǎn)。因此，這絕不是一次簡簡單單的改革主題炒作,，而是一個實實在在的值得布局2-3年的價值投資組合,。
國家層面：釋放制度紅利
改革進(jìn)入深水區(qū)，政府如何實現(xiàn)從“大政府”向“小政府”的過渡,，從而轉(zhuǎn)變政府和市場的關(guān)系,，以發(fā)揮市場該發(fā)揮的作用？國資國企改革仍然是一個重點,。國資行業(yè)結(jié)構(gòu)分布僵化,，導(dǎo)致國資不能在最有效的領(lǐng)域發(fā)揮其該發(fā)揮的作用；同時,，國企整體經(jīng)營效率偏低,，委托代理關(guān)系下的國企激勵機(jī)制仍然不完善，導(dǎo)致企業(yè)追求業(yè)績的動力不足,。因此,，從國家層面上講，深化國企改革能夠有效激發(fā)國有企業(yè)活力,，有利于釋放制度紅利,，盤活存量，提升效率,。
地方層面：優(yōu)化地方政府資產(chǎn)負(fù)債表
國資國企改革有利于提升國有資產(chǎn)的價值,，同時設(shè)計適當(dāng)?shù)牟糠謬匈Y產(chǎn)退出機(jī)制，可以優(yōu)化地方政府的資產(chǎn)負(fù)債表,。
國資國企改革的思路猜想
我們將現(xiàn)階段國資國企改革的目標(biāo)分為兩個層面：第一個層面是國家戰(zhàn)略資源優(yōu)化配置問題,，更多地進(jìn)入戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，把資金更快的從過剩產(chǎn)能行業(yè)中解放出來,，是盤活存量,，促進(jìn)優(yōu)化配置的第一步；第二個層面是企業(yè)內(nèi)部的效率優(yōu)化問題,，重點深化國有企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的建立和完善,，以此來加強(qiáng)對經(jīng)營者的激勵和約束，從而提升企業(yè)效率和業(yè)績,。
優(yōu)化國資配置是一盤大棋 有抓有放
由于中國現(xiàn)階段地方財政缺口嚴(yán)重,，國企改革的急迫性更強(qiáng)，因此我們著重關(guān)注地方政府和地方國資委持股,。除去金融服務(wù)類,，我們觀察到地方持股總市值主要分布于食品飲料、金融服務(wù),、交運設(shè)備,、采掘,、有色金屬、交通運輸,、醫(yī)藥生物等行業(yè),，其中食品飲料、交運設(shè)備,、醫(yī)藥生物等競爭型行業(yè)可放開的空間較大,。
1、國資將充當(dāng)產(chǎn)業(yè)升級進(jìn)程中的領(lǐng)頭羊
無論是煤炭,、鐵路,、鋼鐵和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等傳統(tǒng)的國民經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)部門中，還是戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè),，都需要有國有經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)力支持,。我們針對上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，平均來看中央持股加上地方持股總體占比為57%,，其中中央持股總體占比為44%，地方持股總體占比為13%,；
中央+地方,，占比較高的為采掘、信息服務(wù),、黑色金屬,、公共事業(yè)、化工,、交運設(shè)備,、交通運輸、金融服務(wù)等,。地方持股總體占比為13%,，食品飲料、黑色金屬,、有色金屬,、商業(yè)貿(mào)易、紡織服裝,、交通運輸,、醫(yī)藥生物、交運設(shè)備,、餐飲旅游占比超過25%,，其中大多屬于競爭型行業(yè)，股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化空間很大,。
2,、股權(quán)激勵是亮點
十八大以來，李克強(qiáng)總理一直在強(qiáng)調(diào)“制度紅利”來源于激發(fā)市場和社會的活力，對于國企而言,，“市場化”的激勵約束機(jī)制必不可少,。假設(shè)央企和地方國有企業(yè)的股權(quán)激勵比例達(dá)到民營企業(yè)30%的水平，而目前按照wind統(tǒng)計,，共有央企和地方國有企業(yè)981家,，則央企和地方國有企業(yè)的股權(quán)激勵公司個數(shù)將達(dá)到294家，新增的股權(quán)激勵公司個數(shù)超過200家,。我們統(tǒng)計了央企和地方國有企業(yè)中,，未做股權(quán)激勵的公司前三名高管年薪平均為57萬元，如果按照“高級管理人員個人股權(quán)激勵預(yù)期收益水平,，應(yīng)控制在其薪酬總水平（含預(yù)期的期權(quán)或股權(quán)收益）的30%以內(nèi)”的規(guī)定,，未做股權(quán)激勵的公司高管平均每年最多可以多拿到24萬元左右。
先試點后推廣 上海是重點區(qū)域
國資國企改革必然是遵循“先試點,、在推廣”的節(jié)奏,，上海作為新一輪改革試點的先鋒，意義堪比當(dāng)年改革開放的深圳,，是改革的重點實驗田,，最先受益的公司也必將在這一區(qū)域；而星星之火可以燎原,，我們也必須重視從試點向全國推廣所帶來的投資機(jī)會,。同時，國企內(nèi)部問題的關(guān)鍵解決途徑之一是激勵機(jī)制的改革,，這也是對資本市場影響最顯著的一個方面,。因此在篩選股票時，區(qū)域特征和股權(quán)激勵條件和動機(jī)這兩個方面是我們重點考慮的思路,。上海作為新一輪改革試點的先鋒,，配合自貿(mào)區(qū)、金融支持實體經(jīng)濟(jì)42條等系列試點改革,，2013年初就被作為上海市政府六大重點工作之一的“深化國資國企改革專題調(diào)研”也呼之欲出,。我們統(tǒng)計了各省份央企和地方國有上市公司市值占比情況，發(fā)現(xiàn)上海市和廣東省是除北京之外央企和地方國有企業(yè)市值占比最高的地區(qū),，分別為11.1%和8.4%,，因此，作為試點的可能性較大,。
金融創(chuàng)新有望助力國企改革
1,、優(yōu)先股或成國有股退出有效渠道
優(yōu)先股的推出可以作為國有股減持的一種新的渠道，通過把部分國有股轉(zhuǎn)換成為優(yōu)先股,，一方面可以改善“一股獨大”帶來的國企治理問題,，同時可以減少國有股減持給二級市場帶來的沖擊,。優(yōu)先股相對于普通股的特點在于，作為權(quán)益資本它不具有表決權(quán),，因此國有優(yōu)先股不會對國有企業(yè)經(jīng)營造成干預(yù),。國有股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股后，可以有效降低上市國有企業(yè)中國有股和國有法人股等股權(quán)的比重,，相應(yīng)提高資本市場流通股的比重,，讓資本市場在國有企業(yè)經(jīng)營中發(fā)揮更大的監(jiān)督、激勵作用,，這將有效提升國有企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營效率,。同時，由于優(yōu)先股不在股票二級市場流通,，因此國有股轉(zhuǎn)換成優(yōu)先股不會對普通股的二級市場帶來供應(yīng)壓力,。從實踐角度而言，要推行國有股轉(zhuǎn)優(yōu)先股,，還需要對轉(zhuǎn)換的方式,、比例、發(fā)行的股息率進(jìn)行合理的設(shè)計和安排,。對于股價表現(xiàn)低迷,，二級市場減持較為困難的大盤周期股轉(zhuǎn)換為優(yōu)先股可能更具吸引力。
2,、他山之石可以攻玉
新一輪國企改革將伴隨著部分公司的國有資產(chǎn)減持,，因此可能造成一些沖擊和問題,，必然需要一系列特殊制度安排配合解決,。1、供給端沖擊：新一輪國企改革將伴隨著部分國有資產(chǎn)的減持,，國有資產(chǎn)范圍廣,、規(guī)模大，減持的過程必然會造成股票供給增加,，從而可能造成短期的市場沖擊,。2、需求端沖擊：國有資產(chǎn)通常規(guī)模大,，對需求端的資金量要求高,，因此真正有資格參與到這次國資國企改革中來的群體范圍較小，很可能造成“換湯不換藥”的問題,，不利于真正的分散股權(quán),，達(dá)到股權(quán)結(jié)構(gòu)的真正優(yōu)化。3,、市場面：國有資產(chǎn)的減持和功能轉(zhuǎn)變有可能帶來資本市場的動蕩,，從而帶來很多投機(jī)的空間,。
“國企改革”投資路線
我們先按照財務(wù)特征、區(qū)域特征和動機(jī)行為特征對A股市場的國有企業(yè)進(jìn)行初選,，然后再綜合考慮多項因素,，對每個公司進(jìn)行詳細(xì)考察，篩選出四類值得重點關(guān)注的股票池：優(yōu)質(zhì)國企組合,、潛力品種組合,、品牌消費組合和拐點型公司組合供投資者參考。
1,、國企藍(lán)籌組合將持續(xù)受益于治理結(jié)構(gòu)改善所帶來的業(yè)績和效率水平的提升,，以下為具體篩選出的標(biāo)的：
利好“國企改革”標(biāo)的——國企藍(lán)籌
海油工程 華僑城 南國置業(yè) 保利地產(chǎn) 華發(fā)股份 深圳燃?xì)?格力電器 海信電器 青島海爾 中國建筑 中國海誠 中工國際
中國北車 中國南車
2、現(xiàn)在不是最突出,，但是有潛力或者亮點的公司,，在治理機(jī)制完善后，基本面的邊際改善可能會更具有彈性,，希望重點關(guān)注的標(biāo)的：
利好“國企改革”標(biāo)的——有潛力或有亮點
三特索道 風(fēng)帆股份 力合股份 有研硅股 當(dāng)升科技 上海電氣 鋼研高納 陜鼓動力 中航電測 安徽合力 廣日股份
藍(lán)科高新 威孚高科 中通客車 金龍汽車 光迅科技 烽火通信 天壇生物 華潤雙鶴
3,、值得關(guān)注的品牌消費類國企，代表未來經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向,，且本身所在行業(yè)市場化程度較高,，屬于競爭型國企，品牌較好的國企可能受益于行業(yè)整合,、盈利能力提升,、盈利空間擴(kuò)大等，具體標(biāo)的如下：
利好“國企改革”標(biāo)的——品牌消費國企
全聚德 云南旅游 華天酒店 中國國旅 峨眉山 桂林旅游 麗江旅游 中青旅 曲江文旅 飛亞達(dá) 老鳳祥 廣州浪奇 兩面針
海南椰島 中炬高新 中國汽研 特力 國機(jī)汽車
4,、有變化潛力或者經(jīng)營拐點型組合,，大部分本身就處于變革的關(guān)鍵時點，國企改革可能成為其拐點的催化劑,，具體標(biāo)的如下：
利好“國企改革”標(biāo)的——經(jīng)營拐點型
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