“十二五”期間，我國將建設(shè)約3600萬套保障房,，其中,，廉租、公租保障房將成為建設(shè)重點,。但是大規(guī)模建設(shè)和運營租賃性保障房意味著巨額資金投入,，需要通過多種融資方式滿足資金需求。房地產(chǎn)信托投資基金能夠以信托投資基金的形式引導(dǎo)民間資本進入公共服務(wù)領(lǐng)域,，既有利于滿足中小投資者和機構(gòu)投資者對房地產(chǎn)行業(yè)的投資需求,，又能夠創(chuàng)新租賃性保障房建設(shè)的融資渠道和建成后的運營方式，可以作為有效解決保障房長期發(fā)展機制的一種新選擇,。
我國租賃性保障房資金需求規(guī)模
近年來,，由于產(chǎn)權(quán)性保障房存在扭曲與漏洞百出的弊端及分配中的非公正現(xiàn)象，租賃性保障房已成為我國發(fā)展保障房的主要方式,�,！秶窠�(jīng)濟和社會發(fā)展第十二個五年規(guī)劃綱要》中明確規(guī)定，要重點發(fā)展公共租賃住房,，逐步使其成為保障性住房的主體,。
按照住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部的相關(guān)規(guī)劃，我國“十二五”期間將建設(shè)約3600萬套保障性住房,，2011年開始大規(guī)模建設(shè),，當(dāng)年開工建設(shè)了1000萬套，其中包括廉租房和公租房的保障房占到建設(shè)總量的40％,，如果按照該比例推算,，“十二五”期間我國至少將建設(shè)租賃性保障房1440萬套。按照住房與城鄉(xiāng)建設(shè)部估算的成本標(biāo)準(zhǔn),，保障房建設(shè)平均每套需要花費13萬—14萬元,，因此,，我們可以大概推算出“十二五”期間租賃性保障房的建設(shè)資金大約在人民幣2萬億元左右，但這是住建部按照保障房的全國平均建筑成本計算的,，租賃性保障房的建設(shè)大多集中在大中城市,，這些城市的土地成本和建筑成本均要高于全國平均水平，因此,，租賃性保障房的建設(shè)資金需求將明顯超過2萬億元,。
同時，與產(chǎn)權(quán)性保障房在出售后即能迅速收回建設(shè)資金不同,，租賃性保障房以收取租金的方式,，資金回收期很長，建設(shè)資金無法像產(chǎn)權(quán)房建設(shè)那樣循環(huán)使用,，這進一步加大了租賃性保障房的融資需求,。另外，租賃性保障房的運營還需要大量的管理,、物業(yè),、維修等后續(xù)費用，因此,，我國租賃性保障房建設(shè)和運營面臨巨大的資金壓力,。
我國租賃性保障房的資金供給狀況
目前，我國租賃性保障房建設(shè)以地方政府為主進行,，資金來源主要有：中央財政撥款,、地方政府的土地出讓金收入的10％、住房公積金的收益以及地方政府債,、銀行貸款,、信托貸款、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的墊資等,，整體而言,，在資金來源上，租賃性保障房建設(shè)仍然延續(xù)了過去政府項目建設(shè)的融資模式,，即以外部借款,、尤其是銀行貸款為主的模式。在銀根收縮情況下,，保障房建設(shè)更面臨較大的資金缺口,。當(dāng)前，兩年期保障房信托產(chǎn)品的年化收益率都在10％以上,，這說明我國各地方政府在保障房建設(shè)承受巨大資金壓力情況下,，不得不以較高成本融入建設(shè)資金。這既加大了財政風(fēng)險,，同時也不利于租賃性保障房其后的運營,。
實際上,，對租賃性保障房而言，其最大的功效在于按照政府的要求,，以合理價格為被保障對象提供住房,，至于租賃性保障房的產(chǎn)權(quán)屬于政府還是屬于其他社會主體并不重要。實際生活中,，由于缺乏激勵約束機制,，政府管理運營租賃性保障房的總體效率通常并不高。因此,，為在一定程度上緩解租賃性保障房的建設(shè)資金壓力,，并提高租賃性保障房的運營效率，需要通過金融創(chuàng)新,，為租賃性保障房建設(shè)與運營探索新的資金來源渠道和新的更有效的機制。
房地產(chǎn)信托投資基金及其應(yīng)用于租賃性保障房領(lǐng)域的優(yōu)勢
房地產(chǎn)信托投資基金
（RealEstateInvestmentTrusts,，簡稱“REITs”）于1960年在美國誕生,，該基金最初被界定為“有多個受托人作為管理者，并持有可轉(zhuǎn)換的收益股份所組成的非公司組織”,，從這一界定可以看出,，REITs是一種由專門資產(chǎn)管理機構(gòu)發(fā)行的、匯集特定多數(shù)投資者的資金進行房地產(chǎn)投資,、并將投資凈收益分配給投資者的一種信托基金,。從本質(zhì)上看，REITs屬于房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化的一種方式,，房地產(chǎn)所有者將存量房地產(chǎn)通過打包出售給外部投資者從而可以提前收回初始資金,，而且由于商業(yè)性房地產(chǎn)能夠帶來租金收益和房產(chǎn)增值，REITs能夠給投資者帶來長期穩(wěn)定的收益,，REITs的分紅比例一般不低于收益的90％,，因此受到養(yǎng)老金、捐贈基金等長期機構(gòu)投資者的歡迎,。
為解決我國當(dāng)前面臨的租賃性保障房建設(shè)所需資金及后續(xù)管理運營的問題,，可考慮設(shè)立租賃性保障房REITs，由基金管理者與地方政府達(dá)成協(xié)議,，地方政府可以將部分租賃性保障房作為基礎(chǔ)資產(chǎn),，與小區(qū)周邊的商業(yè)出租房等資產(chǎn)打成一個資產(chǎn)包，然后基金管理者按照資產(chǎn)包的整體規(guī)模大小向社會公眾或特定投資者發(fā)行REITs份額籌集資金,，再用相應(yīng)資金向租賃性保障房的所有者（一般為政府所屬的保障房投資中心或其他相應(yīng)機構(gòu)）購買資產(chǎn)包,，REITs所屬的專業(yè)物業(yè)管理人員按照政府的有關(guān)政策要求對租賃性保障房進行日常管理，被保障對象定期向基金繳納的租金,，則成為REITs持有人獲得投資收益的主要來源,。（REITs的基本運作模式如圖所示）
租賃性保障房REITs本質(zhì)上是公私合作伙伴關(guān)系的一種具體形式,，即民間資本以信托投資基金的形式進入政府提供的租賃性保障房的公共服務(wù)領(lǐng)域。具體而言,，通過REITs方式發(fā)展租賃性保障房具有以下優(yōu)勢：
1．能夠使地方政府用于租賃性保障房的建設(shè)資金周轉(zhuǎn)起來,，滿足租賃性保障房的后續(xù)開發(fā)資金需求。租賃性保障房的重要特點是資金回收期長和需要占用大量長期資金,。目前,，地方政府所融入的信貸資金或者其它臨時性借款的期限相對較短，必須通過不斷地借新還舊將相應(yīng)資金展期,，以維持租賃性保障房的建設(shè)及運營,。這種續(xù)短為長的融資方案給地方政府帶來巨大的財務(wù)支出壓力，引入REITs投資租賃性保障房之后,，地方政府可以將用于租賃性保障房建設(shè)的資金提前回收,，并且可以用于更多租賃性保障房的后續(xù)開發(fā)。
2．由專業(yè)人員管理租賃性保障房,，提高了運營效率,。與政府出資建設(shè)和運營租賃性保障房的方式相比，通過REITs方式提供的租賃性保障房的管理人員隊伍更加精干和高效,，政府付出的成本也比直接運營要小得多,。同時，由于租賃性保障房REITs獲得的收益與租戶的滿意程度及租金的支付情況直接相關(guān),，從而能夠激勵租賃性保障房REITs所屬的租賃性保障房物業(yè)管理人員為租戶提供更加貼心,、周到與高效的服務(wù)。
3．實現(xiàn)租賃性保障房運營與監(jiān)管的分離,。租賃性保障房REITs發(fā)行后,，相關(guān)的租賃性保障房的產(chǎn)權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到基金持有人共有，并授權(quán)REITs管理機構(gòu)雇傭部分物業(yè)管理人員進行管理,。REITs管理機構(gòu)要按照政府相關(guān)部門的要求和政策對租賃性保障房管理運營,，并且服從政府部門的監(jiān)管,。與政府直接建設(shè)、直接運營的方式相比,，租賃性保障房REITs實現(xiàn)了租賃性保障房運營與監(jiān)管的分離,，政府出臺的租賃性保障房政策更能夠維護被保障對象的利益。
4．為投資者開拓了新的投資渠道,。REITs作為一種金融產(chǎn)品，其風(fēng)險收益匹配狀況相比股票,、債券等資產(chǎn)而言的特色是：從長期看，REITs的整體收益與股票雖然有差距,，但收益的確定性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于股票資產(chǎn),；與債券相比，其收益的確定性相似,，而收益率明顯高于債券資產(chǎn),。尤其是REITs產(chǎn)品存續(xù)期均較長,，收益也比較穩(wěn)定,，通常是壽險公司,、養(yǎng)老金等機構(gòu)投資者所青睞的長期投資工具。
發(fā)展租賃性保障房REITs面臨的主要問題及相關(guān)政策建議
現(xiàn)階段，我國發(fā)展租賃性保障房REITs還存在一些問題,，需考慮政策的必要優(yōu)惠支持,。最大現(xiàn)實問題是資金回收期長,，甚至難以回收的威脅。據(jù)報道，萬科在廣州建設(shè)了首個公租房項目萬匯樓,，投資4824萬元,，即使扣除其中1500萬元的萬科“企業(yè)公民社會責(zé)任”專項經(jīng)費，按照目前的租金收入扣除管理運營費后以每年獲得5萬元利潤計算,，萬科這一項目的投資至少需要57年才可以收回,。低水平的投資收益水平,，將嚴(yán)重制約主要通過租金收入獲得收益的房地產(chǎn)信托投資基金進入租賃性保障房建設(shè)和運營領(lǐng)域。因此,，我國發(fā)展租賃性保障房REITs的重要前提在于：通過一定的制度設(shè)計，使REITs獲得一個符合市場預(yù)期的合理的長期收益率,。目前來看,，可以考慮給予租賃性保障房REITs以下優(yōu)惠措施：
1．租賃性保障房REITs在建設(shè)或者收購保障房過程中,，地方政府在相關(guān)的土地使用、稅收政策等方面給予REITs一定的優(yōu)惠,。同時還可以規(guī)定,，在租賃性保障房經(jīng)營一定年限之后,，REITs可將其作為正常出租房按照市場價格出租房屋,，提高其未來的投資收益率,，或者允許REITs將相應(yīng)租賃性保障房作為商品房在二級市場上賣出,，使之一方面能夠?qū)崿F(xiàn)其前期投入資本的回收,，另外還可能由于房地產(chǎn)的市場化增值獲得額外收益,。
2．為租賃性保障房REITs經(jīng)營管理所需的融資活動提供財政貼息、擔(dān)保,。為鼓勵租賃性保障房REITs的發(fā)展,，可以規(guī)定，如果REITs在相應(yīng)業(yè)務(wù)擴展過程中面臨融資需求,，政府所有的政策性擔(dān)保公司可以為租賃性保障房REITs的融資進行擔(dān)保,，或者財政為其融入的資金進行貼息，降低租賃性保障房REITs的相關(guān)財務(wù)成本,，發(fā)揮財政資金四兩撥千斤的杠桿效應(yīng),。
3．直接給予租賃性保障房REITs一定的財政補貼。租賃性保障房REITs投資與運營保障房,，實際擔(dān)當(dāng)了政府向滿足保障標(biāo)準(zhǔn)的社會公眾提供公共服務(wù)的職能,。由于政府會對租賃性保障房的租金水平給予嚴(yán)格限制，租賃性保障房REITs收取的租金可能連房屋的維修,、公共區(qū)域管理,、衛(wèi)生清理等的費用都支付不了，同時,，租賃性保障房REITs開展業(yè)務(wù)之后,，政府就無需設(shè)置專門的租賃性保障房的日常管理人員，也無需承擔(dān)租賃性保障房的后續(xù)管理成本,，因此,，政府可以將節(jié)約的部分資金以財政補貼的方式直接給予租賃性保障房REITs，但財政補貼的標(biāo)準(zhǔn)和金額要與租賃性保障房REITs向被保障對象提供的服務(wù)種類和服務(wù)質(zhì)量等指標(biāo)相掛鉤,。
除了收益率較低的問題,，發(fā)展租賃性保障房REITs還存在其它一些障礙，例如,，在法律法規(guī)方面，我國《信托法》規(guī)定,，信托投資公司發(fā)行的信托產(chǎn)品不能超過200份,，每份不能低于5萬元,，這與REITs需能夠在市場上公開發(fā)行和公開轉(zhuǎn)讓的要求有所沖突，也不利于社會公眾主動投資到REITs中,；在稅收方面,，REITs公司需要繳納相應(yīng)稅收,，而REITs投資者還需要繳納個人所得稅等,，可能會帶來當(dāng)事人對重復(fù)征稅的顧慮,；在房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓方面,，房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)換手續(xù)繁瑣會降低REITs的運營效率,；在監(jiān)管方面,，目前中國人民銀行和證監(jiān)會都從不同角度對REITs的發(fā)展和未來監(jiān)管提出了相應(yīng)思路,，但存在多頭監(jiān)管的傾向；此外,，缺乏具備相應(yīng)金融和房地產(chǎn)交叉領(lǐng)域知識的專業(yè)人才，等等,。
上述問題表明,，我國發(fā)展租賃性保障房REITs是一個涉及多方面的系統(tǒng)工程,，需要有關(guān)各方加強配合,，有效協(xié)調(diào)REITs發(fā)展涉及的相關(guān)各部委的工作,，并在修訂相關(guān)法律法規(guī)的基礎(chǔ)上,，解決發(fā)展REITs過程中面臨的諸如稅收政策,、房地產(chǎn)轉(zhuǎn)換手續(xù)、行業(yè)監(jiān)管以及人才儲備等諸多問題,，以求順利推出租賃性保障房REITs,，通過制度創(chuàng)新,，緩解我國發(fā)展租賃性保障房面臨的資金短缺壓力并提升后續(xù)運營效率。