|
這兩年的A股市場可謂極度深寒,，上證綜指2010年跌幅14.31%,，2011年跌幅21.68%，連續(xù)兩年領(lǐng)跌全球資本市場,，無論是機構(gòu)投資者還是散戶都“很受傷”,。大家都很困惑：誰是A股市場表現(xiàn)持續(xù)低迷的罪魁禍?zhǔn)祝?BR> 是經(jīng)濟基本面不行嗎？顯然不是,。2008年世界金融危機以來,，全球經(jīng)濟復(fù)蘇緩慢，傳統(tǒng)發(fā)達(dá)國家和美國的國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速在3%以下的低水平徘徊,，而中國經(jīng)濟一枝獨秀,，連續(xù)多年GDP增速保持在10%以上。尤其是2011年以來,，歐債危機的影響越演越烈,，中國經(jīng)濟已成為挽救世界經(jīng)濟的中流砥柱。
是資金面過緊嗎,？也不是,。與2009年底相比，2011年美國的狹義貨幣供應(yīng)量(M1)和廣義貨幣供應(yīng)量(M2)分別增加了約20%和10%,，而中國增長了40%左右,，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國。同時伴隨著人民幣不斷升值,，熱錢不斷流入,，2011年11月末的外匯占款比2009年底增加超過6萬億元。2011年底中國金融機構(gòu)人民幣的各項存款余額和儲蓄存款余額分別高達(dá)79.5萬億和33萬億元,，遠(yuǎn)超過16.4萬億元的A股流通市值規(guī)模,，實際和潛在的資金供給并不少。
是新股發(fā)行過多過快嗎,？2001~2011年,，A股累計融資3.96萬億元(其中2010年、2011年分別為9860億元、7011億元),，IPO1322家(其中2010年,、2011年分別為347家、277家),。而同一時期美股累計融資1.76萬億美元(其中2010年,、2011年分別為1831億美元、1685億美元),，IPO2189家(其中2010年,、2011年分別為197家、201家),，融資金額,、上市數(shù)量都遠(yuǎn)過A股。由此看來新股發(fā)行也不完全是A股表現(xiàn)低迷的主要原因,。相反,，作為資本市場的重要組成部分，A股市場的核心任務(wù)就是擴大直接融資,、充分發(fā)揮市場在資源配置中的基礎(chǔ)性作用,。目前中國的資本化率還不到60%，而美歐日等發(fā)達(dá)國家和印度,、巴西,、俄羅斯等新興市場國家普遍都在100%以上。中國的直接融資比例還不到30%,，而美國在80%以上,。因此，努力提高中國經(jīng)濟資本化率和直接融資比例水平是中國證券市場的職責(zé)所在,。
問題的根源在哪里,？那就是：市場的扭曲和監(jiān)管的缺位。證券市場是市場經(jīng)濟的產(chǎn)物,。而我國證券市場則是一個體制性的“怪胎”：二級市場是市場化交易,；一級市場(發(fā)行市場)卻實行行政審批制。作為股市的源頭,，發(fā)行體制的扭曲可謂荼毒無窮,。非市場化的發(fā)行機制和二級市場市場化的運行機制相悖，給A股市場帶來了諸多弊端：
一,、監(jiān)管缺位,。監(jiān)管的職責(zé)應(yīng)當(dāng)是維護證券市場秩序，打擊偽劣,，保護守法合規(guī)經(jīng)營,，保護投資者權(quán)益,，確保證券市場公開、公正,、公平的原則得到落實,。做一個通俗的比喻：證監(jiān)會就是證券市場的警察，是證券市場的執(zhí)法者,，警察的職責(zé)是打擊犯罪,、保護好人，維護法制的尊嚴(yán),。而上市公司,、中介機構(gòu)、交易所,、證券機構(gòu)及其從業(yè)人員,、投資者都是被監(jiān)管對象,。然而,，在證監(jiān)會主導(dǎo)新股發(fā)行審核的機制下，監(jiān)管者變成了既是裁判員又是運動員,，證券市場的主體——上市公司當(dāng)然無法受到有效的監(jiān)管,。
二、權(quán)力尋租,。在行政審批,、監(jiān)管都缺位的發(fā)行機制下，上市圈錢的違規(guī)違法成本太低,，企業(yè)的成功,、個人的價值都體現(xiàn)在一紙上市批文上。而一旦獲得批文成功上市,，風(fēng)投,、PE的收益就能通過二級市場以完全合法的形式實現(xiàn)。這種權(quán)力和市場的完美結(jié)合為冒險家們提供了巨大的尋租空間,，各種尋租行為大行其道,，不僅為王益和王小石們提供了腐敗的溫床，也為冒險家們提供了實現(xiàn)“個人價值”一夜暴富的“合法”途徑,。而真正好的企業(yè)為了獲得上市發(fā)行,，也要把精力放在長時間的排隊、公關(guān)之中,，大大降低了市場效率,。在權(quán)力尋租的競爭中，爛公司尋租的能力和緊迫性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于好公司,，優(yōu)勝劣汰的市場機制在這里失去效用,。在這種體制下,，權(quán)力尋租已成為當(dāng)今最大的腐敗溫床，巨大的財富效應(yīng),，使IPO成為冒險家洗錢,、尋租、一夜暴富的不二選擇,。
三,、首發(fā)市盈率居高不下。監(jiān)管者和地方政府想出政績,，保薦人,、會計師、律師等中介結(jié)構(gòu)想高收費,，發(fā)行人更想多圈錢,，圍繞發(fā)行上市形成了一條關(guān)系緊密的利益鏈，齊心協(xié)力抬高發(fā)行價,。連二級市場上相當(dāng)一批有背景,、有實力的投資者都被這種“鮑魚之肆”所吸引，轉(zhuǎn)戰(zhàn)PE和一級市場,。在上市公司各種違法違規(guī)的暗箱操作配合下,，大肆炒作新股，更加劇了新股發(fā)行市盈率高估的程度,。
四,、二級市場估值體系混亂。新股發(fā)行市盈率過高必然導(dǎo)致二級市場以講故事的炒作為主,，業(yè)績穩(wěn)定的藍(lán)籌股,、績優(yōu)股無人問津，估值長期處于底部,，甚至成為所謂的“僵尸股”,，一批擅長講故事、編造題材的概念股估值居高不下,，成為市場明星,。在這種極端扭曲的估值結(jié)構(gòu)下，財富效應(yīng)完全向IPO聚集,，向題材股,、偽劣公司、ST公司聚集,。難以形成穩(wěn)定的估值體系,，真正的價值投資者屢遭重創(chuàng)，最終不得不黯然離場,，“劣幣驅(qū)逐良幣”的惡性機制在市場得到推崇,。
五,、退市機制難以建立。截至2011年底,，A股上市公司總數(shù),、總市值和流通市值分別比十年前增長了大約1倍、3倍和8倍,，而數(shù)據(jù)顯示,，2009年度，紐約交易所新上市公司94家,，退市公司212家,；東京交易所新上市公司23家，退市公司78家,；德國交易所新上市公司6家,，退市公司61家；倫敦交易所新上市公司73家,，退市公司385家,。而我國股市建立20年來真正退市的公司不過數(shù)十家。從這個對比可以看出成熟證券市場的精髓：優(yōu)勝劣汰,！可喜的是證監(jiān)會最近推出了退市制度征求意見稿,，讓人們看到了凈化證券市場的曙光。
在監(jiān)管缺失,、偽劣橫行、惡意圈錢,、嚴(yán)重失血,、劣幣驅(qū)逐良幣的市場環(huán)境下，財富效應(yīng)完全向IPO尋租市場經(jīng)濟聚集,，而二級市場財富效應(yīng)喪失殆盡,，價值投資成為夢想，市場怎能不跌呢,？
A股市場長期低迷的根源就在于證券市場體制的扭曲和監(jiān)管的缺位,。體制改革是綱，其余都是目,，綱不舉目不張,，發(fā)行體制不改，其他修修補補的所謂改革,、創(chuàng)新都不能解決根本問題,。因此我們呼吁：監(jiān)管回歸，市場回歸,。對此筆者提出三個建議——加強監(jiān)管,、放開發(fā)行,、嚴(yán)審上市。
一是加強監(jiān)管,。證監(jiān)會的職責(zé)是維護證券市場健康,、穩(wěn)定、高效的市場化運行,。把監(jiān)管的思維由“選好人”轉(zhuǎn)變?yōu)椤白娜恕�,，證監(jiān)會只有交出“選好人”的權(quán)利，才能真正履行“抓壞人”的職責(zé),。
二是放開發(fā)行,。就是采取市場化發(fā)行方式，把IPO由證監(jiān)會審核制轉(zhuǎn)為向交易所注冊制,。讓企業(yè)自主選擇要不要通過公開發(fā)行募集資金,。當(dāng)一家公司是否能夠發(fā)得出去，發(fā)行之后是否能夠順利上市,，是否能夠經(jīng)得起監(jiān)管檢查等諸多因素都不確定時,，他就要承受可能被抓的法律風(fēng)險和發(fā)行失敗的風(fēng)險。在市場化發(fā)行有諸多不確定風(fēng)險的機制下有多少投資者敢于冒風(fēng)險去盲目投資,？還有多少投資者敢去惡炒新股,？有幾家想在證券市場通過造假騙錢的公司敢去冒險、能夠發(fā)得出去,？只有真正好的公司才敢去發(fā)行,，才能發(fā)得出去。
三是嚴(yán)審上市,。在市場化發(fā)行機制下,，上市的審核就凸顯其重要性。應(yīng)該建立規(guī)范嚴(yán)格的上市審核機制,，將發(fā)行和上市環(huán)節(jié)真正分開,，適當(dāng)拉長發(fā)行和上市之間的時間跨度(如六個月)。發(fā)行是一回事,，上市是另一回事,。公司發(fā)行完成之后能否進(jìn)入上市程序，交易所要嚴(yán)格履行審核的職責(zé)如果上市公司違反發(fā)行時承諾或被發(fā)現(xiàn)有造假等違法行為將不得上市并承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任,。
優(yōu)勝劣汰是市場經(jīng)濟的恒定法則,，也是市場經(jīng)濟健康發(fā)展的基本特征。當(dāng)一個市場失去這個特征時,，說明這個市場的運行機制遭到了破壞,，發(fā)生了扭曲。而證券監(jiān)管機構(gòu)的職責(zé)就是要維護證券市健康穩(wěn)定高效的運行機制,，保持證券市場優(yōu)勝劣汰的生機活力,。具體說就是要通過嚴(yán)格的監(jiān)管,，確保證券市場的市場化運行機制不受任何違規(guī)違法行為干擾和驅(qū)使，把那些違規(guī),、違法,、經(jīng)營不善而不符合上市條件的企業(yè)清出市場，讓證券市場成為檢驗企業(yè)經(jīng)營能力,、管理能力,、競爭能力、遵紀(jì)守法能力的試金石,。讓證券市場成為廣大投資者放心的投資場所,。只有切實履行對上市公司的監(jiān)管職責(zé)，切實保證上市公司信息披露的真實性,、準(zhǔn)確性,、完整性和及時性，證券監(jiān)管才能真正保護投資者尤其是中小投資者的利益,。
中國A股市場曾經(jīng)經(jīng)歷過一次體制性變革,，那就是股權(quán)分置的改革，造就了中國股市的輝煌,。相信發(fā)行體制回歸市場化的改革一定會成就中國股市更加燦爛,、更加持久的輝煌！
|