在剛剛結(jié)束的“2012陸家嘴論壇”上，上海清算所董事長(zhǎng)許臻指出,，利率市場(chǎng)化改革的深入推進(jìn),，必然促進(jìn)利率衍生產(chǎn)品的加快發(fā)展,，為管理風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)盡快建立場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品的中央對(duì)手清算機(jī)制,。他透露,，上海清算所將在年內(nèi)推出利率互換凈額清算業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)中國(guó)場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品中央對(duì)手清算機(jī)制零的突破,。這一計(jì)劃,，引起市場(chǎng)廣泛關(guān)注，為此,，本報(bào)對(duì)上海清算所許臻董事長(zhǎng)進(jìn)行了專訪,。
基準(zhǔn)利率體系建設(shè)是關(guān)鍵
《國(guó)際金融報(bào)》：當(dāng)前，包括監(jiān)管當(dāng)局在內(nèi)的社會(huì)各界,，已經(jīng)就加快利率市場(chǎng)化改革形成共識(shí),。對(duì)于利率市場(chǎng)化改革的具體路徑，你怎么看,？
許臻：最近社會(huì)上關(guān)于加快利率市場(chǎng)化改革的討論很熱烈,，在具體路徑上也提出了很多很好的建議，我想特別強(qiáng)調(diào)的是,，“十二五”規(guī)劃明確提出“穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革,，加強(qiáng)金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系建設(shè)”，全國(guó)金融工作會(huì)議也明確提出“加快培育市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系,，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力,，穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革”，這都表明,，金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系建設(shè)是利率市場(chǎng)化改革的“牛鼻子”,，非常關(guān)鍵。立足當(dāng)前國(guó)情,，我認(rèn)為,，利率互換等利率衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新發(fā)展，是金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系建設(shè)的一項(xiàng)重要內(nèi)容,。上海清算所將通過(guò)安全高效的場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品凈額清算服務(wù),，為利率市場(chǎng)化改革保駕護(hù)航。
《國(guó)際金融報(bào)》：你在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào),，利率互換的加快發(fā)展,，對(duì)于金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系建設(shè)有著重要作用。
許臻：是的,。利率市場(chǎng)化,，簡(jiǎn)單地說(shuō)，就是利率主要由市場(chǎng)供求來(lái)決定，但利率市場(chǎng)化并非“一放了之”,，而是強(qiáng)調(diào)要把政策管制型基準(zhǔn)利率體系成功轉(zhuǎn)換為自主決策型基準(zhǔn)利率體系,，圍繞這一透明、完整,、公允的基準(zhǔn)利率體系,，市場(chǎng)主體積極踴躍地參與利率產(chǎn)品交易、監(jiān)管機(jī)構(gòu)靈活審慎地實(shí)施利率宏觀調(diào)控,，最終達(dá)到資金配置效率的最優(yōu),。人民銀行研究報(bào)告指出，在管制利率已經(jīng)逐步減少到金融機(jī)構(gòu)人民幣存款上限管理和貸款下限管理的情況下,，現(xiàn)階段“SHIBOR,、央票利率和國(guó)債收益率曲線等構(gòu)成了我國(guó)的金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率體系”。已有的經(jīng)驗(yàn)表明,，為了充分發(fā)現(xiàn)價(jià)格,、有效管理風(fēng)險(xiǎn)，僅有利率現(xiàn)貨工具是不夠的,，還要高度重視利率遠(yuǎn)期,、利率期貨、利率期權(quán),、利率互換等利率衍生工具,，其中，利率互換值得重點(diǎn)關(guān)注,。
首先,，利率互換是最為主要的利率衍生產(chǎn)品。根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）最新統(tǒng)計(jì),，2011年底,，全球衍生產(chǎn)品未到期合約名義本金（以下簡(jiǎn)稱合約本金）為706.09萬(wàn)億美元，利率衍生合約本金為557.40萬(wàn)億美元,，占比78.94%,，其中，利率互換合約本金為402.61萬(wàn)億美元,，在全球利率衍生產(chǎn)品中的占比為72.23%,。
其次，利率互換是非常成熟的利率衍生產(chǎn)品,。國(guó)際市場(chǎng)上,，利率互換雖然在出現(xiàn)時(shí)間上略晚于利率期貨，但迅速發(fā)展成為規(guī)模最大的利率衍生產(chǎn)品,，并且全部采用雙邊詢價(jià)的場(chǎng)外交易方式，合約設(shè)計(jì)靈活、期限結(jié)構(gòu)完整,、參與主體廣泛,，特別貼近實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求。
最后,，利率互換是比較關(guān)鍵的利率衍生產(chǎn)品,。金融市場(chǎng)上，基準(zhǔn)利率體系的具體表現(xiàn)是收益率曲線,，相比其他利率衍生產(chǎn)品,，利率互換在構(gòu)造收益率曲線領(lǐng)域有著鮮明特色，一是與貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率直接掛鉤（按合約本金計(jì)算,，國(guó)際金融市場(chǎng)上55%的利率互換以LIBOR為浮動(dòng)端參考利率）,，強(qiáng)化貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了與其有機(jī)聯(lián)動(dòng)；二是通過(guò)創(chuàng)造交易機(jī)會(huì)和提高市場(chǎng)流動(dòng)性,，在保障中短期限收益率曲線的可靠性上發(fā)揮了顯著作用,，在收益率曲線的完整性上也有一定的貢獻(xiàn)；三是利率互換曲線隱含銀行間機(jī)構(gòu)信用水平,，解決了使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率曲線存在的信用水平錯(cuò)配問(wèn)題,，有利于更加精準(zhǔn)地管理實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)。
場(chǎng)外衍生品挑戰(zhàn)清算機(jī)制
《國(guó)際金融報(bào)》：那么我想知道,，利率互換納入中央對(duì)手清算機(jī)制,，之前在國(guó)際上是否有過(guò)成功的實(shí)踐？
許臻：國(guó)際金融市場(chǎng)上利率互換長(zhǎng)期保持繁榮發(fā)展的一個(gè)重要原因,，就是其成功探索并廣泛采用了中央對(duì)手清算機(jī)制,。金融穩(wěn)定理事會(huì)（FSB）最新調(diào)查報(bào)告指出，全球利率互換已經(jīng)有超過(guò)50%的比例納入中央對(duì)手清算機(jī)制,，遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先其他場(chǎng)外衍生產(chǎn)品,。
本次國(guó)際金融危機(jī)之中，中央對(duì)手清算機(jī)制防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的功能得到充分體現(xiàn),。最為典型的案例是,，在雷曼兄弟破產(chǎn)事件中，倫敦清算所（LCH.Clearnet）迅速處置了包括9萬(wàn)億美元利率互換在內(nèi)的巨額未平倉(cāng)頭寸,，沒(méi)有給其他市場(chǎng)主體和倫敦清算所帶來(lái)任何損失,。但是，雷曼兄弟尚未納入中央對(duì)手清算機(jī)制的720億美元信用違約互換（CDS）未平倉(cāng)頭寸,，最終給其他市場(chǎng)主體帶來(lái)了大約52億美元的凈損失,。
正是基于對(duì)上述經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的深刻反思，2009年G20匹茲堡峰會(huì)就場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)改革達(dá)成共識(shí),，明確承諾“所有標(biāo)準(zhǔn)化的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品,，最遲應(yīng)在2012年底之前實(shí)現(xiàn)中央對(duì)手清算”,。目前，美國(guó),、歐盟,、日本等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)率先完成場(chǎng)外衍生產(chǎn)品改革的立法進(jìn)程，且均就利率互換的強(qiáng)制中央對(duì)手清算做出了監(jiān)管要求,。
《國(guó)際金融報(bào)》：與場(chǎng)內(nèi)衍生產(chǎn)品相比,，場(chǎng)外衍生產(chǎn)品引入中央對(duì)手清算機(jī)制存在著哪些客觀困難？
許臻：概括來(lái)說(shuō),，主要有三個(gè)方面：第一是標(biāo)準(zhǔn)化不夠,。場(chǎng)外衍生產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)化程度不僅體現(xiàn)在合約條款層面，也體現(xiàn)在處理流程層面,；第二是流動(dòng)性有限,。由于獲取公允、及時(shí),、可靠的價(jià)格信息相對(duì)困難,，中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)的逐日盯市、保證金計(jì)算等面臨更多挑戰(zhàn),，而且還要就其自身更深介入違約處置流程,、其他清算會(huì)員更多承擔(dān)違約處置責(zé)任等做出專門安排；第三是要考慮更多配套服務(wù),。由于不是所有的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品都能納入中央對(duì)手清算機(jī)制,，因此凈額清算業(yè)務(wù)的順暢運(yùn)行，既需要與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)或市場(chǎng)慣例相互協(xié)調(diào),，也需要交易信息集中登記機(jī)構(gòu)等的支持配合,。此外，場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)更為國(guó)際化,，凈額清算業(yè)務(wù)的跨境監(jiān)管合作也非常重要,。
《國(guó)際金融報(bào)》：怎么來(lái)著手解決這些困難？
許臻：為解決這些問(wèn)題,，以中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)為核心,，國(guó)際金融市場(chǎng)在利率互換凈額清算業(yè)務(wù)上進(jìn)行了一系列的創(chuàng)新設(shè)計(jì)。1999年,，采取跨市場(chǎng),、多產(chǎn)品、獨(dú)立型運(yùn)作模式的倫敦清算所成功推出了直接面向場(chǎng)外利率互換的凈額清算服務(wù)SwapClear,，改變了其他機(jī)構(gòu)將場(chǎng)外衍生產(chǎn)品轉(zhuǎn)換為場(chǎng)內(nèi)衍生產(chǎn)品,、進(jìn)而納入場(chǎng)內(nèi)衍生產(chǎn)品凈額清算的普遍做法。在標(biāo)準(zhǔn)化問(wèn)題上,，由于利率互換產(chǎn)品合約條款以及風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)相對(duì)明確,，交易處理流程是提升標(biāo)準(zhǔn)化工作的重點(diǎn),。在國(guó)際金融市場(chǎng)上，利率互換通過(guò)電子交易平臺(tái)達(dá)成的比例不到10%（ISDA報(bào)告指出,，利率互換適于通過(guò)電子交易平臺(tái)達(dá)成的比例不到30%）,，提供利率互換電子確認(rèn)服務(wù)的系統(tǒng)主要是環(huán)球銀行金融電信協(xié)會(huì)（SWIFT）的Accord,、Affirmations以及已被Markit收購(gòu)的SwapsWire,，倫敦清算所僅對(duì)經(jīng)由這些“認(rèn)可交易資源系統(tǒng)”提交的利率互換交易提供凈額清算服務(wù)；在流動(dòng)性問(wèn)題上,，倫敦清算所首先是嚴(yán)格設(shè)定清算會(huì)員準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn),，保證其財(cái)務(wù)和業(yè)務(wù)實(shí)力的高水平，其次是在集聚市場(chǎng)智慧構(gòu)建基準(zhǔn)收益率曲線,，據(jù)此計(jì)算清算會(huì)員變動(dòng)保證金,、實(shí)現(xiàn)逐日盯市的基礎(chǔ)上，創(chuàng)新開發(fā)出PAIRS模型用以計(jì)算清算會(huì)員的初始保證金,、管理風(fēng)險(xiǎn)敞口,，最后是按照未違約清算會(huì)員直接參與、共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的理念不斷完善違約處置程序,；在配套服務(wù)問(wèn)題上,，TriOptima在2003年推出的利率互換合約沖銷服務(wù)，已經(jīng)轉(zhuǎn)由倫敦清算所主導(dǎo),。2011年全年,，倫敦清算所主導(dǎo)完成了48.3萬(wàn)億美元合約本金的利率互換沖銷，市場(chǎng)份額達(dá)到85.64%,。自2012年起,，利率互換的交易信息集中登記服務(wù)轉(zhuǎn)由全美清算托管集團(tuán)承擔(dān)（DTCC，同時(shí)為匯率,、商品,、信用、權(quán)益等場(chǎng)外衍生產(chǎn)品提供交易信息集中登記服務(wù)）,，以更好解決全球多家中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)并存而市場(chǎng)需要統(tǒng)一信息歸集的現(xiàn)實(shí)矛盾,。
值得指出的是，盡管倫敦清算所的全球市場(chǎng)份額高達(dá)95%,，但利率互換凈額清算業(yè)務(wù)的多元化態(tài)勢(shì)正在顯現(xiàn),。在日本，金融廳明確提出,，提供利率互換凈額清算服務(wù)的主體,，應(yīng)當(dāng)是國(guó)內(nèi)清算機(jī)構(gòu)，獲得許可的境外清算機(jī)構(gòu),，或者兩者之間的聯(lián)合,。日本證券清算公司（JSCC）在今年初發(fā)布了自主研發(fā)的利率互換凈額清算業(yè)務(wù)綱要,。此外，香港交易所（HKEX）決定在2012年底新建一家面向場(chǎng)外離岸人民幣衍生產(chǎn)品的清算機(jī)構(gòu),，首選產(chǎn)品之一就是利率互換,，市場(chǎng)預(yù)計(jì)香港交易所新設(shè)清算機(jī)構(gòu)的利率互換凈額清算業(yè)務(wù)將以自主研發(fā)為主。從已有情況看,，不同中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)之間的利率互換凈額清算業(yè)務(wù)劃分,，將主要根據(jù)不同幣種以及基于這些幣種形成的特定市場(chǎng)而展開。
首選利率互換四因素
《國(guó)際金融報(bào)》：上海清算所選擇利率互換作為首個(gè)利率衍生產(chǎn)品凈額清算品種,，同時(shí)也是首個(gè)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品凈額清算品種,，是出于何種考慮？
許臻：主要有以下四個(gè)方面的考慮：
第一,，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)有著良好的市場(chǎng)基礎(chǔ),。2011年全年，中國(guó)場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品交易筆數(shù)和規(guī)模為20641筆,、27792.38億元,，同比分別增長(zhǎng)63.43%、52.99%,，其中,，利率互換交易筆數(shù)和規(guī)模為20202筆、26759.60億元,，市場(chǎng)份額分別為97.87%,、96.28%，同比分別增長(zhǎng)73.51%,、78.36%,。可見(jiàn),，利率互換不僅占有絕對(duì)市場(chǎng)份額,，還呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。此外,，利率互換的活躍參與機(jī)構(gòu)接近百家,、且參與機(jī)構(gòu)的異質(zhì)化特點(diǎn)日益突出，利率互換市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn),、風(fēng)險(xiǎn)管理等功能已經(jīng)得到廣泛認(rèn)可,。上述情況，使得利率互換這一基礎(chǔ)利率衍生產(chǎn)品由雙邊清算模式轉(zhuǎn)換為中央對(duì)手清算模式,，既具備現(xiàn)實(shí)條件,，也存在迫切需求。
第二,，利率互換產(chǎn)品引入中央對(duì)手清算機(jī)制可以促進(jìn)其加快發(fā)展,。在當(dāng)前市場(chǎng)各方較為關(guān)注重啟國(guó)債期貨這一場(chǎng)內(nèi)利率衍生產(chǎn)品的背景下,，加快發(fā)展利率互換的任務(wù)不是減輕了，而是更重了,。首先,，國(guó)債期貨對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨產(chǎn)品是國(guó)債，2011年底,，我國(guó)國(guó)債余額7.38萬(wàn)億元,，但同期的貸款余額53.28萬(wàn)億元，票據(jù)貼現(xiàn),、委托貸款和信托貸款余額8.47萬(wàn)億元,，金融債和企業(yè)債余額12.62萬(wàn)億元，這些利率產(chǎn)品規(guī)模遠(yuǎn)大于國(guó)債,，利率風(fēng)險(xiǎn)的管理離不開利率互換；其次,，國(guó)債期貨設(shè)計(jì)有實(shí)物交割機(jī)制,，對(duì)衍生、現(xiàn)貨兩個(gè)市場(chǎng)的協(xié)調(diào)聯(lián)動(dòng)要求很高,，客觀上需要較長(zhǎng)的研究論證和探索完善過(guò)程,。利率互換已經(jīng)進(jìn)入了高速發(fā)展階段，繼續(xù)保持并且努力擴(kuò)大這一良好態(tài)勢(shì),，有利于營(yíng)造場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品相互帶動(dòng),、共同繁榮的寬松環(huán)境，避免國(guó)債期貨“單兵突進(jìn)”可能遇到的各種困難,；最后,，引入中央對(duì)手清算機(jī)制不僅能夠拓展利率互換市場(chǎng)規(guī)模、提升市場(chǎng)流動(dòng)性,，更為重要的是,，能夠強(qiáng)化利率互換的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。目前,，中國(guó)的利率互換市場(chǎng)運(yùn)行已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了由模型定價(jià)法到交易者定價(jià)法的轉(zhuǎn)換,，也就是說(shuō)，基于來(lái)自市場(chǎng)成員的大量的,、不同期限的成交/報(bào)價(jià)信息,，中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)能夠直接生成被市場(chǎng)成員認(rèn)可的、公允的利率互換基準(zhǔn)曲線,，市場(chǎng)成員據(jù)此進(jìn)行交易定價(jià)和后續(xù)估值,，中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)據(jù)此開展逐日盯市、違約處置,。這意味著,，引入中央對(duì)手清算機(jī)制之后,，場(chǎng)外利率互換在價(jià)格信號(hào)的及時(shí)、客觀,、連續(xù),、透明等方面，與國(guó)債期貨等場(chǎng)內(nèi)利率衍生產(chǎn)品相比并無(wú)差異,，主體和主導(dǎo)地位必然更加鞏固,。
第三，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)與上海清算所的戰(zhàn)略布局高度契合,。在利率,、匯率、商品等場(chǎng)外衍生產(chǎn)品凈額清算業(yè)務(wù)領(lǐng)域,，上海清算所在利率衍生產(chǎn)品領(lǐng)域的準(zhǔn)備更為充分,。2011年12月19日，經(jīng)人民銀行批準(zhǔn),，上海清算所創(chuàng)新推出了銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券交易凈額清算業(yè)務(wù),，首批覆蓋了上海清算所提供登記托管服務(wù)的超短期融資券、非公開定向債務(wù)融資工具,、短期融資券,、中小企業(yè)集合票據(jù)、證券公司短期融資券等創(chuàng)新利率產(chǎn)品,，下一階段將努力拓展到其他機(jī)構(gòu)登記托管的利率產(chǎn)品,。遵循著“創(chuàng)新產(chǎn)品登記托管——現(xiàn)券交易凈額清算——衍生產(chǎn)品凈額清算”的思路，上海清算所將在利率產(chǎn)品領(lǐng)域率先構(gòu)建完整的服務(wù)鏈條,，形成場(chǎng)外市場(chǎng)中央對(duì)手清算機(jī)制在降低成本,、提高效率、管理風(fēng)險(xiǎn),、支持創(chuàng)新等方面的示范效應(yīng),，為其不斷擴(kuò)大覆蓋范圍奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。
第四,，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)將為下一階段強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制的建立創(chuàng)造條件,。金融穩(wěn)定理事會(huì)在落實(shí)G20匹茲堡峰會(huì)改革承諾的工作過(guò)程中多次提出，要通過(guò)將符合標(biāo)準(zhǔn)的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品實(shí)行強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制,、合理設(shè)置強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制的豁免條款,、以及對(duì)未納入中央對(duì)手清算機(jī)制的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品交易計(jì)提更高標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)資本等措施，努力拓展中央對(duì)手清算機(jī)制在場(chǎng)外衍生產(chǎn)品中的覆蓋面,。目前,，美國(guó)、歐盟、日本都已經(jīng)針對(duì)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品引入強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制做出了規(guī)定,，且均明確包括利率互換,。從趨勢(shì)上，中國(guó)也有必要適時(shí)引入場(chǎng)外衍生產(chǎn)品強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制,，突出政策導(dǎo)向,，加速市場(chǎng)發(fā)展。上海清算所利率互換凈額清算業(yè)務(wù)作為中國(guó)第一項(xiàng)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品凈額清算業(yè)務(wù),，其盡快推出和不斷完善,，必將為強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制的早日建立積累經(jīng)驗(yàn)、創(chuàng)造條件,。
形成清算機(jī)制“中國(guó)模式”
《國(guó)際金融報(bào)》：在剛剛落幕的陸家嘴金融論壇上,，你提到了，要盡快推出利率互換凈額清算業(yè)務(wù),，能否給我們?cè)敿?xì)介紹一下開設(shè)這項(xiàng)業(yè)務(wù)的設(shè)想,。
許臻：在人民銀行指導(dǎo)下，上海清算所與市場(chǎng)成員緊密協(xié)作,，對(duì)利率互換凈額清算業(yè)務(wù)方案進(jìn)行了認(rèn)真研究,，總體而言，有以下三個(gè)方面的特點(diǎn)：
第一,，產(chǎn)品選擇上堅(jiān)持抓大放小，納入凈額清算業(yè)務(wù)的利率互換合約類型聚焦為固定利率對(duì)浮動(dòng)利率,；合約期限聚焦為5天（含）至5年（含）以內(nèi),；浮動(dòng)端參考利率聚焦為SHIBOR隔夜、SHIBOR3月等四個(gè)品種,。2011年全年,，符合上述期限要求的利率互換市場(chǎng)份額為91.58%，符合上述浮動(dòng)端參考利率要求的利率互換市場(chǎng)份額為99.92%,。從推動(dòng)合約標(biāo)準(zhǔn)化出發(fā),，上海清算所對(duì)支付日營(yíng)業(yè)準(zhǔn)則、計(jì)息天數(shù)調(diào)整,、利息支付方式,、計(jì)息基準(zhǔn)、參考利率取值方法等進(jìn)行了明確,。此外,，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)上線前的存量合約，只要符合上海清算所規(guī)定的合約要求,，也可以納入凈額清算,。
第二，風(fēng)險(xiǎn)管理上力求完整規(guī)范,，在現(xiàn)券交易凈額清算業(yè)務(wù)全面建立清算會(huì)員,、清算限額,、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、保證金,、抵押品,、清算基金、風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金,、券款對(duì)付,、銀行授信、證券借貸,、違約處置等中央對(duì)手清算機(jī)制風(fēng)控體系的基礎(chǔ)上,，根據(jù)利率互換特點(diǎn)，上海清算所重點(diǎn)完善了最低保證金和盯市保證金的計(jì)算方法,，特別是為防范清算會(huì)員違約處理可能產(chǎn)生的平倉(cāng)損失,，設(shè)計(jì)了基于風(fēng)險(xiǎn)敞口計(jì)算最低保證金的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制。即：參考目前國(guó)際通行的風(fēng)險(xiǎn)敞口計(jì)算方法,，以歷史VaR+情景法計(jì)算清算會(huì)員利率互換合約組合的風(fēng)險(xiǎn)敞口,，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)敞口來(lái)收取相應(yīng)的保證金（除了最低保證金，還有超限保證金,、特殊保證金）,。在清算確認(rèn)方式、合約替代時(shí)點(diǎn),、提前終止,、清算退出、回歸測(cè)試,、壓力測(cè)試,、風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、平倉(cāng)處理順序,、與銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)（NAFMII）主協(xié)議關(guān)系等問(wèn)題上,，上海清算所也根據(jù)國(guó)情進(jìn)行了合理的設(shè)計(jì)。
需要特別說(shuō)明的是,，上海清算所嚴(yán)格按照最新發(fā)布的《金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施準(zhǔn)則》,，對(duì)中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)建設(shè)與運(yùn)行的環(huán)境、體制,、機(jī)制等要求進(jìn)行了全面梳理,。從市場(chǎng)成員特別是外資金融機(jī)構(gòu)反饋情況看，上海清算所的業(yè)務(wù)方案,，有利于及時(shí)準(zhǔn)確地監(jiān)測(cè),、識(shí)別、衡量并迅速穩(wěn)妥地處置利率互換凈額清算業(yè)務(wù)推出后可能面臨的各類風(fēng)險(xiǎn)，有助于循序漸進(jìn)地完善與拓展場(chǎng)外衍生產(chǎn)品中央對(duì)手清算機(jī)制,，得到廣泛認(rèn)可,。
第三，機(jī)構(gòu)定位上強(qiáng)調(diào)適度前瞻,。上海清算所作為唯一的中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu),，在中國(guó)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)堅(jiān)持自主發(fā)展道路、未向境外相關(guān)市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)開放業(yè)務(wù)的情況下,，有可能也有必要以凈額清算服務(wù)為樞紐,，延伸提供必要的增值性、補(bǔ)充性服務(wù),，追求金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施最大程度的集中建設(shè)和集約使用,，形成體現(xiàn)后發(fā)趕超優(yōu)勢(shì)的中國(guó)模式。國(guó)際清算銀行研究報(bào)告指出,，相比全球中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu),，本土中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)在更好適應(yīng)特定市場(chǎng)環(huán)境上，有著顯著優(yōu)勢(shì),。
助力場(chǎng)外衍生產(chǎn)品改革
《國(guó)際金融報(bào)》：在你看來(lái),，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)的重要作用具體體現(xiàn)在哪里？
許臻：利率互換凈額清算業(yè)務(wù)的推出,，標(biāo)志著中國(guó)落實(shí)G20匹茲堡峰會(huì)有關(guān)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品改革國(guó)際承諾取得重大突破,，有望與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在利率互換這一最主要衍生產(chǎn)品的凈額清算業(yè)務(wù)上同步達(dá)標(biāo)，并預(yù)計(jì)有以下四個(gè)方面的重要作用：
一是推動(dòng)利率互換市場(chǎng)的更快發(fā)展,，包括微觀上解決市場(chǎng)成員在雙邊清算模式下的授信額度限制,，減少市場(chǎng)成員衍生產(chǎn)品交易的資本撥備要求，降低市場(chǎng)成員的清算成本,，促進(jìn)利率互換產(chǎn)品要素的標(biāo)準(zhǔn)化，宏觀上及時(shí)有效計(jì)算和掌握市場(chǎng)成員風(fēng)險(xiǎn)敞口信息,，提高市場(chǎng)透明度,，隔離交易對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)，防范市場(chǎng)成員違約引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),，等等,。這些都將提升利率互換的市場(chǎng)規(guī)模和運(yùn)行質(zhì)量，“脫虛向?qū)崱�,，在市�?chǎng)各方的共同努力下,，更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
二是促進(jìn)利率衍生產(chǎn)品的全面繁榮,，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)的成功探索,，除了有利于中央對(duì)手清算機(jī)制在其他場(chǎng)外利率衍生產(chǎn)品的拓展應(yīng)用，也將與以國(guó)債期貨為主要內(nèi)容的場(chǎng)內(nèi)利率衍生產(chǎn)品形成良性互動(dòng)，率先在利率衍生產(chǎn)品領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)“互聯(lián)互通”,。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看,，場(chǎng)外利率互換與場(chǎng)內(nèi)利率期貨、期權(quán)存在著風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖效應(yīng),，為市場(chǎng)成員根據(jù)實(shí)際需要,，靈活選擇利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具、科學(xué)制定利率風(fēng)險(xiǎn)管理策略提供了便利,。
三是鞏固利率市場(chǎng)化改革中在岸市場(chǎng)的主導(dǎo)地位,，利率互換凈額清算業(yè)務(wù)的推出，在操作層面,，將強(qiáng)化以SHIBOR為基礎(chǔ)的市場(chǎng)化基準(zhǔn)利率體系,，提高權(quán)威性、擴(kuò)大影響力,；在制度層面,，將強(qiáng)化在岸市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)，例如,，目前境內(nèi)中資銀行無(wú)法參與境外人民幣無(wú)本金交收利率互換（NDIRS）,、人民幣可交收利率互換（CNHIRS）市場(chǎng)，相比外資銀行處于競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì),，境內(nèi)人民幣利率互換市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)受到嚴(yán)重威脅,。如果依托上海清算所暢通利率互換跨境交易，有序合規(guī)地“請(qǐng)進(jìn)來(lái),、走出去”,，在岸市場(chǎng)必然居于主導(dǎo)地位。又如,，在強(qiáng)制中央對(duì)手清算機(jī)制迅速推廣的背景下,，主要經(jīng)濟(jì)體都積極扶植本國(guó)中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu)，謀求在場(chǎng)外衍生產(chǎn)品新的市場(chǎng)發(fā)展格局中獲取更多利益,，上海清算所是維護(hù)中國(guó)市場(chǎng)整體利益,、表達(dá)本土市場(chǎng)合理訴求的有力抓手。
四是確立場(chǎng)外衍生產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)可控的科學(xué)發(fā)展理念,�,？傮w上講，國(guó)際場(chǎng)外衍生產(chǎn)品市場(chǎng)走的是一條先發(fā)展,、后規(guī)范的道路,，在本次國(guó)際金融危機(jī)帶來(lái)嚴(yán)重?fù)p失之后，國(guó)際社會(huì)才就引入中央對(duì)手清算機(jī)制達(dá)成一致意見(jiàn),。中國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)也就是銀行間市場(chǎng)的衍生產(chǎn)品雖然起步較晚,、產(chǎn)品不多,，但形勢(shì)喜人，隨著利率市場(chǎng)化改革的深化,，潛在發(fā)展空間非常巨大,。以利率互換凈額清算業(yè)務(wù)為起點(diǎn)，中國(guó)的利率,、匯率,、信用、商品等場(chǎng)外衍生產(chǎn)品將從發(fā)展初期就與中央對(duì)手清算機(jī)制相互結(jié)合,，即能充分體現(xiàn)場(chǎng)外市場(chǎng)的創(chuàng)造性和靈活性,，又能切實(shí)提高效率、有效防范風(fēng)險(xiǎn),，從而走出一條與境外相互區(qū)別的,，適合中國(guó)金融市場(chǎng)實(shí)際需要的場(chǎng)外衍生產(chǎn)品科學(xué)發(fā)展的新路。
上海清算所是本次國(guó)際金融危機(jī)之后,，繼2009年美聯(lián)儲(chǔ)批準(zhǔn)成立洲際交易所清算公司,，全球第二家、亞洲第一家由中央銀行直接推動(dòng)設(shè)立的中央對(duì)手清算機(jī)構(gòu),，承擔(dān)著探索建立中央對(duì)手清算機(jī)制,、完善金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施體系的重要職責(zé)，是中國(guó)金融市場(chǎng)“頂層設(shè)計(jì)”的一項(xiàng)重要內(nèi)容,，是人民銀行為中國(guó)金融市場(chǎng)進(jìn)一步向深度和廣度發(fā)展而做出的重要制度安排,。
2012年1月30日，經(jīng)國(guó)務(wù)院同意,，國(guó)家發(fā)改委正式印發(fā)《“十二五”時(shí)期上海國(guó)際金融中心建設(shè)規(guī)劃》,，專門提出：“支持上海清算所創(chuàng)新場(chǎng)外市場(chǎng)清算機(jī)制，積極探索利率互換等產(chǎn)品的集中清算模式”,。上海清算所也將利率互換作為衍生產(chǎn)品凈額清算業(yè)務(wù)的突破口,，擬于2012年內(nèi)正式上線推出。