經(jīng)歷過節(jié)前連續(xù)上漲,，5月2日人民幣對美元中間價報6.2082,，再創(chuàng)新高,。中國經(jīng)濟并未完全走出下行通道,，然而與羸弱的經(jīng)濟相比，貨幣卻逆勢上揚,，出現(xiàn)了凌厲的單邊升值態(tài)勢,，這就意味著拖累基本面的被動升值很可能在未來再次遭遇逆轉。
事實上,，2012年人民幣曾經(jīng)上演了“大落大起”的走勢,。從年初橫盤窄幅振蕩,，到年中一度跟隨外匯占款數(shù)據(jù)顯著走弱，再到年尾再度在市場交易力量推動下連續(xù)漲停,。而自2013年開始,，人民幣匯率就維持強勢并進入單邊升值通道。以中間價計算,，人民幣2013年以來累計升值1.04%,，其中僅4月份升值幅度就超過0.77%。如果按貿(mào)易加權匯率計算,，人民幣今年以來升值幅度更是超過5%,。在境外遠期市場,，人民幣對美元匯率的走勢和境內的即期市場走勢完全相符,。目前香港12個月的人民幣NDF市場中，人民幣對美元匯率重新呈現(xiàn)出升值趨勢,。
主導本輪人民幣大幅升值背后的推手到底是什么,？事實上，本輪人民幣升值與全球第二輪大規(guī)模量化寬松政策,、國際資本套利,，以及企業(yè)、居民本外幣大置換,，重新出現(xiàn)“資產(chǎn)本幣化,、負債外幣化”有密切關系。
發(fā)達國家量化寬松政策對中國國際資本流動持續(xù)的溢出效應凸顯,。自去年三季度以來,，面對持續(xù)惡化的主權債務局勢，以及世界經(jīng)濟普遍出現(xiàn)的增長減緩,、停滯甚至衰退,，各國又重回“保增長”政策軌道，發(fā)達國家央行相繼展開前所未有的量化寬松競賽,。反觀中國央行,，頻繁采用逆回購方式為市場注入流動性，而并未動用利率杠桿,，導致目前中國基準利率高于美國可比利率水平,，內外的利差、匯差給海外資金更大的套利空間,，驅動資金再次回流人民幣資產(chǎn),，推升人民幣持續(xù)升值。
另外一個重要原因是中國對外資產(chǎn)負債表主體錯配,。中國對外凈資產(chǎn)共計2.2萬億美元,，其中政府部門儲備資產(chǎn)為3.4萬億美元,，非政府部門對外凈負債1.2萬億美元，相當于GDP的近20%,。私人部門的資產(chǎn)配置失衡帶來一個長期的問題：一旦國際金融市場劇烈動蕩,，人民幣匯率也會隨之劇烈波動。
一般而言,，當人民幣強勁升值時,，用美元支付的中國進口企業(yè)傾向從銀行借入而不是買入美元。這樣,，既能賺取較高的人民幣存款利率,，還能從人民幣對美元匯率的升值中獲益，但負面影響是匯率的大起大落：過去幾年中由于人民幣升值的強烈預期,，加上跨境貿(mào)易人民幣結算的推廣,，企業(yè)和銀行已經(jīng)積累了相當規(guī)模的美元“超賣”頭寸。去年一段時間在人民幣出現(xiàn)貶值預期背景下,，部分外貿(mào)企業(yè)和機構放緩了向商業(yè)銀行賣出美元的結匯行為,，相當數(shù)量的美元積累在手中，形成了龐大的外匯頭寸,。
而隨著全球央行大規(guī)模放水以及人民幣升值預期日趨強烈,，企業(yè)和居民結匯意愿再次增強，境內外正利差將刺激套利資本流入國內,，重新激發(fā)境內“資產(chǎn)本幣化負債外幣化”的操作,，人民幣又回到幾年前被動升值的軌道，并加大資本流入的壓力,。
未來的不確定性依然來自于外部,，須警惕的是美聯(lián)儲貨幣政策轉向帶來的潛在風險，不能排除人民幣單邊升值再次遭到逆轉的可能性,。近日,，美聯(lián)儲議息會議表示根據(jù)經(jīng)濟前景變化來提高或減少資產(chǎn)購買規(guī)模，這大大增強了貨幣政策的不確定性,，一旦美經(jīng)濟形勢好轉并開始啟動退出戰(zhàn)略,，勢必推動美元中長期走強，對全球流動性以及全球金融市場產(chǎn)生顯著而深遠的影響,，而人民幣風險資產(chǎn)的屬性可能再次凸顯,，人民幣與美元之間的資產(chǎn)轉換很可能導致人民幣重新上演前期階段性貶值走勢。