今年以來,，外管局審批合格境外機(jī)構(gòu)投資者(QFII)大幅提速：截至2012年9月19日,，外匯局累計核準(zhǔn)157家合格境外機(jī)構(gòu)投資者，投資額度308.18億美元,，其中今年以來核準(zhǔn)了72家機(jī)構(gòu)91.78億美元的投資額度(含追加投資額度)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過去年全年的19.2億美元和前年的30.5億美元,。
QFII審批大幅提速，是在中國資本項目和金融市場管制逐漸開放的背景下發(fā)生的,。在2002年QFII試點開始實施以來的三次擴(kuò)容中，擴(kuò)容幅度呈放大趨勢,。2007年根據(jù)第二次中美戰(zhàn)略經(jīng)濟(jì)對話成果而進(jìn)行的第二次擴(kuò)容中，QFII額度從100億美元增加到了300億美元；而在今年4月證監(jiān)會宣布的新一輪擴(kuò)容中，QFII額度新增了500億美元,。在去年下半年以來新興市場經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)波動,、市場參與者對新興市場預(yù)期惡化的背景下，我國跨境資本流入減緩,，對外直接投資和組合投資的管制大幅度放松,，致使去年四季度以來我國外匯占款和外匯儲備出現(xiàn)罕見的負(fù)增長，外匯占款5個月平均增量僅有129億元人民幣,，與此前月均3000億元的水平不可同日而語，QFII資本流入的副作用由此大大減輕,。加之中國資本市場規(guī)模之大，已經(jīng)不是這樣規(guī)模的QFII能夠輕易操縱得了,，也為大幅度提高合格境外機(jī)構(gòu)投資者投資額度創(chuàng)造了條件,。
同時,，從中國證券市場國際化平穩(wěn)可持續(xù)發(fā)展的視角來看，大幅度增加QFII投資額度有著特殊的意義,，而這一點在境外中國概念股做空浪潮中更是意義重大。
筆者認(rèn)為,，“證券市場國際化”包括三個層次內(nèi)容,，對于中國這樣一個發(fā)展中國家而言，其發(fā)展層次依次如下：最基礎(chǔ)的層次是上市公司業(yè)務(wù)國際化,，即本土上市公司的營業(yè)收入很大一部分來自國際貿(mào)易和海外經(jīng)營；第二個層次是內(nèi)資公司境外上市,；第三個層次是外國公司境內(nèi)上市,。數(shù)十年來,，特別是上世紀(jì)90年代以來,，上述三個層次的證券市場國際化在國內(nèi)外取得了長足發(fā)展,，但其負(fù)面影響也相當(dāng)明顯,，其中很大一部分風(fēng)險源于信息不對稱。
外部投資者與企業(yè)內(nèi)部人之間的信息不對稱是證券市場天然存在的問題,。而在其他條件相同的情況下,，境外上市企業(yè)的信息不對稱天然高于境內(nèi)上市企業(yè)，國外上市企業(yè)的信息不對稱天然高于國內(nèi)境外上市企業(yè),。由于在證券市場國際化第二層次上發(fā)達(dá)國家和地區(qū)資本市場總體上比來自發(fā)展中國家和地區(qū)的上市公司更強(qiáng)勢,，而且信息不對稱對風(fēng)險厭惡型投資者構(gòu)成了一種潛在風(fēng)險，信息不對稱造成的價格扭曲通常是發(fā)展中國家和地區(qū)上市公司不得不在境外資本市場付出“風(fēng)險貼水”的代價,，由此導(dǎo)致其境外上市收益大打折扣,。中小型企業(yè)克服此類信息不對稱和股價折扣問題要付出的服務(wù)費(fèi)等成本相對于其融資收益比例更高。正因為如此,，由于不滿公司估值過低,、企業(yè)收益與為之付出的服務(wù)費(fèi)等成本不相稱，近兩年泰富電氣,、康鵬化學(xué)、大連傅氏等一批境外上市中國企業(yè),，已經(jīng)相繼宣布將推行私有化退市,，未來這類企業(yè)還會越來越多。
當(dāng)然,，假如某一概念已在證券市場上贏得了投資者的廣泛認(rèn)同,，對盈利和增長的預(yù)期能夠壓倒對風(fēng)險的厭惡,，跨境上市的信息不對稱此時反而會增強(qiáng)境外市場投資者對盈利和增長的預(yù)期，進(jìn)而抬高股價,。
作為全世界第二經(jīng)濟(jì)大國和經(jīng)濟(jì)增長率最高的大國，外部市場對中國經(jīng)濟(jì)預(yù)期總體上趨向改善,，境外上市中國公司獲得這種額外“中國溢價”的幾率大大提高,。前幾年新能源、網(wǎng)絡(luò)和中國消費(fèi)等概念的公司尤其容易獲得這種額外的“中國溢價”,，從而令意欲上市的公司趨之若鶩,。
正由于信息不對稱可能造成上述“美麗”的結(jié)果,，一些中國公司特別是網(wǎng)絡(luò)概念公司即使明知是“惡之花”也為其所惑,，花費(fèi)了太多精力用于“包裝”業(yè)績,，結(jié)果給那些海外律師事務(wù)所和做空者創(chuàng)造了難得的可乘之機(jī),。這兩年海外資本市場興起中國概念股做空浪潮,，根源就在于此,。這股浪潮一旦興起并成了氣候,，發(fā)展中國家和地區(qū)企業(yè)在發(fā)達(dá)國家資本市場天然存在的信息不對稱和風(fēng)險貼水問題就進(jìn)一步惡化，進(jìn)而激勵某些機(jī)構(gòu)和個人利用這種走向極端的信息不對稱,，以及市場參與者非理性的恐慌性群體行為,，實施“造假打假”策略做空牟利,。他們用不全面、曲解乃至捏造的質(zhì)疑激起恐慌性的拋售浪潮,，遭遇質(zhì)疑的公司股價暴跌,，做空者獲利,。今年7月渾水研究一手制造的新東方事件就是這樣發(fā)生的,。
未來中國證券市場國際化發(fā)展到第三個層次——外國公司境內(nèi)上市時，這些外國證券同樣會面臨源于信息不對稱的風(fēng)險貼水和溢價問題,，由此產(chǎn)生的股價背離價值的大幅波動和種種道德風(fēng)險顯然不利于擬議中的國際板可持續(xù)發(fā)展,。
要解決這一問題,，監(jiān)管和法律的威懾都不過是成本高昂的事后措施,，通常也不能挽回當(dāng)事者的全部損失。筆者認(rèn)為,，引進(jìn)來自外國證券母國的投資者，在事前即可降低信息不對稱程度，進(jìn)而減輕上述股價背離價值的大幅度波動和相關(guān)道德風(fēng)險問題,。在實踐中，當(dāng)境外中國概念股普遍存在大幅度風(fēng)險貼水而股價過低時,，來自中國大陸的投資已經(jīng)在不同程度上緩解了這一問題,。從這個角度看，大幅度擴(kuò)大QFII額度之舉也為日后國際板創(chuàng)造了較平穩(wěn)運(yùn)行的環(huán)境，如相關(guān)部門能圍繞這條思路展開構(gòu)思一系列相關(guān)措施,，其正面效益潛力還可進(jìn)一步發(fā)掘出來,。