在中國社會科學(xué)院金融所成立十周年所召開的“中國金融理論與實(shí)踐：十年回眸”論壇上,，社科院副院長李揚(yáng)教授圍繞金融改革，談了金融改革與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系及影響金融改革的國際國內(nèi)因素,，其中,，在談到人民幣國際化時，他認(rèn)為,，應(yīng)慎言人民幣國際化,。他認(rèn)為，自金融危機(jī)以來,，幾個在金融業(yè)發(fā)展里面的金科玉律,，是引導(dǎo)我們研究中國下一步金融改革和發(fā)展的導(dǎo)向，即是金融改革和發(fā)展的取向,。這樣的原則有三：第一,，金融要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。如果不適應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,，即使技術(shù)上再先進(jìn),，模型再深奧，都不是我們所需要的改革和發(fā)展,。所以,，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)就是金融的一個最基本的要求。第二,，就是要堅持市場化的方向,。金融本質(zhì)上就是個市場化的東西，非市場化的條件下無所謂金融,。第三,，就是創(chuàng)新和監(jiān)管之間必須形成一種平衡。此次的危機(jī)在于美國的金融創(chuàng)新過度，脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需要,。所以要在創(chuàng)新和監(jiān)管之間形成一種好的平衡,。李揚(yáng)說，去年在美國,，有一個大家認(rèn)為可能會是史上最嚴(yán)格的監(jiān)管法,，但是出來之后，對創(chuàng)新卻給了相當(dāng)大的空間,。所以我們可以看到美國當(dāng)局,，即使是在金融危機(jī)如此嚴(yán)重的情況下還在考慮創(chuàng)新和監(jiān)管的平衡，這樣的一種立法精神是值得我們汲取的,。李揚(yáng)副院長重點(diǎn)論述了影響金融改革發(fā)展的四個主要因素,。
| |
一、全球經(jīng)濟(jì)減速下金融業(yè)面對的挑戰(zhàn) |
李揚(yáng)說,，全球經(jīng)濟(jì)減速是我們必須面對的一個非常嚴(yán)峻的現(xiàn)實(shí),。在經(jīng)濟(jì)減速的情況下，金融業(yè)面對的挑戰(zhàn)是什么,，我們的金融業(yè)之后要重點(diǎn)發(fā)展什么,，是一個要考量的問題。在之前一段時期是資本主義歷史上特別值得注意的一段,。這一段世界發(fā)生了三百年以來都未出現(xiàn)的現(xiàn)象：發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體作為一個總體緩慢的減速,；發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體以外的所有經(jīng)濟(jì)體，亞洲,，拉美,，甚至是非洲，都有相當(dāng)可觀的增長,。所以這是一個黃金的二十年,，基本沒有什么太明顯缺陷的二十年。增長,，低通脹，在世界的其他地方都有表現(xiàn),。所以現(xiàn)在已經(jīng)有一些經(jīng)濟(jì)的史學(xué)家開始總結(jié)了,，亞洲經(jīng)濟(jì)體快速的現(xiàn)代化是可以與經(jīng)濟(jì)史上的文藝復(fù)興和工業(yè)革命相提并論的最重要的發(fā)展之一。原因有兩條,，第一是全球化,，也就是說在過去的二三十年里，全世界的各種國家都獲得了個新的發(fā)展背景,，就是我們都能在全球范圍內(nèi)配置資源,。第二，過去幾十年的增長主要是在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體之外,。那是因?yàn)檫@樣的一些國家,，只要引進(jìn)了合適的政策框架,，就有可能比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有著更快的增長潛力。因?yàn)榭梢砸M(jìn),，不用自己開發(fā)技術(shù),，再輔以國內(nèi)廉價的勞動力。這是肯定絕對的比較優(yōu)勢,。然后將在農(nóng)業(yè)中未充分就業(yè)的勞動力轉(zhuǎn)移到以出口為導(dǎo)向的,，利用進(jìn)口技術(shù)的制造業(yè)來全面提高勞動生產(chǎn)率。中國其實(shí)就是這樣,，到現(xiàn)在為止還是在走這個路子,。低成本、浪費(fèi)資源,、破壞環(huán)境,，這些成本都不算在里面，使得我們的成本更低,。減速是因?yàn)樯鲜鰲l件都已經(jīng)不復(fù)存在,。減速從去年就已經(jīng)產(chǎn)生。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體減速是毫無疑問的,，原來我們以為即使發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)減速了,，新興經(jīng)濟(jì)體還會像朝陽一樣。但是,，在全球化的背景之下,，不可能有國家可以獨(dú)善其身，只是早或者遲的問題,。金磚國家在去年是最炙手可熱的,，但是今年狀況也不好，中國的狀況大家知道了,；印度現(xiàn)在已經(jīng)差到國內(nèi)發(fā)生政治騷亂了,；而且這樣的狀況可能還會持續(xù)很長一段時間。原因有這么四點(diǎn),。
第一,、長期以來我們使用的廉價勞動力終將耗盡，勞動力成本已經(jīng)開始提高,，而且我們是主動的提高勞動成本,，主動地削弱我們的競爭力。
第二,、制造業(yè)部門的就業(yè)率已經(jīng)達(dá)到峰值,，進(jìn)一步的發(fā)展就必須要從制造業(yè)轉(zhuǎn)到服務(wù)業(yè)。但是在目前的狀況下，制造業(yè)的勞動生產(chǎn)率高于服務(wù)業(yè)的勞動生產(chǎn)率,，因此向服務(wù)業(yè)的大規(guī)模轉(zhuǎn)移就意味著服務(wù)業(yè)的勞動生產(chǎn)率下降,。這是一個極為嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。我們服務(wù)業(yè)的生產(chǎn)率只相當(dāng)于制造業(yè)的百分之七十,。在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體,，他們的服務(wù)業(yè)的產(chǎn)值是高于制造業(yè)的，也就是說他們是高端的服務(wù)業(yè),，而我們是低端的服務(wù)業(yè),。目前我們轉(zhuǎn)移的多是低端服務(wù)業(yè)，因此這種轉(zhuǎn)移越大,，我們的產(chǎn)值下降得越快,。我們在向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移的時候給了大量的政策，大量的資本,，大量的土地,，這些都是成本，效益還沒有見到,，成本卻已經(jīng)投下去了,。
第三、過去,，要想使GDP增長就投資,，現(xiàn)在很多地方還是這樣。雖然東部地區(qū)已經(jīng)不再依靠它了,，但是中西部依然是這樣,。投資長期積累有資本存量，資本存量要維護(hù),，就要有新增的儲蓄去維護(hù)它,。比如美國的基礎(chǔ)設(shè)施陳舊，就是因?yàn)樗鼈儊聿患熬S護(hù)了,，中國有些地方也到了這個程度了,，維護(hù)也是要占資源的。
第四,、隨著新興經(jīng)濟(jì)體越來越接近科技前沿,，必須從依賴技術(shù)進(jìn)口轉(zhuǎn)向自我創(chuàng)新。所以黨中央近幾年連續(xù)不斷的地開以創(chuàng)新為主體的會議,。所以我們要全面的建設(shè)創(chuàng)新型的國家，否則我們將繼續(xù)落后于其他的新興經(jīng)濟(jì)體,。
實(shí)體經(jīng)濟(jì)的這些變化,，其金融后果是什么呢？最突出的后果就是，連續(xù)數(shù)十年不斷增長的國民儲蓄率可能下降,，現(xiàn)在種種跡象表明儲蓄率到頂了,，在走下坡路。國民儲蓄率下降會導(dǎo)致好幾個后果,。
第一,、自然利率就上升了，要求更有效率的使用儲蓄,，像現(xiàn)在這樣浪費(fèi)儲蓄是不行的,。
第二、銀行存款增長率下降,，最近幾年都是下降,，雖有上升但是不明顯，所以現(xiàn)在看來總體表現(xiàn)出下降的趨勢,。我們的銀行是存款立行,，就靠存款來吃利息差，現(xiàn)在存款拉不到了,，特別是企業(yè)存款下降,，抬高了銀行的資金成本，增大了流動性風(fēng)險,。
第三,、銀行規(guī)模擴(kuò)張的模式將要走到末路了，我們迄今為止還是在擴(kuò)大規(guī)模,，“做大做強(qiáng)”,，做強(qiáng)是虛，做大是真�,，F(xiàn)在我們和當(dāng)年的日本一樣,，世界前十大銀行里面有六個是中國的。日本當(dāng)年做大沒有做強(qiáng),，馬上前十名沒它了,，變成了中國。但是僅依靠規(guī)模擴(kuò)張的模式是不能持久的,。金融界的規(guī)模擴(kuò)張道路都不可持續(xù)了,。金融體系內(nèi)的競爭將加劇，這種競爭不僅來自傳統(tǒng)的金融業(yè),，也來自于各種創(chuàng)新型金融產(chǎn)品和創(chuàng)新型金融機(jī)構(gòu),。這樣一個經(jīng)濟(jì)減速的金融后果從綜合來說就是資本的回報率會下降，作為整個國家,，資本回報率下降就使人民幣匯率的貶值壓力有可能產(chǎn)生,。這會使得連續(xù)多年的資本流動的格局發(fā)生逆轉(zhuǎn),。如果逆轉(zhuǎn)多了，成為一個趨勢,，我們又要面對挑戰(zhàn),，說實(shí)話，改革已經(jīng)是非改不可了,。
| |
二,、人口結(jié)構(gòu)發(fā)生轉(zhuǎn)折性變化 |
李揚(yáng)說，人口結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)折性的變化表現(xiàn)在我們勞動力市場上就會產(chǎn)生很嚴(yán)重的后果,。雖然我們還在說就業(yè)難,，但這是結(jié)構(gòu)性的，但是總體來說,，人口紅利的好日子已經(jīng)過去了,。中國有很多省份已經(jīng)沒有勞動力可轉(zhuǎn)移了。這種狀況對金融的影響有六個方面：
1,、儲蓄率下降,。因?yàn)閽赍X的人少了，花錢的人多了�,，F(xiàn)在儲蓄率很高,，可以允許你浪費(fèi)。與此同時,，養(yǎng)老的壓力不斷增大,。所以理論上說，迫切需要建立穩(wěn)定而且有效的跨期配置儲蓄的機(jī)制�,，F(xiàn)在我們當(dāng)期就可以解決問題了,，因?yàn)閮π钐吡恕５钱?dāng)儲蓄率逐漸下降的時候,，你要考慮明年,、后年，考慮你的兒子,、孫子,、重孫子了，必須考慮幾代人,。
2,、滿足上述要求我們迫切需要發(fā)展固定收益的產(chǎn)品，既然考慮跨期安全,，投機(jī)性的東西就應(yīng)當(dāng)被摒棄,，所以對金融產(chǎn)品收益率的穩(wěn)定性的要求也會提高。于是對社會金融產(chǎn)品的偏好將下降,，總之債券市場將迎來發(fā)展的黃金時期�,，F(xiàn)在債券市場飛速發(fā)展,，各類債券加到一起的總額已經(jīng)超過股票了，更何況股票還天天跌,。
3、除了市場和產(chǎn)品,，契約型機(jī)構(gòu)將有大發(fā)展,，就是以保險公司和養(yǎng)老基金為主的契約型儲蓄機(jī)構(gòu)會有大的發(fā)展。這些機(jī)構(gòu)和一般的商業(yè)銀行不一樣,，它是在合約的基礎(chǔ)上按期定量取得資金并進(jìn)行長期投資的金融儲蓄機(jī)構(gòu),。而商業(yè)銀行，可能并不會有太大的發(fā)展,。傳統(tǒng)的商業(yè)銀行借短用短,。中國改革開放中曾經(jīng)是借短用長，出現(xiàn)了期限配置的錯配,，這是個很大的問題,，蘊(yùn)藏了很大的風(fēng)險。
4,、財富管理將獲得長足的發(fā)展,，現(xiàn)在一個勞動人口供養(yǎng)四個人，錢就要精打細(xì)算,。所以為大家最大化財富管理的各種機(jī)構(gòu)和各種產(chǎn)品就會大行其道,。
5、在人口結(jié)構(gòu)變動,，儲蓄率下降,，證券化的作用就開始顯現(xiàn)，因?yàn)樽C券化可以廣泛地平化風(fēng)險,，廣泛地溝通各種市場,。我們要有效的，長期的跨期配置,。就需要證券化發(fā)揮作用,。
6、穩(wěn)定物價成為貨幣當(dāng)局極為嚴(yán)厲的要求,。因?yàn)閮π盥氏陆盗�,，收入增長率下降了。現(xiàn)在對于控制物價,，美歐日比我們認(rèn)真,，因?yàn)檫@或明或暗是通脹的標(biāo)志，通脹的變化決定了所有貨幣政策的走勢,。我們控制物價沒有他們認(rèn)真,，因?yàn)樗⒉荒敲粗匾�,，因�(yàn)槭杖氲脑鲩L實(shí)際上快于物價的增長，雖然有再分配效益,，但是總體上形不成問題,。但是在歐美國家，增長率很薄,，物價上升一點(diǎn)會大面積影響人們的生活,。
總而言之，未來貨幣政策的目標(biāo),，工具都會有新的調(diào)整,。
| |
三、城鎮(zhèn)化將成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要的引擎 |
李揚(yáng)認(rèn)為,，下一步,，城鎮(zhèn)化將成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展主要的引擎，城鎮(zhèn)化會從最主要的方面,，至少從規(guī)模上來說,，會成為我們投資的最主要的部分。中國的經(jīng)濟(jì)增長一靠外需,，二靠投資,。外需經(jīng)過這兩年的危機(jī)基本上是不可依賴了，主要就是靠投資,。投資不是工業(yè)化就是城鎮(zhèn)化,。工業(yè)化已經(jīng)接近尾聲，城鎮(zhèn)化卻方興未艾,。因此今后城鎮(zhèn)化會成為我們的一個主導(dǎo)性的經(jīng)濟(jì)因素,。城鎮(zhèn)化會對金融發(fā)展提出新的要求。這個要求和工業(yè)化是不相同的,。工業(yè)化意味著有就業(yè),，城鎮(zhèn)化并不包含就業(yè)，如果人的就業(yè)得不到保障,，就到城里面當(dāng)城里人去了,，造成的結(jié)果就是流民，中國歷史上這種例子不勝枚舉,。所以先要有工業(yè)化,，先要他變成非農(nóng)人口，先在產(chǎn)業(yè)上使他成為非農(nóng)的從業(yè)者,，然后在生活上使他成為一個非農(nóng)的居民,，這種順序?qū)χ袊鴣碚f，是非常重要的,。但是現(xiàn)在工業(yè)化也到了末期,，我們不得不往城鎮(zhèn)化的方向去轉(zhuǎn),，現(xiàn)在又要創(chuàng)造就業(yè)，又要往服務(wù)業(yè)的方向上去轉(zhuǎn),，讓其吸收就業(yè),。但是，中國現(xiàn)在這樣的一種服務(wù)業(yè),，它的勞動生產(chǎn)力是低于制造業(yè)的,，所以整體來說會導(dǎo)致勞動生產(chǎn)力的下降。
李揚(yáng)說,，工業(yè)化和城鎮(zhèn)化并舉，并逐步向以城鎮(zhèn)化為主導(dǎo)的方向上轉(zhuǎn)移是我國未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展的趨勢�,，F(xiàn)在城鎮(zhèn)化的模式正在發(fā)生變化,，就是由過去候鳥型的人口遷移變成了移民式遷移，即是在城里工作并不只是為了生存需要,，而是掙了錢就要呆在城里,，要變成城里人。這個城鎮(zhèn)化的挑戰(zhàn)是非常巨大的,。因?yàn)槌擎?zhèn)化,，未來中國城市基礎(chǔ)設(shè)施投資將在相當(dāng)長的時間中保持相當(dāng)大的規(guī)模。城市化的投資恐怕要比工業(yè)化還要大,。所以就造成了很多的問題,。在一定程度上，我們一些地方政府的融資平臺,，他們也不想違規(guī),，但是城鎮(zhèn)化是化在他們的城市上，事情要讓他們來做,，但是沒錢,，這樣就造成了一個事權(quán)和財權(quán)的錯配。于是就產(chǎn)生了地方融資平臺,。這種轉(zhuǎn)變將促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,。我們將轉(zhuǎn)向以國內(nèi)消費(fèi)需求為主導(dǎo)，在這種城鎮(zhèn)化的過程中是可以實(shí)現(xiàn)的,，服務(wù)業(yè)的發(fā)展,，技術(shù)水平的發(fā)展，提高人力資本,，甚至是縮小城鄉(xiāng)收入分配差距,，都將伴隨這種城鎮(zhèn)化獲得圓滿的解決。但是,，從以工業(yè)化為主導(dǎo)轉(zhuǎn)向城鎮(zhèn)化主導(dǎo)將使投資主導(dǎo)型的增長模式得以持續(xù),，這是基本不變的,。
由于投資領(lǐng)域發(fā)生變化，投資的商業(yè)性質(zhì)也發(fā)生變化,。工業(yè)化投資蓋工廠可以算清楚幾年回收,，城鎮(zhèn)化修個路修個橋，沒有收益,，看不到收益在哪里,。純商業(yè)性的資金是不可能支撐這個投資的，因此就會對金融的改革提出一系列的要求,。這個要求有四類：1,、權(quán)益性資金供應(yīng)必須加大規(guī)模，與此對應(yīng),，債務(wù)性的資金供應(yīng)應(yīng)當(dāng)相對的減少�,，F(xiàn)在的融資平臺，暫且不說合理性,，從資金的結(jié)構(gòu)上來說是不好的,。大量的，長期的投資都是依靠借款,，借款多就是杠桿率高,，杠桿率高那是會出問題的，問題大了就會出現(xiàn)危機(jī),。因此資本市場以及運(yùn)籌長期資金的機(jī)構(gòu)將面臨發(fā)展的新機(jī)遇,。2、市政債券適時推出,，既然說是城市基礎(chǔ)設(shè)施,，城市政府承擔(dān)很大的責(zé)任，就得讓它籌集資金,。3,、要有政策性金融新形式，它有可能提供的是公共品私人品相混合的一種形式，對應(yīng)這樣的一種物品的產(chǎn)生，應(yīng)當(dāng)是公共資源和私人性商業(yè)性資源相結(jié)合,。因此政策性金融就會有一些發(fā)展。4,、需要民營資本的進(jìn)入。
| |
四,、全球經(jīng)濟(jì)在長期波動中低速增長 |
李揚(yáng)說,，從實(shí)體經(jīng)濟(jì)來看，全球經(jīng)濟(jì)的形勢比我們預(yù)想的要差。危機(jī)是從2007年3月開始的,，在匯豐銀行的報表中首次披露了一筆沒有被覆蓋的次貸,，揭開了危機(jī)的序幕。到現(xiàn)在5年了,，但是經(jīng)濟(jì)基本上就是沒有起色,，所有的問題都沒有解決。所以我們必須做長期的打算,。這次危機(jī)集中反映出發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體多年來在經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式,，金融結(jié)構(gòu)，財政結(jié)構(gòu)等各個領(lǐng)域存在著嚴(yán)重的扭曲,。這個危機(jī)可能會延續(xù)很長的時間,。其原因我們分為兩類，一個是舊因,，另一個是新因,。所謂舊因就是導(dǎo)致這次危機(jī)的問題，比如說實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中過低的儲蓄率,，過高的消費(fèi)，過高的福利,，這些問題沒解決,。第二個就是金融領(lǐng)域中的過度的杠桿化，去杠桿化會很痛苦,。第三,，財政領(lǐng)域中過高的財政赤字和債務(wù)率要降低也比較困難。這些都是老的因素,。新的因素就是世界各國采取了很多措施,，包括中國的四萬億投資，這些措施使得危機(jī)暫緩,，但是沒有解決,，而且還帶來了一系列新的問題。
第一,，過多的貨幣供應(yīng)�,，F(xiàn)在市場上很多的錢，但是這些錢還都不是用于信貸,，到時候一旦活躍起來,，通脹是不得了的。
第二,，問題,，政府債臺高筑。為了渡過危機(jī)政府要借錢，借錢之后,，債務(wù)貨幣化,。
第三，松懈的市場紀(jì)律為了反危機(jī),，沒有紀(jì)律,，只有拍腦袋，要不要通過程序,，錢從哪里來,，怎么還，沒有一個規(guī)矩,。
第四,，現(xiàn)在全世界都在騷動，這使經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的過程雪上加霜,。這樣一種情況對中國來說是機(jī)遇和挑戰(zhàn)并存,，機(jī)遇就是我們獲得了一次追趕的機(jī)會，獲得了一次能夠參與國際規(guī)則的制定,，甚至是主導(dǎo)某些規(guī)則制定的機(jī)會,，但是挑戰(zhàn)確實(shí)是嚴(yán)峻的，挑戰(zhàn)還是在于全球化,，當(dāng)我們說發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體有多少問題的時候,，我們必須冷靜地看到，我們的問題和它們一樣多,。它們是過高消費(fèi),，而我們則是過低消費(fèi)。它過低的儲蓄,，我們是過高的儲蓄,。它過多的赤字，我們是過多的盈余,。很多問題其實(shí)是互為鏡像的,。
在這種情況下對我們有什么樣的影響呢？外需基本不可依賴了,，而中國低附加值的制造業(yè)擴(kuò)張,，已經(jīng)到了極限。已不足以在中長期支撐我國的經(jīng)濟(jì)增長,，關(guān)鍵還在于,，我們在擴(kuò)張的過程中，勞動生產(chǎn)率雖然有所改善,，但是并沒有把提高勞動生產(chǎn)率放在最為核心的位置上,。如果我們面對的是這樣的一種挑戰(zhàn)，那么我們金融的價格信號，也就是匯率,、利率就必須理順,，否則我們就不知道它真正的稀缺價值是什么。我們不能夠非常正確的配置資源了,，尤其是我們放在國際視野來看的時候,，不知道我們真正的比較利益在哪里。所以,，匯率,、利率的改革的正確意義是在于正確地引導(dǎo)市場資源的配置。
我們需要建立與世界共贏的對外開放的框架,，資本項目需要進(jìn)一步的開放,，人民幣需要走向可兌換，人民幣匯率要更加的彈性化,，中國要積極參與國際經(jīng)濟(jì)和金融規(guī)則的改變,。人民幣國際化會發(fā)展，但是我們要慎言人民幣國際化,。我們看歷史上,，美國從來就沒有說過美元國際化。而且在布雷頓森林體系之后,，美國是控制它的美元外流的,。更不用說要建立美元的離岸市場。日元也沒有什么國際化,，德國馬克根本就反對國際化，歐元也沒有國際化,。我們曾經(jīng)也做過研究,，歐元實(shí)際上并不是一個國際化的貨幣。歐元在歐元區(qū)的GDP占全球的比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)地大于歐元在外匯交易中占的比重,，也就是它實(shí)體經(jīng)濟(jì)的比重大于其金融的比重,。所以它是一個很內(nèi)向的貨幣。所以,，人民幣國際化還是要慎重的,。