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最近一段時間，中國股市極端低迷,，證券時報與新浪財經(jīng)聯(lián)合發(fā)起了“拯救股市”的大討論,。9月7日股市大漲，有人覺得股市已經(jīng)自我救贖,，至少是開始了自我救贖,。其實不然。
中國的市場化改革,，一直在國家力量和市場力量之間博弈,。總體來講,，是一個國家力量不斷退縮,，市場力量不斷壯大的過程。當(dāng)然，我們也能看到在歷史的某個時點,，或者某些行業(yè),，會出現(xiàn)國進(jìn)民退的現(xiàn)象。資本市場也是如此,。中國的股市最初是為了給國有企業(yè)融資而開設(shè)的,，這個初衷無可厚非。很多人對比歐美發(fā)達(dá)國家的資本市場,，批評我們的市場重融資而輕回報。其實這是不客觀的,。很多人都注意到了一個奇怪的現(xiàn)象：就是在過去二十幾年的中國股市里,，有不多的幾個堅持現(xiàn)金分紅的上市公司，但它們的估值并不高,。這說明了什么,？無非是告訴我們：早期參與股市的投資者，并不看重上市公司的分紅回報,。既然投資者都不在乎融資者的分紅,，那么為什么融資人要把大量的利潤拿來分紅呢？這是一個很現(xiàn)實的問題,。資本市場上并沒有道德的血液,，大家都是逐利的。
那么我們能像很多市場批評人士那樣認(rèn)為：中國的投資者特別的不成熟嗎,？這也是似是而非的觀點,。表面上看，中國的股民不看重分紅回報,，喜歡博取短期價差,。而這種短期價差實際上整體而言是一個零和游戲。如果扣除手續(xù)費(fèi),，和中國市場的制度性缺陷,，總體收益還是負(fù)數(shù)。這也是為什么有經(jīng)濟(jì)學(xué)家講中國股市是一個賭場,，甚至是連賭場都不如的原因所在,。但是經(jīng)濟(jì)學(xué)告訴我們：每一個投資者都是理性的。沒有一個人會為了輸錢而進(jìn)入資本市場,。那么應(yīng)該如何看待中國的投資人呢,？這其實是和我們的漸進(jìn)性改革分不開的。
我們的資本市場是逐步建立起來的,，一開始市場容量很小,，是一個試驗場。既然容量那么小,，對于融資者來講,，只需要吸引社會上最喜歡風(fēng)險的那一小撮投資者就可以了,。我們這個社會中的每一個投資者都有不同的風(fēng)險偏好：有的人特別喜歡冒險，或許有1%的希望都會愿意去試一試,；而另外有一些人特別不喜歡風(fēng)險,，他們寧愿獲取固定回報。對于初期的中國股市來講,，其參與者都是愿意通過短期交易而獲利的風(fēng)險愛好者,。他們其實就是像參與賭場一樣地參與到初創(chuàng)的中國股市中來。因此,，理性的股市融資者也會投其所好,，盡量讓股價波動頻繁，而不在意每年的分紅回報有多少,。
既然在初期的中國股市上,，融資者是那么有利可圖，他們可以不需提供回報就獲得大量資本,，那么上市的權(quán)利也就變得炙手可熱,。很多人建議減少股票的供給量或者暫停新股上市，這都是違背市場原則的,。因為現(xiàn)在的新股并不是發(fā)不出去,，很多新股上市都能高價開盤，為什么要暫停上市呢,？就像有一個商品供不應(yīng)求,，卻有人要求該商品停止銷售一樣，這顯然滑稽可笑,。
當(dāng)然,，新股的大量上市，會逐步給二級市場帶來壓力,。融資的能力漸漸下降,。這就倒逼融資者注重投資者回報，從而吸引更多的投資人介入這個股票市場,。如果把全部的投資人按照其風(fēng)險偏好程度排序,，可以看到，融資人試圖吸引的新投資人,，其風(fēng)險偏好程度一定是低于已經(jīng)入市的老投資人的,。所以我們可以預(yù)期，股市的分紅回報比例是在不斷上升的,。這從我們過去二十幾年的證券市場的變化中也可以得到印證,。
如果這個股票市場是中國唯一的一個資本市場，我們本來可以預(yù)期這樣的一個漸進(jìn)的發(fā)展過程。但是中國的市場化改革還有一個趨勢,，就是民營力量在市場化的過程中逐步壯大,。這個趨勢在金融市場上的表現(xiàn)，就是民間借貸市場的逐步擴(kuò)大,。最近一段時間,，隨著經(jīng)濟(jì)形勢的惡化，各種被高利貸逼迫而破產(chǎn)的企業(yè)新聞充斥于耳,。好像民營企業(yè)家都是不理性的經(jīng)濟(jì)人,，明知道高利貸是毒藥還要往下喝。而事實是：過去幾十年中國民營企業(yè)的超常規(guī)發(fā)展,，都是依賴了這樣的民間借貸市場而發(fā)展起來的,。盡管政府很少給予民間借貸以陽光下的幫助，但是市場的力量還是在這個陰暗角落得到了真實的體現(xiàn),。絕大部分時間內(nèi)，所謂的“高利貸”給予了民營經(jīng)濟(jì)以相當(dāng)正面的支持和幫助,。否則很難理解為什么那么多的民間資金愿意參與其中,。民間借貸的中介人其實是真正的金融家，他們針對不同風(fēng)險偏好者設(shè)計了不同的產(chǎn)品,。比如現(xiàn)在浙江的民間借貸市場上,，10萬以上的定期存款，就可以獲得遠(yuǎn)高于銀行利息的“貼息”,，100萬以上的存款,，其固定無風(fēng)險回報早已高達(dá)6%-7%。即使我們的藍(lán)籌股分紅50%,，那么10倍市盈率的分紅回報也只有5%,，怎么可能吸引廣大的風(fēng)險偏好型投資者呢？
所以,，針對最近一段時間的股市下降,，很多人都在股市的制度建設(shè)上討論問題，忘記了跳出股市本身,，在更大范圍的資本市場上來看一看,，如今的股市究竟在各種資本市場的競爭中有什么樣的優(yōu)勢？國家壟斷的股票市場,，和民間借貸市場的競爭中,，能夠有什么樣的優(yōu)勢？推倒重來也好,，重新裝修也好,，都不是你一家說了算的，最終還是要在競爭中決定誰笑到最后。我們與其在這里討論應(yīng)該如何拯救股市,，不如預(yù)期一下,，我們的股市會如何演變？
從上面的分析我們可以看到,，市場化的進(jìn)程是一個最終決定性的因素,。我們的經(jīng)濟(jì)增長，結(jié)構(gòu)演化,，都是在這個總的框架下的具體表現(xiàn),。資本市場究竟是如何的一個結(jié)構(gòu)，取決于政府在制度建設(shè)上能不能優(yōu)于民間力量,。打壓民間借貸,，維護(hù)壟斷地位是方案一；發(fā)展民間借貸,，讓其陽光化,，從而促進(jìn)競爭是方案二；一邊打壓,，一邊強(qiáng)化制度建設(shè),，讓股票市場能夠有足夠的吸引力，是方案三,。股市的每一波大牛市都是新投資者參與的結(jié)果,。所以，每一次拿出來多少制度創(chuàng)新和完善程度,，是我們判斷一輪新牛市成立與否的依據(jù),。如果僅僅是放松一下銀根，即使股指短期內(nèi)上漲了,，還是會跌回原形,。股市無人能救，也無須救贖,，自助者人助之,。
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