今年6月以來,，IPO第二季的突出特點是低市盈率,、低價格、網(wǎng)下回撥機制向中小投資者傾斜,。由于原則上不允許超募,，新股詢價環(huán)節(jié)形同虛設，發(fā)行價格甚至可用新股公式算出,。低價發(fā)行使新股一票難求,，網(wǎng)下路演可有可無，大多數(shù)擬上市公司干脆取消網(wǎng)下路演,。
這種現(xiàn)象,，引發(fā)了PE和機構對新股發(fā)行市場化方向的詰問和行政強化的擔憂：以市場化為大旗的注冊制改革如箭在弦，而作為注冊制突破口的IPO改革行政管控愈發(fā)明顯,，IPO改革陷入市場化和行政化的悖論,，市場化和行政化的邊界到底在哪里?本輪IPO改革是不是行政倒退?2009年以來的新股發(fā)行市場化改革會不會就此中斷?
筆者認為，不能以行政倒退的濾色鏡看待本輪IPO改革,，不能以侵擾市場多年的偽市場化觀點否定IPO改革的正本清源,。IPO改革應堅持實事求是原則，在注冊制過渡期市場信用尚未建立前須實行必要的行政干預,。本輪IPO改革的目標非常清晰,，就是達到一級市場和二級市場的平衡和資本市場的協(xié)調發(fā)展，是對既往“偽市場化”新股發(fā)行的及時糾偏,。市場可能低估了本輪IPO改革的積極意義,，實際上這次IPO改革是現(xiàn)階段的最優(yōu)選擇，初步實現(xiàn)了新股發(fā)行的帕累托最優(yōu)。
過去,，IPO改革的癥結在于市場化與本土化的結合存在問題,。只有堅持實事求是，一切從A股實際出發(fā),，建立具有中國特色和符合國情的新股發(fā)行體制,，才是IPO改革成功的前提和保障。我們必須將IPO市場化改革與我國資本市場實際相結合,，反對教條主義的市場化,。
2009年以來，IPO改革在市場化道路上狂飆突進,，市場化成為IPO改革的方向,。但伴隨著IPO改革，新股發(fā)行“三高”問題如影隨形,。PE機構與上市公司狂歡的背后，是市場的受損和投資者黯然離去的背影,。因此,，市場對IPO改革的質疑從未停止，導致新股發(fā)行時斷時續(xù),，IPO改革與市場之間的正回饋遲遲無法建立,。
如何消滅新股‘三高’現(xiàn)象，打破‘新股不敗’神話,，主流意見是廢除現(xiàn)行的核準制,，全面推行IPO注冊制。以注冊制破解IPO的過度行政干預,，并讓IPO身價大跌,，新股“三高”便會迎刃而解。甚至有專家建議,，給新股市場降溫的方法就是大規(guī)模發(fā)行,，讓通過審核的600多家企業(yè)，以及所有通過審核準備上市的企業(yè),，全部自主選擇上市窗口,。以市場痛苦不堪的休克療法，讓新股市場回歸正常,。
實際上,，這樣的建議并不是符合A股實際的建設性意見。證監(jiān)會目前的認識應該比較到位：新股發(fā)行改革是整個資本市場牽一發(fā)動全身的改革,，涉及的方面比較多,，總體要循序漸進，有序推進改革。
筆者一直認為IPO改革并不孤立,，其困境實際上反映的是整個資本市場存在的問題,，是新股發(fā)行市場化與資本市場非市場化之間的沖突，是二級市場股價結構不合理在新股發(fā)行中的映射,。因此,，走出IPO改革困境需要進行資本市場整體改革，健全退市制度,，建設法治市場,。二級市場股價結構趨于合理、垃圾題材股估值合理回歸,、價值投資理念確立之后,，新股“三高”問題會自然化解，定價詢價機制會趨于理性,。目前階段作為注冊制過渡期,，對新股定價、發(fā)行節(jié)奏等環(huán)節(jié)進行一定的行政干預是必要的,。而注冊制并不是解決問題的靈丹妙藥,，不能寄望于注冊制能自動解決新股改革中出現(xiàn)的問題，目前階段盲目實行注冊制和完全的IPO市場化是取亂之道,。
管理層也清楚地意識到這一問題,，致力于資本市場的整體改革。在“新國九條”等頂層設計中,，注冊制改革不再孤立和單兵突進,，而是環(huán)環(huán)相扣。目前,，這一市場整體改革藍圖已經(jīng)初現(xiàn)端倪,。監(jiān)管層對老鼠倉和內(nèi)幕交易加大打擊力度、嚴懲欺詐上市,、新退市制度,、新三板和優(yōu)先股、滬港互通等市場開放措施,、對中小投資者保護的日益重視,、舉報獎勵和員工持股等股市基礎制度建設、培育私募基金等引資渠道,，實際上都是為即將進行的注冊制改革提供配套,。
