鑒于國(guó)內(nèi)尚沒有證券集體訴訟體制,，將民事訴訟作為投資者權(quán)益保護(hù)的輔助體制比較妥當(dāng),。除此之外,，應(yīng)當(dāng)建立公司上市之后對(duì)于遭遇欺詐發(fā)行投資者的直接返還體制，懲罰欺詐發(fā)行人與保薦人,，更大限度保護(hù)投資者。
日前因洪良國(guó)際于2009年申請(qǐng)赴港上市時(shí),，兆豐資本沒有履行保薦人的職責(zé),，被香港證監(jiān)會(huì)吊銷保薦人牌照，并處罰款4200萬港元,，據(jù)稱這是香港歷來最高的罰款金額,。消息甫出，引發(fā)內(nèi)地資本市場(chǎng)一片稱贊聲,。而更早前因洪良國(guó)際招股說明書中的數(shù)據(jù)虛假,、對(duì)投資人有誤導(dǎo),，以及嚴(yán)重夸大公司的財(cái)政狀況，香港證監(jiān)會(huì)在其上市不到3個(gè)月,，即將其起訴到高等法院,，并隨即將公司停牌，凍結(jié)集資所得9.9億多港元,，要求退還給投資者,，更是大快人心。
保薦機(jī)構(gòu)難逃其咎
如果兆豐資本作為保薦人未履行保薦職責(zé)發(fā)生在內(nèi)地,，會(huì)是什么結(jié)果呢,？我國(guó)《證券法》第一百九十二條規(guī)定：保薦人出具有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏的保薦書,，或者不履行其他法定職責(zé)的,，責(zé)令改正，給予警告,，沒收業(yè)務(wù)收入,，并處以業(yè)務(wù)收入一倍以上五倍以下的罰款；情節(jié)嚴(yán)重的,，暫�,；蛘叱蜂N相關(guān)業(yè)務(wù)許可。對(duì)直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員給予警告,，并處以三萬元以上三十萬元以下的罰款,；情節(jié)嚴(yán)重的，撤銷任職資格或者證券從業(yè)資格,。
法條很抽象,，如果聯(lián)系實(shí)際發(fā)生的例子，可能就會(huì)更為具體地理解我國(guó)內(nèi)地法律的規(guī)定,。比如在綠大地欺詐發(fā)行案中,，其保薦人聯(lián)合證券（現(xiàn)華泰聯(lián)合證券）收取了1200萬元的承銷及保薦費(fèi)用。如果在綠大地欺詐發(fā)行過程中,，當(dāng)時(shí)的保薦人聯(lián)合證券沒有依法履行保薦職責(zé),，根據(jù)證券法規(guī)定，聯(lián)合證券最高則可能被沒收業(yè)務(wù)收入1200萬元,，并處6000萬元罰款,，吊銷保薦人牌照。
在綠大地的上市保薦書中,，聯(lián)合證券稱“有充分理由確信發(fā)行人申請(qǐng)文件和公開發(fā)行募集文件不存在虛假記載,、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏；保證推薦文件、與履行保薦職責(zé)有關(guān)的其他文件不存在虛假記載,、誤導(dǎo)性陳述或者重大遺漏”等等,，言之鑿鑿。而當(dāng)綠大地被認(rèn)定“招股說明書中編造重大虛假內(nèi)容,，發(fā)行股票,，數(shù)額巨大”，并構(gòu)成欺詐發(fā)行股票罪時(shí),，此時(shí)的聯(lián)合證券應(yīng)承擔(dān)什么樣的法律責(zé)任,？當(dāng)年的承諾和保證還有效嗎？可惜至今尚未從公開信息看到聯(lián)合證券以及相關(guān)保薦代表人被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查的信息,，更遑論嚴(yán)厲處罰了,。
雖然聯(lián)合證券未被立案調(diào)查、未被處罰,，是否說明它在綠大地欺詐上市過程中沒有任何責(zé)任,？為何不究責(zé)？再嚴(yán)厲再完善的投資者保護(hù)法律體系也無法避免違法行為的出現(xiàn),，面對(duì)足夠的誘惑,，總歸有人以身試法,。筆者看來,，監(jiān)管有效性的測(cè)試，應(yīng)該是公司一出現(xiàn)違規(guī),，證監(jiān)會(huì)立即對(duì)其作出反應(yīng),，并用行動(dòng)告訴投資者。只有違法者在最短時(shí)間內(nèi)受到最嚴(yán)厲打擊,，投資者才能放心在中國(guó)資本市場(chǎng)投資,。
呼吁建立欺詐發(fā)行上市受損投資者直接返還體制
目前，筆者所代理的投資者訴綠大地證券虛假陳述責(zé)任糾紛案也將把聯(lián)合證券作為共同被告,，要求其承擔(dān)連帶賠償責(zé)任,，并且需要其在訴訟過程中自證清白，否則即應(yīng)擔(dān)責(zé),。聯(lián)合證券能否證明自己在綠大地欺詐發(fā)行過程中沒有過錯(cuò),，拭目以待。綠大地投資者只有通過民事起訴途徑挽回?fù)p失,，也反映出投資者的另外一個(gè)無奈,。
相比香港證監(jiān)會(huì)將洪良國(guó)際停牌，并凍結(jié)集資所得9.9億多港元,，要求退還給投資者,，我們還有很長(zhǎng)的路要走。其實(shí)，這才是洪良國(guó)際欺詐發(fā)行案中所顯示的香港證券法與內(nèi)地證券法最大的差異,。目前內(nèi)地證券法規(guī)定將募集資金返還投資者的情況,，僅限于已發(fā)行但并未上市的階段，典型案例如勝景山河案,、江蘇恒久案,。在公司上市之后，是否應(yīng)該設(shè)置一套機(jī)制將欺詐發(fā)行募集的資金返還給投資者,，應(yīng)該在證券法未來的修訂中引起注意,。
雖然根據(jù)國(guó)內(nèi)目前的證券法以及虛假陳述侵權(quán)司法解釋，在上市公司被證監(jiān)會(huì)行政處罰或生效刑事判決認(rèn)定欺詐發(fā)行后,，投資者可依法提起證券民事賠償訴訟,，要求發(fā)行人、保薦人等有責(zé)主體承擔(dān)民事賠償責(zé)任,。但從近10年虛假陳述民事賠償案件司法實(shí)踐來看,，存在虛假陳述侵權(quán)司法解釋不夠詳細(xì)、地方保護(hù)主義比較嚴(yán)重等問題,，同時(shí)對(duì)于損失與欺詐發(fā)行之間因果關(guān)系以及系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)定上,，也存在很多瑕疵。
更加可惜的是,，雖然困難重重后可以獲得一些賠償,，但投資者通過起訴獲取賠償?shù)娜藬?shù)比例偏少。近年出現(xiàn)的虛假陳述民事賠償案件中,，提起訴訟的投資者人數(shù)超過100位的非常罕見,。從目前來看，因其參與主體較少,，投資者維權(quán)積極性不高,，等待被動(dòng)保護(hù)的想法比較強(qiáng)烈。鑒于國(guó)內(nèi)尚沒有證券集體訴訟體制,，只要不提起訴訟就無法獲得賠償?shù)纫蛩�,，將民事訴訟作為投資者權(quán)益保護(hù)的輔助體制比較妥當(dāng)。除此之外,，建立一種在上市之后對(duì)于遭遇欺詐發(fā)行投資者的直接返還體制,，以更大幅度保護(hù)投資者和懲罰欺詐發(fā)行人、保薦人,。
從兆豐資本遭香港證監(jiān)會(huì)天價(jià)罰單一案來看,，在保薦人的責(zé)任上，內(nèi)地缺少的并不是嚴(yán)苛的法律,，而是將現(xiàn)有的法律激活,，讓保護(hù)投資者合法權(quán)益真正成為工作的重中之重。如果將嚴(yán)厲的法律放置不用，保薦人也就忘記了自己存在的意義,，淪為欺詐發(fā)行的幫兇和資本市場(chǎng)牟利的機(jī)器,。在這樣背景下的保薦意見，對(duì)于投資者的投資決策及證監(jiān)會(huì)發(fā)行申請(qǐng)核準(zhǔn),，都會(huì)起到嚴(yán)重誤導(dǎo)作用,。