自2014年11月以來，人民幣對美元即期匯率出現(xiàn)了明顯貶值趨勢。這一輪人民幣即期匯率的貶值與人民幣中間價背道而馳,，我們也沒有發(fā)現(xiàn)中間價領(lǐng)先即期匯率貶值的信號,，可見央行引導(dǎo)人民幣貶值的說法在這一次是不成立的。那么人民幣為什么貶值呢?我們認為原因主要有以下幾點：
過于強勢的美元,。歐洲和日本央行均釋放了明顯的寬松預(yù)期,，中國在去年11月降息并且市場對人民銀行進一步貨幣寬松也有一定預(yù)期。就目前來看,，美聯(lián)儲最有
“節(jié)操”,，直到現(xiàn)在還繼續(xù)對加息信號諱莫如深，美元成為全球表現(xiàn)最好的貨幣,。
資金的避險需求,。歐洲QE塵埃落定，希臘大選也揭開神秘面紗,，只有希臘的債務(wù)賬目是準確存在的,，希臘是否會退歐?是否會遵守財政紀律?這類事件的結(jié)果從來就不存在準確的預(yù)測模型，而這種不確定性加大市場對避險資產(chǎn)的需求,。
資金跨境套利行為,。去年11月以來香港離岸人民幣比在岸即期匯率更“便宜”，有條件的企業(yè)可以選擇在岸人民幣市場“售匯”,，在離岸市場“結(jié)匯”,，這種套利行為自然增加了在岸人民幣的拋售壓力。
那么,，人民幣貶值在年內(nèi)會成為趨勢嗎?我們認為不會,。
首先，人民幣貶值的背后其實只是美元太強,，并非人民幣太弱,。歐央行QE后，人民幣對歐元跌破7,，人民幣實際有效匯率自去年10月以來甚至是不斷攀升的,。歐央行壓低歐元匯率會導(dǎo)致全球競爭性貶值愈演愈烈，人民幣匯率彈性不足的情況下,，實際有效匯率過于堅挺將損及出口,，這才是問題所在,。
其次，美元升值動能減弱,。外部環(huán)境看,，美國去杠桿過程中實現(xiàn)的是貿(mào)易逆差糾正式復(fù)蘇，比以往更依賴出口,，強勢美元和羸弱的實體經(jīng)濟可能會倒逼美國也加入放水大軍中來;內(nèi)部環(huán)境看,，美國經(jīng)濟復(fù)蘇更多的還是依賴房地產(chǎn)和股票市場上漲帶來的財富效應(yīng)，真正可圈可點的技術(shù)創(chuàng)新其實不多,，唯一有亮點的頁巖油還飽受油價下跌摧殘,。我們認為美聯(lián)儲今年加息基本無望，結(jié)合近期美國明顯走弱的經(jīng)濟數(shù)據(jù),，我們認為美元暫已見頂,。
最后，基本面也不支持人民幣大幅貶值,。從經(jīng)常賬戶看,，中國貿(mào)易結(jié)構(gòu)以加工貿(mào)易為主，大宗商品價格下降將直接擴大經(jīng)常賬戶順差,。從資本金融賬戶看,，中國的無風(fēng)險資產(chǎn)收益率與主要的發(fā)達國家相比還是有明顯的利差空間，再加上政府對經(jīng)濟還是存在底線思維,，這實際上是為套息資金提供了擔保,，人民幣升值趨勢沒有改變。
人民幣匯率貶值在年內(nèi)不會構(gòu)成資金面緊張的一個因素,，貨幣寬松與否還是主要取決于國內(nèi)經(jīng)濟運行狀況,。至少目前為止，我們還未看到積極支撐經(jīng)濟上行的因素出現(xiàn),，我們認為央行貨幣寬松不會停止,。
如果你擔憂人民幣匯率影響出口，這種擔憂存在一定的合理性,，企業(yè)面臨經(jīng)濟下行,、境內(nèi)外雙通縮和融資成本高等一系列問題，匯率貶值刺激出口不失為自救的一種方案,。但是,，金融危機后，中國債務(wù)沒有去化,，反而再度大幅擴張,，債務(wù)黑洞不斷吞噬信貸資源，利率遠高于去杠桿后的發(fā)達國家,，吸引了太多的套利資金,，再加上政府對經(jīng)濟底線思維為套息資金提供了無風(fēng)險擔保,，對人民幣資產(chǎn)的需求上升自然導(dǎo)致人民幣匯率不斷升值。巨量的套息資金也確實讓人民幣匯率有點“騎虎難下”,，已有太多的套息資金通過理財和信托等渠道為基建和房地產(chǎn)投資助力,，如果人民幣大幅貶值，套利盤瞬間撤離會直接影響中國金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性,。
如果你擔憂人民幣匯率影響外匯占款,，這種擔憂也存在一定的合理性，不過這個問題完全可以通過央行降準,、MLF,、PSL等貨幣投放對沖，人民幣匯率單一因素不會對股票,、債券市場流動性構(gòu)成緊約束,。
如果你擔憂人民幣匯率貶值導(dǎo)致資本外流直接沖擊中國金融市場的穩(wěn)定性，我們只能說這種擔憂至少在目前還不是時候,。也許在某一天，當美國技術(shù)進步和創(chuàng)新經(jīng)濟有了明顯進展,，加息開始進行,，而且中國存量債務(wù)和過剩產(chǎn)能還未有效去化的時候，人民幣匯率問題才會變成投資者首先需要關(guān)注和擔憂的問題,。
