世界銀行在《中國2030》報告中曾表示，中國經(jīng)濟規(guī)模將在2030年再度位居全球榜首。值得關(guān)注的是,，以購買力平價調(diào)整后的人均國內(nèi)生產(chǎn)總值衡量,，中國的生產(chǎn)率僅為美國的四分之一。中國要提高生產(chǎn)率并縮窄與美國之間的差距,，需要建立起強健的體制框架,，來支持市場化程度越來越高的經(jīng)濟，從而不斷提高經(jīng)濟效率和生產(chǎn)率,。
增強體制框架的重要措施之一,，就是進行金融市場改革以利于更好的資本分配
，進一步發(fā)展債券市場就是其中一個必不可少的環(huán)節(jié),。與銀行貸款等間接融資方式相比,，債券市場可以更好地滿足多元化的投融資需求，優(yōu)化資源配置,。
引導(dǎo)投資者真正參與債市
債券市場是將借款人與投資者銜接起來,，進行資本配置以及定價風(fēng)險最為有效的機制。但是包括債券市場在內(nèi)的中國金融市場中,，市場監(jiān)管主要關(guān)注在供給方面,，也就是債券的發(fā)行方，而對于市場的另一方即投資者不夠重視,。投資者需要發(fā)揮作用,，建立一個強健的債券市場，銀行間債券市場的發(fā)展可以作為案例之一,。在很大程度上,，正是因為2005年以來銀行間債券市場主要面向機構(gòu)投資者，這些機構(gòu)投資者能夠促使發(fā)債人更為專業(yè)化的操作,，從而促進債券發(fā)行規(guī)�,？焖僭鲩L。
只有當(dāng)投資者真正作為平等的一方參與資本市場,，并且對發(fā)債人擁有相應(yīng)的實施問責(zé)權(quán),，債券市場才能構(gòu)建更健全的信用文化，更好地發(fā)揮其在優(yōu)化資源配置方面的作用,。但是,，在占主導(dǎo)地位的中國銀行間債券市場中,，約占整個市場70%左右的債券存量由銀行持有，這一點與銀團貸款市場類似,。我們不禁要問,，這樣的債券市場與現(xiàn)有的貸款市場又有多大分別？發(fā)展更有深度的債券市場,，需要其他投資者例如資產(chǎn)管理公司和保險公司等參與進來,，享有與銀行同樣的競爭環(huán)境。
投資者需要發(fā)揮他們的作用,，從而建立一個更為強健的債券市場,，這對養(yǎng)老金、保險等投資者來說很有必要,，因為他們需要滿足長期債務(wù)需求,。據(jù)估計，到2013年中國養(yǎng)老金的缺口在18.3萬億元左右,，這成為養(yǎng)老金投資管理的巨大挑戰(zhàn),。最近有報道稱，養(yǎng)老金稅收優(yōu)惠政策或年內(nèi)出爐,，這也會刺激養(yǎng)老金和企業(yè)年金加大債券投資,，讓投資者從中獲益更多。
強化債券市場基礎(chǔ)建設(shè)
創(chuàng)造一個能夠讓投資者真正參與的良好環(huán)境,，需要逐步完善基于風(fēng)險的債券定價,，修訂保護債券人權(quán)利的《破產(chǎn)法》以及法律體系，并發(fā)揮市場紀(jì)律,。只有完善發(fā)展信用文化,，才能進一步強化資本市場的基礎(chǔ)建設(shè)。近期,，證監(jiān)會主席郭樹清也表示,，債券市場改革的關(guān)鍵是要消除政府為企業(yè)信用背書。
迄今為止,，中國債券市場還沒有公開,、正式的違約案例。這一現(xiàn)象已經(jīng)導(dǎo)致市場發(fā)展的不健康,。一方面,，投資者預(yù)期，既然政府能夠批準(zhǔn)債券發(fā)行,，就意味著一旦發(fā)債人出現(xiàn)問題,，政府會出面介入，這已經(jīng)形成了一種根深蒂固觀念,，而這種觀念往往導(dǎo)致道德風(fēng)險出現(xiàn),；另一方面,，政府對違約造成的金融波動還心存疑慮，因此害怕違約產(chǎn)生,。但是筆者認為,，違約是債券市場的正常現(xiàn)象,，不必過分擔(dān)憂,。
標(biāo)準(zhǔn)普爾的違約研究顯示，1981年至2011年間,，美國投機級企業(yè)年違約率從0.63%到11.19%不等,，但市場完全有能力消化違約并繼續(xù)前進。在亞太區(qū),，投機級企業(yè)評級違約率曾在1998年達到9.33%的歷史高點,。即使在比中國經(jīng)濟和債市發(fā)展落后的市場,，如印尼,、菲律賓等，公司債券違約后市場依然能繼續(xù)操作,。
如果債券風(fēng)險由那些有意愿和能力承擔(dān)該風(fēng)險的債券投資者分擔(dān),，債券違約事件就不會造成金融波動，并且由投資者自愿分擔(dān)原先集中在銀行體系的信用風(fēng)險,，更進一步促進金融穩(wěn)定,。我們應(yīng)該相信中國債券市場有能力承受一些信用較差的發(fā)債人違約，但對于什么構(gòu)成違約需要有一個清楚的界定（例如根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾的評級定義,，到期日未能履行支付義務(wù)即視為違約）,，這樣投資者能夠更好地判斷違約的可能性并決定他們是否愿意承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險，以及承擔(dān)這樣的風(fēng)險能夠獲得的回報,。
此前,，銀行被要求對地方政府融資平臺貸款進行重組，這難道不算是一定程度上的違約嗎,？不愿正視事實,，無助于建立正確的價格發(fā)現(xiàn)機制和增強透明度。有一些人會認為不僅是違約,，甚至是負面信息和評估都應(yīng)受到限制,，從而避免影響債券市場的穩(wěn)定性。事實上,，金融信息是保證市場機制和交易系統(tǒng)有效運轉(zhuǎn)的潤滑劑,，而壞消息也是信息的一種。要是因為信息可能導(dǎo)致市場不穩(wěn)定,，就刪除它或阻止其發(fā)布,，那么將最終有損于實現(xiàn)構(gòu)建健康的金融市場這一目標(biāo),。
信用評級也是債券市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中不可或缺的組成部分。中國信用評級行業(yè)起步相對較晚,，信用評級機構(gòu)的歷史數(shù)據(jù)和經(jīng)驗積累還不充分,，其公信力尚未全面形成。市場的進一步改革應(yīng)涵蓋信用評級等金融中介服務(wù),，應(yīng)該充分重視獨立,、客觀的信用評級和分析價值，并從保護投資者利益的角度出發(fā),，鼓勵評級業(yè)的良性競爭,。就這一點而言，我們相信外資評級機構(gòu)的進入可以帶來更多的競爭,，并提高整個行業(yè)水準(zhǔn),。
此外，發(fā)展債券市場要進一步推動人民幣國際化進程,，尤其是人民幣要最終實現(xiàn)儲備貨幣的目標(biāo),，國內(nèi)債券市場必須不斷對外開放，國內(nèi)資本市場也必須更好地與國際市場標(biāo)準(zhǔn)和操作接軌,。這并不是意味著國內(nèi)市場需要在短期內(nèi)完全開放并與國際市場融為一體,，而是從現(xiàn)在起，就要注重發(fā)展和構(gòu)建市場透明度,、基于風(fēng)險的定價,、獨立研究、信用風(fēng)險分析,，以及明確游戲規(guī)則,。
現(xiàn)在，雖然政策制定者普遍認同中國需發(fā)展一個活躍的公司債券市場,，但對于如何發(fā)展似乎眾說紛紜,。政策制定者已經(jīng)意識到中國需要發(fā)展一個有深度的、流動性高的公司債券市場,，整合和協(xié)調(diào)正在逐漸進行,。我們相信更多和更多元化的投資者，以及更多以市場為導(dǎo)向的做法會被引入并付諸實踐,。