“如果中國(guó)今后能建立一個(gè)地方政府債務(wù)體系,，地方債主要出售給當(dāng)?shù)鼐用瘢?dāng)?shù)鼐用窬蜁?huì)基于自身的養(yǎng)老金,、福利等問題來考慮是否購(gòu)買,，這樣就構(gòu)成了對(duì)地方政府債務(wù)的制約�,！�
上面這段話出自央行行長(zhǎng)周小川之口,，是他近日在“中國(guó)金融40人論壇”所作《走出危機(jī)僵局需要設(shè)計(jì)新的激勵(lì)機(jī)制》主旨演講的一塊重要內(nèi)容，被敏銳的與會(huì)媒體單獨(dú)“挑”了出來,。由于周小川的身份,，他的講話容易被輿論猜測(cè)為中央政府行將重構(gòu)地方發(fā)債體（機(jī)）制以及政策調(diào)整的一個(gè)信號(hào)。
到去年年末,，國(guó)內(nèi)各級(jí)地方債余額已積累至10萬億，由此所引發(fā)的地方債危機(jī)被輿論所聚焦,。客觀地講,，所謂地方債危機(jī),，既有債務(wù)盤子巨大所造成的實(shí)打?qū)嵉膬斶�風(fēng)險(xiǎn)，也包含有媒體過度炒作對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的不恰當(dāng)放大,。
就總體而言,，地方債的抵押物是地方政府所掌握的土地資源，土地價(jià)格總體趨漲且漲幅可期,，以不可遏制的城市化進(jìn)程作為硬依托。日前央視“十年成就”報(bào)道最新披露的權(quán)威數(shù)據(jù)是,，國(guó)內(nèi)城市化率已突破50%，但以戶籍計(jì)算,，城市實(shí)有人口仍只占總?cè)丝诘?5%,，由此可得出兩條基本推論：第一，按每年1%至1.3%的城市化率,，國(guó)內(nèi)城市化進(jìn)程將至少維持20年,；第二，土地價(jià)格至少在20年間還將一路走高,。因而，地方債的償還能力就總體看,，并非輿論渲染的那么可怕,。
筆者作此客觀判斷，并非鼓吹地方政府可繼續(xù)放大發(fā)債盤子不受節(jié)制,，而應(yīng)當(dāng)借財(cái)政部從去年起上收地方直接發(fā)債權(quán)限,，改由財(cái)政部“代發(fā)代支”的機(jī)會(huì)，抓緊構(gòu)建新的地方發(fā)債約束機(jī)制,。筆者以為,，周小川所主張的“地方債主要出售給當(dāng)?shù)鼐用瘛钡恼咴O(shè)想,，恰是構(gòu)建“新約束機(jī)制”的可能嘗試之一。
國(guó)債信用來自于中央政府,，地方債信用則源自地方政府,。一般而論,，地方政府信用等級(jí)不及中央政府，因而,，地方債利率通常要高于國(guó)債,。由于地方發(fā)債過度，總體利率偏低,，作為地方居民,，購(gòu)買地方債的熱情呈逐年衰減狀態(tài),。大體在十幾年前，債券市場(chǎng)對(duì)于地方債的一般發(fā)債方式是,，認(rèn)購(gòu)環(huán)節(jié)向全國(guó)開放,，發(fā)債代理權(quán)由各家銀行競(jìng)標(biāo)獲取。代理銀行在規(guī)定發(fā)債期限內(nèi),，若不能完成承銷額度,，剩余額度得由銀行“吃進(jìn)”,。為了調(diào)動(dòng)銀行積極性,，地方債交易市場(chǎng)應(yīng)運(yùn)而生,，美其名曰為金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新。由于債券交易謀求短期套利通常需要大額資金支持，于是，債券購(gòu)買者漸由居民為主嬗變?yōu)闄C(jī)構(gòu)投資者（包括各類商業(yè)銀行）為主,，甚至境外游資亦通過“曲線入市”方式進(jìn)場(chǎng)作短期套利。如此一來,，債券少人問津的難題迎刃而解,，地方政府笑口常開,，但過度發(fā)債的沖動(dòng)也隨之放大……
有了以上背景分析,，人們不難發(fā)現(xiàn)，周小川作為央行行長(zhǎng)所提建議,，除致力于約束地方發(fā)債沖動(dòng)外,，還包含有央行的“小算盤”：其一,，以此降低商業(yè)銀行熱衷債券交易的風(fēng)險(xiǎn),；其二,，讓更多銀行資金回歸服務(wù)中小企業(yè)和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“金融本位”。
假如周小川的建議最終作為政策實(shí)施,，地方債的購(gòu)買主體將重新定位于當(dāng)?shù)鼐用駷橹�,，那么明擺著的“攔路虎”也是顯而易見的,，那就是怎樣才能撬動(dòng)本地居民踴躍認(rèn)購(gòu)地方債呢,？很顯然,，唯一可用的撬杠就是確保地方債利率明顯高于同期銀行定期利率——而目前,，以五年期為例,，地方債利率比銀行利率低1.5個(gè)百分點(diǎn)左右。而一旦涉及到提高債券利率,，利益相關(guān)方之多，博弈之復(fù)雜激烈,，就不是央行可說了算的,。因而,，與其說“地方債主要出售給當(dāng)?shù)鼐用瘛笔墙ㄗh，不如說它在眼下最多只是個(gè)設(shè)想與探討,。