|
就當前的市場來看，拋開估值比主板高出200%乃至更多的中小股票不論,，就藍籌股而言,，市場的估值已與成熟市場相差無幾�,？紤]到股票每年利潤,、凈資產(chǎn)的增長只在10%到20%之間（成熟市場會更低），那么決定短期,、乃至兩三年之內(nèi)的行情,，主要的影響因素還是估值。
那么,，未來的估值會怎么樣呢,？一種主流的看法認為，隨著發(fā)行市場化改革的繼續(xù),、經(jīng)濟高增長的結(jié)束,，估值會一路下行，與全球成熟市場接軌,。換言之,，現(xiàn)在的估值雖然不高，但也難有大幅的抬升空間,。
從周邊的,、尤其是亞洲地區(qū)的新興市場來看，這種估值下降的趨勢在長期是有先例的,。以中國臺灣地區(qū)為例,，在經(jīng)歷過上世紀80年代末大泡沫之后，臺灣市場對成熟市場的估值溢價就呈一路下降趨勢,。
但把這種經(jīng)驗簡單搬到當前的A股市場,、以說明A股市場未來的估值必將一蹶不振，則面臨兩個問題,。
一則,，金融資產(chǎn)估值的接軌需要資本項的開放。日本與中國臺灣地區(qū)均于上世紀80年代中后期逐漸開放資本項目,，但股票的估值溢價仍在80年代末達到頂點,，此后花了長達十數(shù)年的時間，才慢慢下降至與海外市場齊平,。大陸目前則連匯率浮動尚未開始,，離資本自由流動,、以致對資產(chǎn)估值溢價起平抑作用則相去甚遠。
二則,，以中國臺灣地區(qū)為例,，由于經(jīng)濟增速仍然較高，雖然在上世紀80年代后期至今的20多年其股票估值相對于海外成熟市場不斷下降,，但仍以高估為略多,、低估為略少。其市盈率（PE）,、平均市盈率（PB）在過去20年的估值中樞大致分布在20倍,、2倍一線，也較當前A股藍籌股的估值為高,。
如此看來,，雖然A股未來數(shù)十年中，估值下行是必然趨勢,，但其下行速度也許沒有我們想象的那么快,，而且，即使繼續(xù)下行,，當前的估值也是在中樞,、甚至中樞以下了。
如果A股估值下降,，或者說與全球水平接軌的速度,，沒有上述主流理解所認為的那么快，那么股指上行的可能性就會更大,。A股歷來投機盛行,，在發(fā)行制度全面市場化之前，股票的籌碼屬性雖然在減弱,，但仍然存在,。溫故而知新，一個側(cè)面的數(shù)據(jù)可以證實A股歷史上投機的風氣有多么旺盛：同在A股,、H股上市的股票的算數(shù)平均溢價率雖然在最近兩年回到了50%左右（按市值加權(quán)的會低一些）,，但在1998年這個數(shù)字曾經(jīng)一度高達15倍多，2007年接近200%,，2010年底小盤股泡沫最盛時則在100%左右,，當前仍有近50%。
考慮到藍籌股當前的估值（1.5倍的PB）,、以及估值與成熟市場接軌也許會需要更長的時間,，藍籌股當前的機會遠大于風險。而過度質(zhì)疑估值中樞下降可能為時過早：這也許是把20年以后的邏輯拿到今天，用來解釋一個實際上由匱乏的流動性與趨勢所主導的市場,。
|