美聯(lián)儲的政策“退出”成為最近市場最關(guān)心的話題之一,。前不久,，美聯(lián)儲公布的上一次議息會議的既要文件顯示,，美聯(lián)儲決策機(jī)構(gòu)——聯(lián)邦公開市場委員會的更多決策者們開始對現(xiàn)行超寬松貨幣政策的副作用感到擔(dān)憂,，并認(rèn)為可能需要在就業(yè)市場顯著復(fù)蘇前減少或是停止購債計(jì)劃,。盡管美聯(lián)儲主席伯南克在上周的國會聽證中為量化寬松(QE)政策進(jìn)行了辯護(hù),，但還是難以平息外界的猜測,。
瑞銀的分析師發(fā)布最新報(bào)告指出,，美聯(lián)儲內(nèi)部對QE的論戰(zhàn)進(jìn)一步升級，雖然對QE的各種爭議可能最終會促使美聯(lián)儲在年底前略微削減資產(chǎn)購買規(guī)模,，但內(nèi)部立場難以統(tǒng)一,、政策自身的慣性,，可能意味著，年內(nèi)美國的貨幣政策事實(shí)上難以大幅度調(diào)整,。瑞銀同時指出,，目前還不宜過分夸大3月1日啟動的美國自動減支計(jì)劃對美國經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響,。
美聯(lián)儲內(nèi)部QE論戰(zhàn)升級
近日公布的美聯(lián)儲1月29日至30日FOMC會議的詳細(xì)紀(jì)要顯示,，與去年12月的會議相比,，美聯(lián)儲官員對經(jīng)濟(jì)前景的展望基本不變或略有改善(modestly
improved),。絕大多數(shù)官員判斷,，經(jīng)濟(jì)面臨的下行風(fēng)險(xiǎn)減少,。一方面,，全球金融市場緩和,、美國“財(cái)政懸崖”得以部分規(guī)避,；其次，在極度寬松貨幣政策的支撐下,，美國房地產(chǎn)部門強(qiáng)勢復(fù)蘇,、失業(yè)率也將繼續(xù)逐步下降。尤其是房地產(chǎn),，上周出臺的一系列數(shù)據(jù)顯示,，美國樓市加速復(fù)蘇。今年1月份美國新房銷量猛增15.6%,，至四年多來的高點(diǎn),，并創(chuàng)下20年來最大月漲幅；同時,，美國20個城市去年12月份的房價(jià)同比上漲6.8%,，創(chuàng)六年多來最大漲幅。
瑞銀注意到,，美聯(lián)儲的會議紀(jì)要顯示,，“絕大多數(shù)(most)”官員肯定了美聯(lián)儲資產(chǎn)購買計(jì)劃對放松金融條件、支持房地產(chǎn)和耐用品消費(fèi),、改善就業(yè)市場前景的積極效果,。但是，“許多(many)”官員對進(jìn)一步的資產(chǎn)購買計(jì)劃所帶來的潛在成本和風(fēng)險(xiǎn)表達(dá)了擔(dān)憂。
但其他一些官員指出會有一些抵消因素,，一名決策官員指出這未必會影響美聯(lián)儲政策操作,；“一些(a
few)”官員擔(dān)心，進(jìn)一步的資產(chǎn)購買可能會影響特定金融市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn),。但其他幾名(a
couple)官員指出,，目前為止這方面的證據(jù)并不明確。
瑞銀的分析師指出,，從用詞上來看,，美聯(lián)儲內(nèi)部對于QE退出的爭議，較去年12月進(jìn)一步升溫,。與美聯(lián)儲2012年12月11日至12日會議的詳細(xì)紀(jì)要相比,，爭論QE利弊的官員由“一些(a
number)”、“有些(various)”增加到了“許多(many)”,，而且官員們的擔(dān)憂也更具體化,、討論更加細(xì)化,。更進(jìn)一步的是,，官員們對于美聯(lián)儲QE步伐和時限的討論更加明確和直接,。
其中,，“幾名(several)”官員此次明確地提出,，基于經(jīng)濟(jì)形勢展望的變化和對資產(chǎn)購買利弊的評估,，美聯(lián)儲應(yīng)該準(zhǔn)備調(diào)整資產(chǎn)購買的步伐。
“一些(a
number)”
官員更直接指出：對資產(chǎn)購買利弊的持續(xù)評估及其所帶來的風(fēng)險(xiǎn),，可能會使美聯(lián)儲在就業(yè)市場前景顯著改善之前就放緩,、甚至終結(jié)資產(chǎn)購買計(jì)劃,。
當(dāng)然，也有“一些(a
few)”官員從歷史經(jīng)驗(yàn)的角度出發(fā),，指出政策過早退出可能會給經(jīng)濟(jì)增長,、就業(yè)和價(jià)格穩(wěn)定帶來負(fù)面影響,。
短期內(nèi)政策大轉(zhuǎn)向可能不大
換個角度看,，瑞銀的經(jīng)濟(jì)學(xué)家分析說,，美聯(lián)儲較早退出QE的市場預(yù)期,，有望在邊際上引導(dǎo)海外資本從新興市場回流美國及發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。然而,，退出極度寬松政策本身應(yīng)證實(shí),，美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭較好，這意味著包括中國在內(nèi)的新興市場出口前景看好,。
總體上,，瑞銀仍認(rèn)為,，美國央行短期內(nèi)大幅度扭轉(zhuǎn)政策方向可能性不大。
首先,，根據(jù)瑞銀的統(tǒng)計(jì)，今年FOMC的鷹派,、中性,、鴿派投票官員人數(shù)呈現(xiàn)出1:5:6的結(jié)構(gòu),，這意味著維持QE的立場仍有著相當(dāng)堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ),、難以輕易撼動。在FOMC投票官員中,，目前只有喬治希望立即停止QE,，立場中性的布拉德則認(rèn)為,，聯(lián)儲應(yīng)當(dāng)放緩資產(chǎn)購買步伐；而同樣立場中性的斯特恩近期也加入了質(zhì)疑QE的陣營,。雖然爭取到了一些立場中性的官員,，但質(zhì)疑QE的鷹派陣營中,，今年握有投票權(quán)的官員仍不夠多,，比如，普羅瑟和費(fèi)希爾今年在FOMC中都沒有投票權(quán),。FOMC委員會整體與FOMC投票官員立場傾向的差別,，意味著美聯(lián)儲在今年或難以實(shí)施大幅度的政策轉(zhuǎn)變。
還有重要的一點(diǎn)是,，作為美聯(lián)儲中的核心成員之一,，主席伯南克仍堅(jiān)決擁護(hù)持續(xù)推行QE,，這在很大程度上可能成為政策的風(fēng)向標(biāo),。
其次,，貨幣政策實(shí)施存在著慣性。改變政策總是比延續(xù)政策艱難得多,、也更容易給市場帶來沖擊和波動。此前的政策行動和評論表明,，F(xiàn)OMC中的鴿派陣營傾向于將“減少資產(chǎn)購買規(guī)模”直接視為“政策收緊”,、而非“寬松度減弱”,，這意味著即使是“減少購買規(guī)模”這樣較溫和的調(diào)整步伐,，也會在鴿派陣營中引發(fā)大的擔(dān)憂。
瑞銀分析說,，在意見分裂的背景下,，美聯(lián)儲FOMC可能會遵循物理學(xué)上的“最小阻力”路徑,，難以向任何一方傾斜,。瑞銀美國宏觀團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，雖然聯(lián)儲內(nèi)部對于資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張?jiān)絹碓綇?qiáng)的擔(dān)憂,，可能會最終促使其在今年年底前略微削減資產(chǎn)購買規(guī)模,，但上述因素意味著，做出這一決定尚需時日,。未來美聯(lián)儲內(nèi)部的論戰(zhàn)預(yù)計(jì)會繼續(xù)升溫，但美聯(lián)儲真正采取一系列實(shí)質(zhì)性措施退出QE至少也要等到2014年,。
自動減支影響不宜夸大
如同伯南克在上周國會作證時所言，當(dāng)前美聯(lián)儲更擔(dān)心的是財(cái)政方面的因素,。3月1日,，美國迎來了大規(guī)模的自動減支,。對此,，瑞銀認(rèn)為，目前還不宜過分夸大這一事件的負(fù)面影響,。
瑞銀指出,，即便自動減支啟動,，其實(shí)際影響應(yīng)并沒有想象中那樣具有災(zāi)難性,。而從目前的情況看,，美國消費(fèi)者信心表現(xiàn)遠(yuǎn)好于2011年國債上限談判僵局時,，企業(yè)層面信心也已在好轉(zhuǎn),。
瑞銀表示,，該行對美國經(jīng)濟(jì)2013年增長2.3%,、2014年增長3%的預(yù)測,，其實(shí)已經(jīng)考慮進(jìn)了自動減支一半的影響。預(yù)計(jì)2013年自動減支將拖累美國經(jīng)濟(jì)增長0.4至0.5個百分點(diǎn),，拖累2014年增長0.8至0.9個百分點(diǎn),。瑞銀仍然預(yù)計(jì)，在未來幾個月內(nèi)白宮和國會將最終達(dá)成一份姍姍來遲的妥協(xié)協(xié)議,、從而有效減少自動減支的短期影響。
即使是在自動減支完全發(fā)生的情形下,，瑞銀認(rèn)為其負(fù)面影響也不應(yīng)被夸大,。首先，瑞銀指出,，投資人應(yīng)區(qū)分“授權(quán)”和“實(shí)際撥款”,。實(shí)際撥款要滯后于預(yù)算授權(quán)，因此2013財(cái)年實(shí)際發(fā)生的支出削減規(guī)模,，將只有“預(yù)算授權(quán)(budget
authority)”所規(guī)定的850億美元的一半左右,。
此外，從目前的情況看,，美國消費(fèi)者信心表現(xiàn)總體穩(wěn)健,，并未出現(xiàn)2011年中美國國債上限談判僵局時的大幅滑坡，而企業(yè)層面的信心也已在好轉(zhuǎn),。這些都有望部分抵消大規(guī)模開支削減帶來的負(fù)面影響,。