歐元區(qū)的越來越濃重的通貨緊縮魅影成了歐洲央行的一塊心病,。
今年以來,，歐元區(qū)的消費(fèi)者物價指數(shù)(CPI)節(jié)節(jié)下行,，近兩個月已跌到了0.5%,。甚至德國的CPI都一度跌至1.0%以下,。為了化解迫在眉睫通貨緊縮難題,，歐洲央行在最近一次會議上,，幾乎用盡了所有可能的手段：決定實(shí)施商業(yè)銀行隔夜存款負(fù)利率,、結(jié)束SMP沖銷、第三次推定向長期再融資操作(TLTRO),，還準(zhǔn)備實(shí)施購買資產(chǎn)支持證券(ABS)這樣的歐版QE,。
對日益嚴(yán)重的通貨緊縮威脅，歐洲央行將責(zé)任歸咎于歐元太強(qiáng)勢,。正如歐洲央行執(zhí)行委員會委員Benot·Coeuré所說：“當(dāng)前通脹率過低……正是由于強(qiáng)勢歐元”,。這個解釋在邏輯和論據(jù)上都能站住腳。因?yàn)闅W元匯率高企，由于歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)成本以歐元計價,，而出口則以海外貨幣主要是美元計算價格,，換回的歐元必然減少，同時進(jìn)口物價也會因?yàn)闅W元匯率高企而下跌,。歐元兌美元匯率在今年以來震蕩走高,，在5月再次攀升到1.40區(qū)間。歐洲央行的一系列措施對歐元匯率幾乎沒有什么影響,。
歐元區(qū)現(xiàn)在為面臨通貨緊縮的局面而焦慮,，一定不會忘記6年前為通貨膨脹高企而焦慮。在2008年7月,，歐洲的通脹一度達(dá)到最高4%,，超過了歐洲央行容忍限度2%的兩倍。豈料僅僅過了6年,，歐洲央行從備感頭疼的通貨膨脹轉(zhuǎn)向了同樣頭疼不已的通貨緊縮,。說起來，惹事的都是同一個“禍根”：“瘋狂”的歐元,。在2007年到2008年期間,，歐元的匯率被國際炒家與原油期貨的價格聯(lián)系起來了。當(dāng)時,，原油價格節(jié)節(jié)升高,，致使美元指數(shù)節(jié)節(jié)下行，而歐元匯率節(jié)節(jié)升高,。歐元匯率節(jié)節(jié)升高,，又促進(jìn)原油期貨價格節(jié)節(jié)升高。歐元匯率與原油期貨價格成為相互激勵的正相關(guān)關(guān)系,，互相促進(jìn)對方上漲,。
6年前的那次歐元匯率強(qiáng)勢導(dǎo)致的通貨膨脹，中間鏈條也是原油價格,。原油價格不斷上漲,，導(dǎo)致歐元區(qū)物價指數(shù)上漲。雖然歐洲央行當(dāng)時看中的是調(diào)和物價指數(shù)和核心物價指數(shù),，但原油價格上漲,，最終會傳遞到核心物價指數(shù)上來。為了應(yīng)對通脹,，歐洲央行祭出傳統(tǒng)的一招：升息,。按經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，通脹上升必然導(dǎo)致實(shí)際利率下降,，因此需要提高名義利率即升息,。但是事與愿違,，歐洲央行升息后,，歐元匯率上升,。而歐元匯率上升，原油價格繼續(xù)上漲,，再推動歐元匯率上升,，進(jìn)一步推動原油價格上升，更進(jìn)一步推動物價上升,。如此,，再推動新一輪加息，又形成了新一輪循環(huán),。所以,，在歐元強(qiáng)勢、原油價格上升,、物價上升,、加息、歐元再強(qiáng)勢這幾個環(huán)節(jié)之間,，形成了閉合的互相正激勵的機(jī)制,。對此，歐洲央行束手無策,。直到2008年9月全球金融危機(jī)爆發(fā),，引爆原油價格大跌，才使得這個閉合的激勵機(jī)制變成了負(fù)激勵,。
而在今天的歐元區(qū),，同樣存在歐元匯率強(qiáng)勢和原油價格上漲，為什么卻面臨通貨緊縮呢?上次那個閉合的互相激勵循環(huán)系統(tǒng),，有歐洲央行的主動參與,，即加息。在那個循環(huán)系統(tǒng)里,，加息非但沒有起到降低泡沫的作用,，反而火上澆油。原因在于,，只有在比較封閉的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)里,，加息才能收到抑制通脹的實(shí)效。而歐元區(qū)由于經(jīng)濟(jì)的高度開放性,，匯率和原油期貨價格都是控制不了的,，歐洲央行從傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)思維出發(fā)，結(jié)果當(dāng)然事與愿違,。
而今歐洲央行面臨原油價格和匯率雙雙強(qiáng)勢的局面,，面對的卻是通貨緊縮的局面,，不得不斷的降息來應(yīng)對。但是效果卻再次事與愿違,。歐洲央行面對的是一個新的怪圈,。其實(shí)，無論上一次,，還是這一次,，造成6年前后的那個怪循環(huán)的重要因素或都是歐元匯率。不同的只是,，歐洲央行上次的措施,，是因?yàn)椴粩嗟赝聘吡藚R率，而這一次,，則是在推動歐元匯率下跌未盡其力造成的,。
最近的一次歐洲央行例行會議，采取的都是可能導(dǎo)致歐元匯率下跌的措施,，但是歐元匯率卻不為所動,。原因在于，歐元區(qū)的基準(zhǔn)利率已經(jīng)低到零利率區(qū)間了,，甚至商業(yè)銀行的隔夜存款利率都已法定為負(fù)了,，因此已沒有了降息的空間。所以,，歐元的炒家們找不到做空歐元的理由,。美國在2009年也曾一度推行過零利率政策，在利率降無可降的情況下,，推了三次半的QE政策,。寬松貨幣，能使實(shí)際收益率下降,，在基準(zhǔn)利率降無可降的情況下,，有降息的功效。歐洲央行行長德拉吉在上次會議上,，認(rèn)為未來如果有必要,，歐洲央行可能實(shí)施QE的措施。
但是,，歐洲央行是由各個國家的央行行長組成的,，而各國情況不一樣，有不少國家反對再實(shí)行寬松貨幣政策,，德國就是主要反對者,。反對者認(rèn)為，歐洲是由銀行提供資金,，而不是金融市場,，目前,，歐洲的政府債券收益率處于非常低的水平，因此,，美國和英國的QE效應(yīng)歐元區(qū)可能難以復(fù)制,。這么看來，歐洲央行未來能否真推寬松貨幣政策,，就很難說,，歐元匯率因此也就跌不下去,。
歐元區(qū)今天是經(jīng)常賬戶的盈余地區(qū),，美國則是經(jīng)常賬戶的赤字地區(qū)。利率差異理論上會支持歐元走弱,，但經(jīng)常賬戶的情況卻支持強(qiáng)勢歐元,。這兩種力量在外匯市場碰撞，結(jié)果是歐元貶值幅度低于很多人的預(yù)期,。如何能真正使用市場化手段讓匯率按照自身意愿運(yùn)行,，歐洲央行真還沒有辦法。
