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9月3日起,，中央電視臺推出《我們還能相信A股嗎》系列討論節(jié)目,，邀請筆者和中國社科院金融市場研究室尹中立作開篇討論。對于A股市場跌跌不休的最緊要的理由,，筆者認(rèn)為有兩點(diǎn),，一是缺乏獨(dú)立的定價(jià)權(quán)，二是改革措施相對滯后,。這兩個因素疊加作用,，導(dǎo)致市場參與者過分解讀利空因素，投資者信心嚴(yán)重低落,，股指與經(jīng)濟(jì)基本面嚴(yán)重背離,。
截至８月底，今年以來深證成指跌幅為７．９４％,，上證綜指和滬深３００指數(shù)跌幅超過６％,，而中國經(jīng)濟(jì)上半年同比增長為7.8%,。反觀全球其他主要股指，在經(jīng)濟(jì)增長相對低迷的情況下,，除了阿根廷ＭＥＲＶＡＬ指數(shù)微幅下跌外,，包括歐美、日韓以及新興經(jīng)濟(jì)體在內(nèi)的大部分國家的股指都出現(xiàn)了較大幅度的上漲,，其中納斯達(dá)克指數(shù)漲幅超過了１７％,，香港恒生指數(shù)今年以來漲幅接近６％。即使歐洲經(jīng)濟(jì)增長相對強(qiáng)勁的德國,，前兩季度ＧＤＰ增速只有１．１８％和１．６３％,，但德國ＤＡＸ指數(shù)漲幅卻接近１７％,。
中國股市如此背離經(jīng)濟(jì)基本面,，究竟出了什么問題呢？筆者認(rèn)為,，最大的背景是缺乏獨(dú)立的市場定價(jià)權(quán),。雖然我們建立了股票和期貨市場，但是評價(jià)體系主要還是靠外界力量左右,，甚至外界的評價(jià)體系發(fā)揮著主導(dǎo)的作用,。眾所周知，我國基金公司的一個鮮明特征,，就是投資跟風(fēng),、持股扎堆，這既可以解釋為投資習(xí)慣,，其實(shí)更與缺乏獨(dú)立的價(jià)值判斷能力相關(guān),。我們還看到，國內(nèi)眾多機(jī)構(gòu)在分析中國經(jīng)濟(jì)存在的問題以及優(yōu)勢的時(shí)候,，基本上是人云亦云,，"聽人家的"、"聽外邊的",，缺少獨(dú)立性,。而要建立獨(dú)立的定價(jià)體系，形成獨(dú)立的定價(jià)權(quán),，可能還要經(jīng)歷一個比較長的時(shí)期,。
影響股市運(yùn)行的第二個大的因素，是改革有欠缺,。2006年至2007年,，中國股市走出波瀾壯闊的行情，雖然后期出現(xiàn)了一定比重的泡沫,，但改革催生行情的邏輯得到了彰顯,。當(dāng)時(shí)集中推出了一系列改革措施,，包括宏觀的人民幣匯改、國企改革,、國有銀行改制,，微觀的包括股權(quán)分置改革等。當(dāng)時(shí)為推進(jìn)股權(quán)分置改革,，財(cái)政,、稅收、金融,、社保等方面給出了一系列組合扶持政策,。而最近3年，不僅股改政策的利好效應(yīng)消化完了,，而且,，股改后續(xù)改革安排的跟進(jìn)緩慢。如此,，在解禁股效應(yīng)疊加到一定程度時(shí),，市場動能受到較大壓制。定價(jià)權(quán)問題和改革不足問題,，再與我們經(jīng)常提到的宏觀經(jīng)濟(jì)因素,、企業(yè)利潤下滑因素等疊加在一起，造成了A股市場信心嚴(yán)重下滑,，甚至接近崩潰,。
現(xiàn)在一說到股市價(jià)值，大家首先想到的是拿中國股市的市盈率和美國股市去作對比,。但筆者認(rèn)為,，這個對比只具有參考價(jià)值，不具備科學(xué)價(jià)值,。把中國經(jīng)濟(jì)與美國經(jīng)濟(jì),、把中國股市和美國股市做簡單對比的思路需要摒棄。因?yàn)橹袊?jīng)濟(jì)與美國經(jīng)濟(jì)本身就存在諸多不可比性：發(fā)展階段不同,，拉動經(jīng)濟(jì)的主要動力不同,，結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要任務(wù)也不同。所以,，完全參照發(fā)達(dá)市場市盈率等標(biāo)準(zhǔn)的思路是根本錯誤的,。
截至8月31日，A股平均市盈率為12.47倍,，滬深300市盈率為9.98倍,，美國標(biāo)準(zhǔn)普爾市盈率為14.19倍，道瓊斯為12.75倍。即使機(jī)械地對比數(shù)據(jù),，我們也清楚地看到,，A
股市盈率已經(jīng)和美國股市很接近，甚至還低于它,。但大家還是沒有信心,。美國股市比中國股市的市盈率高，投資者還信心爆棚,。所以說,，中國相當(dāng)多的機(jī)構(gòu)投資者沒有作為，也沒有自己的主張,。
再看華爾街的投行機(jī)構(gòu)們,，它們一方面受到民眾質(zhì)疑（前期爆發(fā)的占領(lǐng)華爾街運(yùn)動就是這一矛盾的集中體現(xiàn)）；另一方面在千方百計(jì)維護(hù)本土股市的價(jià)值中樞,。為此,，他們不惜把成本轉(zhuǎn)嫁給其他國家。
現(xiàn)在華爾街似乎形勢一片大好,，上市公司業(yè)績創(chuàng)出了歷史新高,。我們承認(rèn)并欽佩美國科技類企業(yè)在全球領(lǐng)先的實(shí)力,，但它目前的報(bào)表是不是都扎實(shí)可靠,，也要打個問號。況且,，全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)由美國始,，美國內(nèi)部危機(jī)以及和它相關(guān)聯(lián)的歐債危機(jī)，都必將對美國資本市場產(chǎn)生非常直接的影響,，美國股市信心爆棚違反邏輯,。
A股市場推出了一系列新措施，如新股發(fā)行改革,、退市制度等,，但投資者仍表示并不太滿意。9月2日證監(jiān)會向社會公布了上市公司現(xiàn)金分紅的進(jìn)展：近3年提高得很快,，2011年比2010年分紅金額提高了29%,；分紅資金占利潤的比重超過25%，提高了2.7個百分點(diǎn),。這都是比較大的變化,。但是大家認(rèn)為分紅還是不夠，并且有人呼吁免除紅利稅,。這種情緒說明,，市場參與者對市場的認(rèn)識和投資思路都有一定的紊亂，改革氛圍和市場信心指數(shù)很差。A股的市場機(jī)制確實(shí)需要精心打造,，有的方面是需要“再造”,。
A股市場長期表現(xiàn)為“牛短熊長”，那么,，是不是我國股市的投資文化就是如此,？筆者認(rèn)為，首先要對中國本土的投資文化以及亞洲的投資文化切實(shí)地給予尊重,，我們必須承認(rèn)亞洲投資文化和歐美的不同,。香港、臺灣股市的起伏與內(nèi)地股市盡管不是總同步,，但是更具可比性,；內(nèi)地股市與歐美股市則很難比較。當(dāng)牛市到來的時(shí)候,，泡沫隨之爆發(fā)的程度遠(yuǎn)高于歐美股市,，這種“內(nèi)傷”、過度的透支之后,，修復(fù)的時(shí)間也要長一些,。
即使有文化因素，A股市場的機(jī)制體制改革仍有很大的空間,。無論是發(fā)行定價(jià)和交易定價(jià),，都還存在不小的問題。證監(jiān)會對新股上市定價(jià)機(jī)制進(jìn)行了一系列調(diào)整,，已初步發(fā)揮作用,，但筆者認(rèn)為還是有很大的缺失。為什么歐美股市一二級市場價(jià)格容易接軌,，而A股市場卻做不到,。包括分紅、退市等環(huán)節(jié),，目前搭建了制度框架,，但運(yùn)行還處于初級階段。這就決定了內(nèi)地股市還會暴漲暴跌,，還會牛短熊長,。
當(dāng)然，大道理會管住小道理,。既然現(xiàn)在暴跌到這個程度,，筆者認(rèn)為投資機(jī)會確實(shí)已經(jīng)來臨。不要光看眼下的哀鴻遍野,，投機(jī)者和投資者會抓住當(dāng)前的難得機(jī)會,。我們應(yīng)該能夠相信A股，期待A股市場在改革繼續(xù)深化的大背景下，能夠展現(xiàn)出新興加轉(zhuǎn)軌的風(fēng)貌來,。
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