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最近半年多以來,，新興市場國家出現(xiàn)了一股降息潮,。今年4月中旬印度超預(yù)期大幅降息，近期巴西央行宣布第二次下調(diào)基準(zhǔn)利率75基點(diǎn),，將利率降至9%,，這也是該行自去年8月以來的第六次降息,。雖然基準(zhǔn)利率接近歷史最低水平8.75%，但巴西央行仍然暗示進(jìn)一步降息,。
從背景上看,，新興市場國家此輪貨幣政策寬松與國際經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩密切相關(guān)。次貸危機(jī)之后,，發(fā)達(dá)國家將部分私人債務(wù)轉(zhuǎn)化為公共債務(wù),，雖然短期內(nèi)大大降低了危機(jī)爆發(fā)的烈度和廣度，但這一模式?jīng)Q定了全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將會經(jīng)歷較多的波折,。一旦發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩,，對新興市場國家出口需求就會下降，新興市場國家就面臨二次衰退風(fēng)險,，為此,，貨幣放松成為新興市場各國的首要政策選項。
通脹壓力下滑也是貨幣政策能夠放松的主要原因,。去年以來,，通脹壓力隨著經(jīng)濟(jì)增速放緩而同步下行。到今年3月,，印度批發(fā)物價指數(shù)已降至6.89%,，明顯低于去年平均9%以上的水平，而2011年四季度印度國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速已回落至6.1%,，創(chuàng)下3年來最大幅度的單季跌幅,，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。巴西的情況也類似,，3月份消費(fèi)者物價指數(shù)已降至4.97%,。
但新興市場國家應(yīng)對經(jīng)濟(jì)增速下滑而采取政策放松存在一些重大的隱憂。一是前瞻性難以保證,。當(dāng)前通脹壓力下滑很大程度上是由于全球經(jīng)濟(jì)增速下行所致,，并非供給改善的原因。因而一旦明年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有所好轉(zhuǎn),，通脹壓力很可能重新抬頭,，貨幣政策面臨急劇轉(zhuǎn)緊的壓力。由于政府干預(yù)導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇波動性增強(qiáng),，明年全球經(jīng)濟(jì)很可能再度好轉(zhuǎn),，短期內(nèi)政策調(diào)控快速轉(zhuǎn)向可能對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成一定的沖擊,。
二是通脹和增長下行速度不同步可能導(dǎo)致一定程度的滯脹。從理論上來說,，如果通脹壓力下行速度慢于經(jīng)濟(jì)增長下滑,，那么此時選擇放松貨幣對經(jīng)濟(jì)增長的推動力可能弱于通脹的反彈力。從實(shí)踐來看,，目前巴西,、印度等國的通脹壓力實(shí)際上仍處于較高的位置，經(jīng)濟(jì)增速下行壓力明顯快于通脹,。但是,，貨幣放松對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的推動力有限，而對于通脹的影響卻很直接和明顯,。因而不能排除未來一段時間內(nèi)新興市場國家可能面臨滯脹的壓力,。
三是以鄰為壑的國際政策可能重現(xiàn)。之前發(fā)達(dá)國家的貨幣政策始終處于極度寬松之中,，而新興市場為了抵制發(fā)達(dá)國家輸入型通脹,，采取緊縮的貨幣政策，并最終對本國的經(jīng)濟(jì)增長造成沖擊,。而為應(yīng)對沖擊,，新興市場國家現(xiàn)在也將貨幣政策轉(zhuǎn)向?qū)捤伞＿@實(shí)質(zhì)上是一種競爭性的貨幣政策,，并將對國際貨幣匯率體系的穩(wěn)定產(chǎn)生較大的沖擊,。如巴西降息的一個重要目標(biāo)就是防止匯率過快升值，保持國際出口體系的競爭力,。
對于中國來說,，類似的情景壓力同樣存在，一方面是通脹壓力回落較慢,，且后期可能面臨再度上行的壓力,，另一方面是經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)小幅回落，貨幣放松的實(shí)體經(jīng)濟(jì)收益較小,，甚至邊際效用趨于遞減,。所幸中國經(jīng)濟(jì)增速較高，而通脹壓力明顯低于其他金磚國家,，因而滯脹的壓力似乎不大,，但相應(yīng)的政策調(diào)控壓力仍然不小。尤其是在貨幣匯率調(diào)整方面,，貨幣放松和人民幣升值速度需要謹(jǐn)慎控制,。
另外一個值得關(guān)注的問題是國際產(chǎn)業(yè)鏈地位。在國際產(chǎn)業(yè)分工中地位越高,，往往通脹壓力越小,，經(jīng)濟(jì)增長受沖擊的程度也較小，這實(shí)際上意味著轉(zhuǎn)移經(jīng)濟(jì)壓力的能力越強(qiáng),。因而未來中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整必須向提升國際產(chǎn)業(yè)分工地位的方向努力,，實(shí)際上也就是推動產(chǎn)業(yè)升級和技術(shù)創(chuàng)新，提高本國的國際定價能力,，以增強(qiáng)危機(jī)的應(yīng)對能力,。
（作者系交通銀行金研中心研究員）
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