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央行降息,，意味著總需求疲軟已經(jīng)到了需要加大貨幣政策作用“劑量”的時候，而消費者物價指數(shù)（CPI）充分回落和外匯占款的下降也解除了掣肘降息空間的顧慮,。
事實上,，6月9日公布的5月份宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)也證實了這一點，而且前瞻性指標預示著未來我國經(jīng)濟轉入通縮的概率在增大，需要上述逆周期的貨幣政策進行強力干預,。外需方面,，5月份美國非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)低于預期50%，3月份,、4月份這一指標的數(shù)值也大幅度向下修正,，同時機構也下調了今年后幾個季度的國內生產(chǎn)總值（GDP）增速，這預示著美國經(jīng)濟復蘇基礎很脆弱,，未來“下行風險增大”將取代之前的“穩(wěn)步回暖”,；歐債危機已經(jīng)擴展到西班牙、意大利等核心國家,，國際避險資金流出這些國家的跡象很明顯,，信貸緊縮和財政經(jīng)濟緊縮將出現(xiàn)交替，外需對我國經(jīng)濟的負面沖擊加劇成為大概率事件,。再看投資,，與經(jīng)濟增速最密切的指標——工業(yè)增加值增速連續(xù)兩個月低于10%，發(fā)電量同比增速連續(xù)兩個月處于低位,，中國采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）和匯豐PMI結束了此前“一高一低”的走勢,，前者回落至枯榮界而后者連續(xù)七個月位于枯榮界之下，意味著國內投資主體仍舊處于去庫存階段,，投資意愿不足,，再考慮到土地購置和房地產(chǎn)新開工連續(xù)負增長，未來固定資產(chǎn)投資增速將下降到20%以內,。消費方面,，此前一直較為穩(wěn)定的消費也出現(xiàn)回調跡象，今年前五個月的社會消費品零售總額單月同比平均增幅創(chuàng)2007年以來的新低,，消費保持穩(wěn)定增長的難度比較大,。
在繼續(xù)下調存款準備金以鼓勵銀行增加流動性供應和防范“惜貸”的同時，降息主要為了降低投資資金的價格,，增加投資主體的利潤空間和投資意愿,。同時，近期中央預算內突擊審批通過了700多個投資項目,，項目安排主要向保障性住房,、基礎設施、戰(zhàn)略性新型產(chǎn)業(yè)傾斜,，體現(xiàn)了國家“穩(wěn)增長”與“調結構”協(xié)同推進的良苦用心,，畢竟國家“十二五”規(guī)劃以調整結構為主線。但是,，近年來一直強調的調結構在體制上突破的成效不明顯,，例如提振消費所必需的打破壟斷,、培育消費增長的公共服務環(huán)境和完善社會保障等體制改革；針對提振民間投資所需的要素價格改革,、民間融資體系建立和降低高利潤行業(yè)準入門檻等,；針對戰(zhàn)略性新型產(chǎn)業(yè)實質性啟動需要的不僅是梳理技術進步流程，更需要要素的市場化配置,，全要素生產(chǎn)率的提高,，而政府主導和擴張對效率改進的進展很慢。因此,，調結構短期內難有成效,，并且與緩解短期內經(jīng)濟快速下滑相沖突，傳統(tǒng)的政府投資擴張的模式是最為便捷和有效的途徑,，近期中央預算內投資項目的加速啟動也體現(xiàn)了這一思路,。
基于當前仍舊在消化2009年“4萬億”所產(chǎn)生的高通脹、高房價,、產(chǎn)能過剩等后遺癥,，近年來國家對投資項目審批（例如對“兩高一剩”投資的控制）的把控較為嚴格,。但是,，在“穩(wěn)增長”相對于“調結構”和“控通脹”地位上升的背景下，近期新增的投資項目需要地方政府落實土地,、資金和配套項目,，而2013年預算內投資項目目前已經(jīng)申報開始，各地方正在樂此不疲地謀劃和包裝2013年的項目,，以期能夠掛靠“穩(wěn)增長”而順利通過,，投資的沖動和饑渴癥照舊，于是這種把控的微妙松動是必然的,。目前,，由于商業(yè)銀行信貸融資對于以土地為償債保障的地方融資平臺已經(jīng)關閉，而房地產(chǎn)市場調控對于房地產(chǎn)地方相關稅收和土地出讓金的影響非常嚴重,，這種把控的適當松動需要對房地產(chǎn)調控做事實上的放松,。因此,，盡管以限購,、限貸為主的調控政策仍會堅持，但政策見底是不爭的事實,，而且管理層對于地方微調和打擦邊球的容忍度在微妙地上升,。調控政策見底和微調不僅決定了房地產(chǎn)市場已經(jīng)見底和即將回升，而且會扭轉市場預期,。從購房者的角度看,，既然政策已經(jīng)見底,，持幣待購者和觀望者會加速入市，成交量將在“紅5月”的基礎上持續(xù)回升,，而成交量提升一定會左右預期并拉動房價上漲,，這與股票市場上“量增價漲”的原理是一致的。
限購,、限貸對房價的影響毫無疑問,，但這是以市場流動性穩(wěn)定為前提的。2011年以來調控績效顯著的一個重要原因是貨幣投放受到了嚴格控制,，甚至在2011年下半年到了貨幣緊縮的狀態(tài),。2002年至2011年的10年是我國主要城市房價快速上漲的10年，這一期間M2的年均同比增幅達到18.1%,，是近20年來的最高水平,。房價上漲最快的2010年至2011年這兩年，與2009年至2010年年均高達23.7%的M2投放密切相關,�,；诰彌_經(jīng)濟下滑的匆忙降息拉開了新一輪降息周期的大序幕，再考慮到存款準備金下調空間還很大,，加上國家財政支出力度加大,，全社會整體的宏觀資金面在量價上均進入新一輪寬松期，流動性增加會部分抵消限購,、限貸政策的積極作用,。高杠桿的行業(yè)將全面受益，房地產(chǎn)行業(yè)將首當其沖,。目前,，在售和即將入市的項目大多為2009年那一輪房地產(chǎn)上漲時期拿地所建，這些項目的土地,、建筑安裝,、人工和財務等成本均比較高，特別是地價在那一時期創(chuàng)歷史之最,，開發(fā)商降價的積極性很低,。為緩解資金壓力，開發(fā)商“以價換量”的務實銷售策略已堅持了幾個月,。隨著資金面的全面回暖,，我們認為開發(fā)商的這一策略將會調整。
本輪刺激政策的大環(huán)境與2009年不同,。國內消費,、民間投資和新型產(chǎn)業(yè)難以充當新一輪經(jīng)濟增長的驅動力，國外債務緊縮將引發(fā)較長時期的外需緊縮,，國內以基礎設施為主的固定資產(chǎn)投資過剩將引發(fā)投資緊縮,，再考慮到人口紅利的不斷衰減,，我國未來若干年內經(jīng)濟增長水平的中樞將下移。應對潛在增長率下降,，需要進行結構性改革,，如降低壟斷，增加競爭,，以提高全要素生產(chǎn)效率,。在改善全要素生產(chǎn)效率特別艱難或攻堅階段，傳統(tǒng)的需求管理政策即使在短期內能夠緩沖經(jīng)濟下滑,，但更多的副產(chǎn)品是總需求超過總供給,、通脹壓力、對消費和民間投資的擠出,、產(chǎn)能過剩加劇,，趨利性投資資金更多地將投向房地產(chǎn)和資本市場。
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