目前,，許多上市公司除了第一大股東為集團(tuán)公司或?qū)嶋H控制人外，前幾名的大股東常常是專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu),。不過(guò),，這樣的股東結(jié)構(gòu)是否很理想,？
現(xiàn)在這方面的大多數(shù)實(shí)證研究，是將專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu)持股比例,、持股期限等與公司的若干業(yè)績(jī)指標(biāo)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)學(xué)上的相關(guān)性分析,，如此實(shí)證研究得到的結(jié)論大多是，投資機(jī)構(gòu)對(duì)公司的持股比例越高,，持股期限越長(zhǎng),，公司業(yè)績(jī)就越好，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)就越快,，公司價(jià)值也越高,。于是接下來(lái)的推斷是，投資機(jī)構(gòu)成為上市公司的大股東提高了公司治理水平,。
問(wèn)題在于，相關(guān)性分析雖然可以度量經(jīng)濟(jì)變量之間的相關(guān)程度,，但有時(shí)無(wú)法揭示變量之間的因果關(guān)系,，相關(guān)程度高的變量之間也未必一定存在因果關(guān)系。譬如,，可以認(rèn)為投資機(jī)構(gòu)成為上市公司的大股東促進(jìn)了公司業(yè)績(jī)的提升,，也可以認(rèn)為是上市公司本來(lái)存在的良好業(yè)績(jī)吸引了投資機(jī)構(gòu)的大比例持股。而上市公司的良好業(yè)績(jī)可能是來(lái)源于公司的行業(yè)屬性等因素,，與公司治理水平并無(wú)大的關(guān)聯(lián),。
也許有人會(huì)說(shuō)，機(jī)構(gòu)買入并大比例持股時(shí),，公司的業(yè)績(jī)一般,，機(jī)構(gòu)成為大股東后，公司的業(yè)績(jī)獲得了明顯改善和提升,，這不就說(shuō)明了機(jī)構(gòu)作為大股東提升了公司治理水平和公司業(yè)績(jī)嗎,？但實(shí)證分析本身在這里卻無(wú)法排除如下情況：機(jī)構(gòu)通過(guò)調(diào)研，預(yù)期一兩年后公司業(yè)績(jī)會(huì)有大幅度提升,，于是大量買入和持有該公司股票,。這充其量只能說(shuō)明機(jī)構(gòu)調(diào)研和業(yè)績(jī)預(yù)判的高質(zhì)量，卻無(wú)法說(shuō)明機(jī)構(gòu)一定是高效參與了公司治理并幫助提高了公司業(yè)績(jī),。
還有些實(shí)證研究論證了投資機(jī)構(gòu)對(duì)公司的持股比例與公司價(jià)值之間存在正相關(guān)性,，而公司價(jià)值以托賓的Q值來(lái)代表。托賓的Q值是投資學(xué)和財(cái)務(wù)管理上的一個(gè)重要概念,，常具體表示為企業(yè)的股票總市值與企業(yè)的總資產(chǎn)之比,。顯而易見(jiàn)，在一般的市場(chǎng)條件下,，如果機(jī)構(gòu)買入和持有某家公司的股票多,，這家公司的股價(jià)會(huì)上行,，總市值會(huì)增加，即托賓的Q值肯定會(huì)上升,。但如果依據(jù)這種所謂的正相關(guān)性,，去判斷機(jī)構(gòu)持股比例的增加提升了公司價(jià)值，也即提升了公司治理水平和公司業(yè)績(jī)則未免太牽強(qiáng)了,。這相當(dāng)于說(shuō),，如果機(jī)構(gòu)炒作某股票使得它的價(jià)格上漲，則意味著上市公司治理水平的提高,。這實(shí)際上是對(duì)托賓的Q值的誤用,。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家托賓當(dāng)初提出Q值的用意在于，利用它說(shuō)明企業(yè)的融資成本以及股價(jià)運(yùn)行與投資需求的關(guān)系,，并非說(shuō)明公司治理水平,。
對(duì)于機(jī)構(gòu)成為大股東與公司治理、公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系,，實(shí)際上,，在國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界大量的理論研究與實(shí)證研究中存在兩種相反的判斷和結(jié)論。一些研究認(rèn)為,，專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu)更善于獲得并分析公司信息,，利用“用手投票”的機(jī)制更有效地減少和阻止公司的內(nèi)部人控制現(xiàn)象。但另一些研究則認(rèn)為,，專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu)越來(lái)越傾向于追求股票交易市場(chǎng)上的短期差價(jià)收益,，對(duì)上市公司的中長(zhǎng)期發(fā)展并沒(méi)有多少興趣。一旦發(fā)現(xiàn)某公司不適合作為投資對(duì)象,，它們寧愿選擇“用腳投票”,，棄股而去，而不愿幫助公司去克服困難,。許多管理龐大資金的專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu)其實(shí)人員并不多,，他們也沒(méi)有精力和相應(yīng)的專業(yè)知識(shí)去認(rèn)真地參與到上市公司的管理中去，而更愿意在眾多不同的公司間作調(diào)研,、比較,，甚至更愿意在包括金融衍生品的眾多投資對(duì)象上作資產(chǎn)的組合配置。許多專業(yè)金融投資機(jī)構(gòu)只是不管事的大股東,，連董事會(huì)都不謀求進(jìn)入,。
如果說(shuō)投資機(jī)構(gòu)作為上市公司的大股東，對(duì)公司治理和公司業(yè)績(jī)沒(méi)有任何積極作用,，恐怕也不客觀,。但如果說(shuō)有普遍性的、明顯的積極效應(yīng),，恐怕也言過(guò)其實(shí),，起碼目前持這種結(jié)論的大多數(shù)實(shí)證研究還不能令人信服,。我國(guó)目前許多投資機(jī)構(gòu)與上市公司的普遍性的短期戀愛(ài)現(xiàn)象，也反映了他們并未認(rèn)真參與公司治理,。
在這個(gè)問(wèn)題的研究上,，我們可能還應(yīng)該借助于調(diào)查法、訪談法和案例剖析法等以彌補(bǔ)實(shí)證研究的不足,。如果投資機(jī)構(gòu)并未真正提高公司治理水平和公司業(yè)績(jī),，我們恐怕還需要改善投資機(jī)構(gòu)本身的治理結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)和鼓勵(lì)更多的實(shí)業(yè)公司成為上市公司的大股東,。