近日，停牌3個多月的沈陽化工重組預(yù)案一經(jīng)發(fā)布就引起了市場的關(guān)注。標(biāo)的資產(chǎn)山東藍星東大化工有限責(zé)任公司(以下簡稱，藍星東大)在今年上半年業(yè)績大幅下滑的背景下還要以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的身份注入上市公司受到了媒體和投資者的質(zhì)疑,，而后者在2010年初曾經(jīng)是上市公司藍星清洗(現(xiàn)更名為興蓉投資)重組時低價剝離的資產(chǎn),。
藍星東大遭剝離時的價格約為1.7億元,，如今沈陽化工卻要以7.05億元的價格購買，是什么原因讓其估值進出之間以3年3倍的漲幅上演“烏雞變鳳凰”的神話,？
上半年再虧損 注入資產(chǎn)救急
沈陽化工定增預(yù)案稱,，擬以4.46元/股(編者注：較停牌前溢價11.5%)的底價向藍星集團發(fā)行不超過1.58億股股票，購買其持有的藍星東大99.33%的股權(quán),。藍星集團為沈陽化工的間接控股股東,，系沈陽化工的關(guān)聯(lián)方，故本次交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易,。
相關(guān)資料顯示,，受行業(yè)整體產(chǎn)能過剩和下游需求不足的影響，相關(guān)產(chǎn)品價格大幅下降導(dǎo)致沈陽化工2012年凈虧損1.61億元,，2013年1-6月凈虧損1.23億元。因此,，將藍星東大股權(quán)注入上市公司,，不排除有提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量、提升上市公司盈利能力穩(wěn)定性的考慮,。
然而,，面對上半年1.23億元的虧損，藍星東大上半年2313.2萬元的凈利潤顯得杯水車薪,。
雖然藍星東大今年上半年業(yè)績比上年同期明顯下滑,，但其評估增值率卻著實不低。截至2013年6月30日,，藍星東大賬面凈資產(chǎn)為48,571.4萬元,，藍星東大全部股東權(quán)益采用收益法的預(yù)估值約為71,000萬元，增值率約為44.98%,，據(jù)此計算標(biāo)的資產(chǎn)藍星東大99.33%的股權(quán)預(yù)估值為70,524.30萬元,。
優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)業(yè)績跳水 估值為3年前4倍
增值率44.98%，藍星東大此時儼然成為沈陽化工眼中扭虧減虧的一根救命稻草,，而3年前卻是另一家上市公司藍星清洗(現(xiàn)更名為興蓉投資)手中的一個燙手山芋,。
2010年1月28日，藍星清洗將所持藍星東大99.33%的股權(quán)以17,692.50萬元的價格轉(zhuǎn)讓給藍星集團,，此時藍星清洗對藍星東大的出資額為14900萬元,。截至2009年4月30日，藍星東大的凈資產(chǎn)為8096.5萬元,，經(jīng)評估為7692.5萬元,。考慮到2009年5月藍新清洗曾單方面增資1億元，由此確定轉(zhuǎn)讓價格約為1.7億元,。不到3年時間,，如今藍星東大的估值已經(jīng)接近2010年初藍星集團接手價格的4倍。
對此,，沈陽化工在增發(fā)預(yù)案中解釋為：兩次股權(quán)轉(zhuǎn)讓的估值基礎(chǔ)不同,，故采用的評估方法存在差異。早前藍星東大受2008年金融危機的影響,，業(yè)績出現(xiàn)虧損,，因此采用了資產(chǎn)基礎(chǔ)法的評估結(jié)果作為評估結(jié)論。而此次交易中,，藍星東大經(jīng)過多年的經(jīng)營,，已經(jīng)形成了穩(wěn)定的經(jīng)營模式、技術(shù)團隊,，故采用收益法的評估結(jié)果,。藍星東大近三年資本積累速度較快，注冊資本及留存收益都呈現(xiàn)出逐年上漲的趨勢,。故本次交易評估值較置出資產(chǎn)時的評估值有較大程度的上升具有合理性,。
然而，藍星東大的利潤增長卻沒有呈現(xiàn)逐年上漲的趨勢,，2011年,、2012年和2013年上半年實現(xiàn)凈利潤分別為10,834.5萬元、10,258.2萬元和2313.2萬元,。而且其主導(dǎo)產(chǎn)品聚醚多元醇受到市場供給大幅增加和下游聚氨酯行業(yè)的需求量減少的影響,，毛利率也從2013年上半年的18.23%下降為11.94%。