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中國股市之“襪底”與“鞋底”
2012-07-24   作者:林采宜 (國泰君安高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家)  來源:上海證券報(bào)
 
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  根據(jù)政策底先于市場底,、市場底先于業(yè)績底的規(guī)律,,宏觀經(jīng)濟(jì)在近一階段見底意味著市場已經(jīng)踩到結(jié)實(shí)的“鞋底”。

  近日聽兩位同仁議論,,一說:“股市差不多到底了吧,?”另一戲問:“你說的底是襪底還是鞋底,?”
  關(guān)于中國經(jīng)濟(jì)底部的討論同樣也存在襪底還是鞋底的爭議。從去年第四季度以來,,央行兩次降準(zhǔn),,兩次降息,不斷疊加的貨幣政策和信貸政策主旋律都是堅(jiān)定的“寬松”二字,。
  去年12月5日央行第一次降息,,昭示著政策底部已經(jīng)浮出水面。然而就宏觀經(jīng)濟(jì)的下行趨勢而言,,政策底部充其量只能視作“襪底”,,能否兜住經(jīng)濟(jì)下沉的趨勢,要看增長指標(biāo)是否能止跌回穩(wěn),。6月份投資增速出現(xiàn)回升,,達(dá)21.2%,尤其是基建投資,從8%上升至18.5%,,制造業(yè)投資基本穩(wěn)定,,地產(chǎn)、汽車銷售回暖,,從信貸數(shù)據(jù)來看,,6月企業(yè)長期貸款增長1630億,同比多增685億,,已連續(xù)兩月回升,,表明企業(yè)投資愿意在逐漸恢復(fù)。宏觀經(jīng)濟(jì)止跌回穩(wěn)的趨勢初現(xiàn)端倪,。實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)底部征象才是結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)的“鞋底”,。

  鞋底好幾層,我們逐一來數(shù)——

  誠然,,第二季度GDP增長只有7.6%,,但比起歐盟、美國和日本,,中國仍然是全球增長速度最快的經(jīng)濟(jì)體,。就以歐盟增長最強(qiáng)勁的德國為例,2012年的GDP增長率也只有3%,,美國和日本分別為4%及1.4%,。許多國家的發(fā)展實(shí)踐都證明,經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型類似于長跑中的拐彎,,降低速度是正常的,,也是必要的。GDP降到8%以下,,對于一個成熟的經(jīng)濟(jì)體而言,,是從“高速增長”回到正常的增長速度,。而從股票估值來看,,中國A股市場目前的平均動態(tài)市盈率約為12倍、接近于美國,、日本等發(fā)達(dá)國家的證券市場,,和新興國家相比,僅高于俄羅斯,,但俄羅斯的證券市場以能源為主,,產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)非常單一,而中國資本市場的兩千家上市公司基本覆蓋全行業(yè),,市場結(jié)構(gòu)已經(jīng)接近于成熟,。因此我們可以說,相比于中國經(jīng)濟(jì)的增長速度,A股市場目前是股票估值最低的市場之一,。
  從半年報(bào)情況來看,,上市公司的業(yè)績?nèi)栽谄D難探底過程中。即便如此,,根據(jù)政策底先于市場底,、市場底先于業(yè)績底的規(guī)律來看,宏觀經(jīng)濟(jì)在近一階段見底意味著市場已經(jīng)踩到結(jié)實(shí)的“鞋底”,。雖然實(shí)體經(jīng)濟(jì)的回暖反饋到上市公司的業(yè)績提升通常有三到六個月的時滯,,但對于價(jià)值投資者來說,此番 “左側(cè)投資”的機(jī)會已在悄然顯露,。
  就資金面而言,,6月份M2增長13.6%,新增人民幣貸款9198億元,。信貸創(chuàng)2009年以后6月數(shù)據(jù)新高,,信貸供給擴(kuò)張?zhí)卣髅黠@。從信貸結(jié)構(gòu)上來看,,企業(yè)短貸和居民短貸依然是信貸增長的主要原因,。從發(fā)展趨勢來看,由于6月份CPI數(shù)據(jù)創(chuàng)29個月以來的新低,,下半年仍然存在降準(zhǔn)降息,、貨幣寬松政策進(jìn)一步強(qiáng)化的空間。資產(chǎn)價(jià)格是資金堆起來的,,在證券市場這個特征尤為顯著,。央行通過各種貨幣政策工具不斷釋放流動性的最終結(jié)果必然是推升資產(chǎn)價(jià)格。房市有政策限制的藩籬,,股市卻門戶洞開,。
  而在“穩(wěn)增長”的背景下,制度改革的紅利尚有可期空間,。
  首先,,證券市場的創(chuàng)新是未來三年的主旋律,呼之欲出的期權(quán),、證券轉(zhuǎn)融通,,趨向放松的資管產(chǎn)品審批制度,剛剛降低的證券交易監(jiān)管費(fèi)用,,不僅將有利于證券市場層次的不斷深化,,而且對激活市場交易動能具有非常積極的作用。
  其次,,國庫殷實(shí)為“減稅”創(chuàng)造了物質(zhì)基礎(chǔ),。今年上半年全國財(cái)政收入63795億元,,比去年同期增加6919億元,增長12.2%,。其中,,中央財(cái)政收入31819億元,同比增長10%,;地方本級收入31976億元,,同比增長14.4%。由于財(cái)政收入的迅速增長,,2009年以來我國財(cái)政赤字一直處于下行狀態(tài),,如果政府不再重復(fù)2008年的投資行為,那么減稅的物質(zhì)基礎(chǔ)實(shí)際上相當(dāng)豐裕,。
  基于上述,,股市見底似乎已成共識。筆者認(rèn)為,,去年年底,,預(yù)調(diào)微調(diào)的政策出臺是襪底,今年6月份,,實(shí)體經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)則是鞋底,。襪底鞋底都踩到了,之后邁步從頭越,,當(dāng)然值得我們予之期許,。

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