中國(guó)連續(xù)5年成為全球第二大債權(quán)國(guó),，但我國(guó)的對(duì)外凈債權(quán)僅僅存在于賬面,，對(duì)外凈債權(quán)的收益率十分低下,。這種資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡帶來(lái)的國(guó)際資本流動(dòng)與匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),，也對(duì)傳統(tǒng)貨幣政策形成新挑戰(zhàn),。我們應(yīng)該擴(kuò)大居民個(gè)人用匯,，逐步實(shí)現(xiàn)藏匯于民,，進(jìn)一步放松個(gè)人資本項(xiàng)目跨境交易,，徹底改善中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債嚴(yán)重失衡的現(xiàn)狀,。
國(guó)際頭寸表是國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表的重要組成部分,，由于我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的失衡，導(dǎo)致我國(guó)處于較大的風(fēng)險(xiǎn)敞口之下,，因此,，防范資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于中國(guó)金融和經(jīng)濟(jì)安全意義重大。
一般而言,，一國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)交往（流量）和對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債狀況（存量）分別集中反映在其國(guó)際收支平衡表和國(guó)際投資頭寸表中,，如同企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表一樣，國(guó)際投資頭寸表是國(guó)家對(duì)外的資產(chǎn)負(fù)債表,，是一國(guó)對(duì)外金融資產(chǎn)和負(fù)債狀況的整體反映,，也是國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)決策和市場(chǎng)涉外風(fēng)險(xiǎn)防范的重要信息參考。
中國(guó)成為全球第二大凈資產(chǎn)國(guó)
國(guó)際上,，對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債之和占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）的比重代表一個(gè)國(guó)家對(duì)外金融開(kāi)放的程度,。2004至2011年以來(lái)，中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)和對(duì)外負(fù)債均呈現(xiàn)出迅速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),，年均增速分別達(dá)26%和24%,，凈資產(chǎn)更是增長(zhǎng)30%以上，中國(guó)也連續(xù)5年成為全球第二大凈資產(chǎn)國(guó),，也就是債權(quán)大國(guó),。可以說(shuō),，從經(jīng)濟(jì)循環(huán)的角度看,，對(duì)外資產(chǎn)主要是歷年來(lái)貿(mào)易順差累積的結(jié)果,，也是我們改革開(kāi)放30多年來(lái)成果的體現(xiàn)；但是另一方面,，我國(guó)的對(duì)外凈債權(quán)僅僅存在于賬面,，對(duì)外凈債權(quán)的收益率十分低下。根據(jù)外管局的數(shù)據(jù),，截至2011年底,，中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)為4.72萬(wàn)億美元，對(duì)外負(fù)債為2.94萬(wàn)億美元,。盡管中國(guó)對(duì)外凈資產(chǎn)高達(dá)1.77萬(wàn)億美元,，但2011年中國(guó)的對(duì)外投資凈收益卻為-268億美元，是20年來(lái)最大的負(fù)值,。我們到底該如何看待這一負(fù)收益,？
事實(shí)上，這種“負(fù)收益”與我國(guó)的對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡有很大關(guān)系,。從國(guó)際頭寸表的構(gòu)成上看,，對(duì)外資產(chǎn)包括對(duì)外直接投資、證券投資,、其他投資和儲(chǔ)備資產(chǎn)以及金融衍生品等,；對(duì)外金融負(fù)債包括來(lái)華直接投資,、證券投資,、其他投資和金融衍生品等。在對(duì)外資產(chǎn)中儲(chǔ)備資產(chǎn)比重過(guò)高,，多年來(lái)幾乎都占到總資產(chǎn)的七成左右,，在對(duì)外負(fù)債中，直接對(duì)外投資（FDI）也過(guò)高,，占到總負(fù)債的六成左右,，這就是中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債的非常獨(dú)特的“7：6結(jié)構(gòu)”。我國(guó)外來(lái)投資主要是對(duì)華直接投資,，而對(duì)外投資主要是儲(chǔ)備資產(chǎn)的運(yùn)用,，由于前者主要是股權(quán)投資，后者主要是債權(quán)投資,，而一般情況下股權(quán)投資的收益率要大于債權(quán)投資的收益率,，因此就造成了我國(guó)凈資產(chǎn)收益率很低，多年來(lái)為逆差的局面,。
對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)
我國(guó)的對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡會(huì)帶來(lái)國(guó)際資本流動(dòng)與匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn),。除了國(guó)際頭寸表收益的不平衡、結(jié)構(gòu)的不平衡之外,，分布也并不平衡,，就是對(duì)外資產(chǎn)在政府部門(mén)和非政府部門(mén)之間分布的不平衡,。中國(guó)對(duì)外凈資產(chǎn)共計(jì)2萬(wàn)億美元，其中政府部門(mén)儲(chǔ)備資產(chǎn)為3.2萬(wàn)億美元,，非政府部門(mén)對(duì)外凈負(fù)債1.2萬(wàn)億美元,，相當(dāng)于GDP的近20%。私人部門(mén)的資產(chǎn)配置失衡帶來(lái)一個(gè)長(zhǎng)期的問(wèn)題：由于私人部門(mén)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于集中,，企業(yè)大量的對(duì)外負(fù)債并沒(méi)有相應(yīng)的對(duì)外資產(chǎn)相匹配,，資產(chǎn)負(fù)債表依然比較脆弱，并沒(méi)有脫離傳統(tǒng)意義上的外債風(fēng)險(xiǎn),。迄今為止,，F(xiàn)DI已經(jīng)積累了大量的未分配利潤(rùn)。一旦中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn),，對(duì)人民幣資產(chǎn)回報(bào)率預(yù)期顯著下降,，就會(huì)把人民幣資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為外匯資產(chǎn)，從而加劇人民幣貶值的壓力,，對(duì)于這種可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)我們也需保持高度警惕,。
我國(guó)的對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡對(duì)傳統(tǒng)貨幣政策形成新挑戰(zhàn)。一方面,，由于私人部門(mén)購(gòu)買外匯資產(chǎn)的增加,，央行被動(dòng)收回人民幣流動(dòng)性，造成一定程度的貨幣緊縮,；而另一方面,，在形成人民幣貶值預(yù)期的情況下，非政府部門(mén)增加美元減少人民幣資產(chǎn),，在國(guó)內(nèi)資產(chǎn)配置上則表現(xiàn)為增加貨幣資產(chǎn),，減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)配置，因此流動(dòng)性需求上升,，在相同的貨幣供給下貨幣條件顯得更緊,，這直接導(dǎo)致貨幣增長(zhǎng)方式和政策傳導(dǎo)機(jī)制可能發(fā)生變化。外匯占款作為基礎(chǔ)貨幣創(chuàng)造的機(jī)制將會(huì)弱化,。實(shí)際上,，2011年三季度這個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)開(kāi)始了。今年上半年新增外匯占款僅為3026億美元,，不及去年同期增量的15%,，期間甚至出現(xiàn)過(guò)兩次負(fù)增長(zhǎng)，貨幣流動(dòng)性出現(xiàn)了一定程度的“漏損”,。外匯占款作為貨幣增長(zhǎng)來(lái)源的重要性將下降,，甚至負(fù)貢獻(xiàn)，這同樣是新的政策挑戰(zhàn)。
應(yīng)逐步實(shí)現(xiàn)藏匯于民
無(wú)論我們是否愿意面對(duì),，中國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的國(guó)際國(guó)內(nèi)格局正在發(fā)生著重大改變,，這既是對(duì)人民幣匯率的考驗(yàn)，也是對(duì)貨幣當(dāng)局和決策者的新挑戰(zhàn),。在這種新的格局變化下,，如何重新定位建立在升值預(yù)期基礎(chǔ)上的人民幣國(guó)際化路徑？如何增強(qiáng)貨幣政策的有效性和彈性,？如何改革國(guó)際收支賬戶發(fā)生趨勢(shì)性改變下的外匯管理制度,？這些都是擺在決策者面臨更大的挑戰(zhàn)。
為規(guī)避中國(guó)式對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn),，必須積極調(diào)整對(duì)外資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu),，降低儲(chǔ)備資產(chǎn)的比重，逐步調(diào)整由政府主導(dǎo)持有對(duì)外資產(chǎn)的格局,，私人部門(mén)將從凈負(fù)債狀態(tài)轉(zhuǎn)變?yōu)榛酒胶獾馁Y產(chǎn)狀態(tài),。應(yīng)該以擴(kuò)大居民個(gè)人用匯自主權(quán)為著力點(diǎn)，逐步實(shí)現(xiàn)藏匯于民,，進(jìn)一步放松個(gè)人資本項(xiàng)目跨境交易,，如允許境內(nèi)居民個(gè)人進(jìn)行境外投資，包括境外實(shí)業(yè)投資和證券投資等,，徹底改善中國(guó)對(duì)外資產(chǎn)負(fù)債嚴(yán)重失衡的現(xiàn)狀,。