繼去年高增長態(tài)勢之后,，今年城投債再度快速擴(kuò)容——截至目前共發(fā)行城投債221只，融資總規(guī)模達(dá)2723.2億元,，是去年一季度的2.3倍,。接受記者采訪的業(yè)內(nèi)人士表示,，銀行信貸的收緊，再加上城鎮(zhèn)化建設(shè)面臨大量資金缺口,，債券市場,，尤其是城投債將在地方融資過程中扮演越來越重要的角色，但城投債也面臨著發(fā)行資質(zhì)不斷下沉后的信用風(fēng)險,。
城投債快速擴(kuò)容
在債市不斷擴(kuò)容的大背景下,，城投債發(fā)行規(guī)模也水漲船高,。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月27日,，在扣除因交易場所不同導(dǎo)致的重復(fù)計算因素之后,，共有221只城投債成功發(fā)行，融資總規(guī)模達(dá)2723.2億元,，是去年一季度1177.6億元的2.3倍,。
中債登的數(shù)據(jù)顯示，2012年全年,，銀行間債券市場發(fā)行的城投類債券累計達(dá)6367.9億元,，較2011年增加3805.9億元，同比增長148%,。同時,，2012年城投債發(fā)行量占銀行間市場當(dāng)年發(fā)行總量的比例達(dá)11%，較上年同期上升7個百分點,。
從以上數(shù)據(jù)不難看出,，在2012年宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長基調(diào)下，城投債無論絕對發(fā)行規(guī)模和占比都大幅提升,。對此,，有分析稱，地方融資平臺承建大量基建任務(wù)亟需資金,，而已有債務(wù)到期更是加重其資金壓力,，在遭遇銀行信貸收緊情況下通過債市融資便不難理解，而監(jiān)管層加大直接融資比例的政策也為城投債發(fā)行創(chuàng)造了良好條件,。
“整體來看,，地方融資平臺需求很大,，不過因為目前發(fā)債門檻被卡住,，很多平臺不能發(fā)債，一旦公開發(fā)行放低門檻,，融資需求就會更大”,，一位資深券商投行人士在接受《經(jīng)濟(jì)參考報》記者采訪時表示，“企業(yè)債一直以來在政策上比較穩(wěn),，城投債是其中最大一個品種,，能有資質(zhì)發(fā)債的城投公司都搶著去發(fā)，但由于發(fā)改委有指標(biāo)限制,，也只能排隊等指標(biāo),。”
在該人士看來,，很多企業(yè)發(fā)債余額已經(jīng)觸及凈資產(chǎn)40%的紅線,，而私募發(fā)行方式卻不受此約束,，因此今后可能會有更多債券以私募方式發(fā)行。
平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊在接受《經(jīng)濟(jì)參考報》記者采訪時表示,，市場流動性充裕,，機(jī)構(gòu)搶債現(xiàn)象比較多，與需求相比,，城投債顯得供不應(yīng)求,。“今后大的方向還是讓城投公司在融資上更加市場化”,，石磊稱,。
中債資信評級業(yè)務(wù)部分析師霍志輝認(rèn)為，相對于地方政府每年4萬多億元的基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模來說,，地方政府債券規(guī)模杯水車薪,，無法滿足地方政府基礎(chǔ)設(shè)施融資需求。如果2013年銀行繼續(xù)收緊對融資平臺貸款,，則必然迫使政府融資平臺在公開資本市場上進(jìn)行舉債融資,，因此，預(yù)計2013年城投債券發(fā)行規(guī)模仍將很大,，有可能維持在2012年水平,，甚至超過2012年水平。
城鎮(zhèn)化催熱城投債
在市場形成城投債繼續(xù)擴(kuò)容預(yù)期同時,，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,，城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)背后數(shù)以萬億計的資金需求也將通過債市得到滿足，這也會催熱城投債的發(fā)行,。
目前,，在中國經(jīng)濟(jì)增速放緩大背景下，未來幾十年中國最大的發(fā)展?jié)摿υ诔擎?zhèn)化已經(jīng)形成共識,。不過,，由于城鎮(zhèn)化過程中各項基建任務(wù)主要落到地方政府頭上，而地方財政實力有限,，如何籌集數(shù)以萬億計的資金成為擺在地方政府面前的挑戰(zhàn),。而綜合大多數(shù)國家情況，城鎮(zhèn)化建設(shè)資金來源主要有三方面,，一是傳統(tǒng)意義上的政府稅收,；二是基于使用者付費(fèi)原則的項目收益；三是通過發(fā)行市政債或類似債務(wù)工具從金融市場融資,。
對此,，有分析人士指出，政府稅收增長有限,，很多公共服務(wù)類項目不宜收費(fèi),，而在嚴(yán)格預(yù)算法限制下,，再加上破產(chǎn)機(jī)制、財政緊急狀態(tài)制度等相關(guān)配套制度不健全,，地方政府短期內(nèi)發(fā)行市政債可能性不大,。
同時，不容忽視的是,，以往通過設(shè)立地方融資平臺,，以土地或其他固定資產(chǎn)為抵押向銀行貸款的融資模式目前受到愈發(fā)嚴(yán)格限制，銀監(jiān)會更是多次下文要求降舊控新緩釋風(fēng)險,。
“雖然銀行信貸在城鎮(zhèn)化過程中還會發(fā)揮很重要作用,，但是單靠銀行是不行的，因為銀行資金比較短期,，所以債券市場會承擔(dān)更大的作用,，提供長期資本進(jìn)入城鎮(zhèn)化當(dāng)中，這也是國際慣例,�,！眹鴦�(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松曾在接受媒體采訪時表示。
華泰證券分析師吳曉暉認(rèn)為,，我國城投債的產(chǎn)生是分稅制改革和城市化進(jìn)程的必然結(jié)果,，是地方財政收支缺口與法律約束下的產(chǎn)物。站在城鎮(zhèn)化推進(jìn)的大背景下,，城投債的引導(dǎo)已悄然開始,。
對于城鎮(zhèn)化過程中的融資需求，中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院副院長趙錫軍對記者表示,，城鎮(zhèn)化是一個“大包”,，包括經(jīng)濟(jì)類、民生類和社會類不同項目,，應(yīng)根據(jù)項目性質(zhì)和功效,，建立不同融資機(jī)制，而只有經(jīng)濟(jì)可行項目才可以通過市場機(jī)制配置資源,。如果通過發(fā)債募集資金,，應(yīng)該滿足兩個條件,，一是確定融資平臺法律地位,，按照公司法要求運(yùn)作，并滿足資產(chǎn)負(fù)債率和相關(guān)財務(wù)要求,，二是未來現(xiàn)金流要能夠覆蓋本金和利息支出,。
趙錫軍還表示，應(yīng)警惕在資金用途和未來現(xiàn)金流不明情況下,，地方融資平臺打著城鎮(zhèn)化旗號的融資行為,，另外,，如果發(fā)債和償債主體不明確，一旦債務(wù)出現(xiàn)違約,，必然會出現(xiàn)企業(yè)借債政府兜底的結(jié)果,。
發(fā)行資質(zhì)或進(jìn)一步下沉
由于地方融資平臺目前融資途徑仍以銀行信貸為主，為繼續(xù)推進(jìn)平臺貸款風(fēng)險管控,，銀監(jiān)會此前下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)2013年地方政府融資平臺貸款風(fēng)險監(jiān)管的指導(dǎo)意見(討論稿)》,，要求在控制總量的前提下，壓縮縣區(qū)級平臺及高資產(chǎn)負(fù)債率平臺的貸款規(guī)模,。
對此,，有分析人士指出，此次平臺貸新政將迫使縣區(qū)級平臺以及部分財力弱,、負(fù)債高的地級市平臺轉(zhuǎn)向債券市場,，城投債供給將繼續(xù)放量，并且資質(zhì)會進(jìn)一步下沉,。
“資質(zhì)好的能發(fā)債的平臺都發(fā)的差不多了,，發(fā)行人信用等級處于一個往下沉的過程，其他企業(yè)債也是這樣”,，平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊對此表示認(rèn)同,。
來自中債登的數(shù)據(jù)顯示，近年來,，城投債的發(fā)行主體資質(zhì)呈現(xiàn)出逐漸多元化的形態(tài),。特別自2008年以來，城投債中AAA級發(fā)行人發(fā)行的債券規(guī)模呈明顯下滑態(tài)勢,，已由2008年的40.11%下降到2012年的15.86%,；而AA等級發(fā)行人的城投債發(fā)行量占比則從2008年的32.38%上升到2012年的47.34%。
在中債資信評級業(yè)務(wù)部分析師霍志輝看來,，隨著地方政府融資平臺債券規(guī)模的快速增長,，個別累計發(fā)行債券規(guī)模較大、信用資質(zhì)較低的融資平臺信用風(fēng)險將會加劇,。
在城投債發(fā)行資質(zhì)降低的同時,，其背后各項問題及風(fēng)險也不斷暴露�,！俺峭镀髽I(yè)大多受到地方政府較強(qiáng)的干預(yù),，在城投債融資過程中存在假借保障房建設(shè)名義融資；政府隨意注入資產(chǎn),；資產(chǎn),、營收質(zhì)量存在水分；評級,、擔(dān)保虛高等多種問題”,，華泰證券分析師吳曉暉指出,。
此外，也有業(yè)內(nèi)人士提出警示,，由于城投債所籌集的資金大多投向投資周期長,、短期回報率低的準(zhǔn)公共物品，未來能否產(chǎn)生覆蓋本息的現(xiàn)金流存在諸多不確定性,，再加上過于依賴地方政府財政補(bǔ)貼,，城投債后續(xù)可能產(chǎn)生的信用違約風(fēng)險不容小覷。