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2012-04-18 作者：韓樹杰（中國社科院投資經(jīng)濟(jì)系） 來源：中國證券報
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從近期局勢演變來看，去年第四季度呈現(xiàn)的歐債危機(jī)緊張局面已大為改觀,。此時,，市場對歐債問題的研判也出現(xiàn)了分化，有觀點認(rèn)為歐債危機(jī)警報已經(jīng)解除,。筆者認(rèn)為,，當(dāng)前歐債局勢總體向好，已渡過最困難時期,；但從中長期看,，危機(jī)產(chǎn)生的根源并未消除，未來危機(jī)惡化或演變成周期性危機(jī)的可能性仍然存在,，絕不可掉以輕心,。
從短期看，得益于歐盟和歐洲央行在最危急的時刻采取的有力措施,，歐債危機(jī)2012年將保持總體穩(wěn)定向好的態(tài)勢,。
第一，2011年底以來，歐元區(qū)采取的幾項重大措施使得歐債危機(jī)緊張局勢大為緩解,。其中有兩項關(guān)鍵性舉措,。一是在德國的強(qiáng)硬態(tài)度下，不斷惡化的局勢迫使歐洲各國經(jīng)過長期博弈最終達(dá)成妥協(xié),，歐盟峰會26個成員國締結(jié)了“財政契約”,，同意加強(qiáng)各國財政紀(jì)律，并強(qiáng)化了EFSF和ESM等危機(jī)救助工具,，形成了解決危機(jī)的重大利好,。二是歐央行于2011年12月和2012年2月實施了兩輪三年期長期再融資操作（LTRO），以1%的低息向歐元區(qū)銀行提供了1萬億歐元的貸款,，成為歐債危機(jī)實質(zhì)向好的轉(zhuǎn)折點,。
第二，從最直觀的債務(wù)狀況來看,，2012年主要重債國償債高峰所面臨的威脅已大幅降低,。2012年，出現(xiàn)債務(wù)問題的歐洲五國總體債務(wù)到期高峰是2月,、3月,、4月、7月和10月,，2-4月是全年償債最高峰,，其中意大利債務(wù)占據(jù)五國債務(wù)的大部分比例。而在7月和10月的償債高峰中,，意大利和西班牙債務(wù)比例平分秋色,。希臘的償債高峰主要集中在3月、5月和8月,，但總體占比不大,。得益于歐盟“財政契約”和歐央行再融資操作，歐元區(qū)已經(jīng)渡過了2012年全年最為關(guān)鍵的第一季度的償債高峰期,，歐元區(qū)金融市場已趨于穩(wěn)定,，未來償債高峰威脅已大為降低。
第三,，銀行流動性壓力得到有效緩解,，市場信心正逐步恢復(fù)，融資成本大幅降低,。歐債危機(jī)的一個重要表現(xiàn)就是由于市場信心缺失而導(dǎo)致國債收益率大幅提高,，從而大大增加了融資成本。與去年第四季度相比,，2012年第一季度主要重債國十年期國債收益率和銀行間市場3個月Euribor-Ois息差均有大幅下降,，表明歐洲央行再融資操作之后市場信心的恢復(fù),，從而有效降低融資成本并增強(qiáng)銀行業(yè)流動性。
但從中長期看,，當(dāng)前的危機(jī)解決方案并非治本之策,，如果不加快歐洲政治經(jīng)濟(jì)制度改革的步伐，未來形勢惡化甚至演變成周期性危機(jī)的風(fēng)險仍然較高,。
從根本上講,，歐債危機(jī)產(chǎn)生的根源并未消除，根本上解決危機(jī)的有效機(jī)制也沒有建立,。歐債危機(jī)是由于歐洲經(jīng)濟(jì)一體化與政治一體化進(jìn)程嚴(yán)重不匹配造成的,，主要體現(xiàn)為歐元區(qū)財政政策不統(tǒng)一、歐洲央行缺乏最終貸款人角色,，因此歐債危機(jī)最根本的解決途徑還是在于加快歐洲一體化尤其是政治一體化的進(jìn)程,。而這一過程對于擁有眾多主權(quán)成員國的歐元區(qū)和歐盟來說極為艱難，既面臨著美國等國際力量的角逐,，也充斥著歐元區(qū)及歐盟國家之間和國家內(nèi)部的政治經(jīng)濟(jì)力量的博弈,，涉及到修改各國法律、執(zhí)政黨民眾支持和維護(hù)社會穩(wěn)定等問題,，需要付出大量的時間成本和交易成本,。這就容易使歐盟國家陷入一個怪圈，即不到最危機(jī)的時刻就無法達(dá)成妥協(xié)和一致,。
歐洲實體經(jīng)濟(jì)下行壓力放大,，失業(yè)率較高，難以在短時間內(nèi)擺脫刺激經(jīng)濟(jì)增長與縮減財政支出的兩難困境,。從2011年全年來看,，歐盟及德國、法國,、西班牙、荷蘭,、意大利,、葡萄牙等主要成員國GDP同比增速呈現(xiàn)四個季度逐季下行態(tài)勢，投資與消費(fèi)都出現(xiàn)持續(xù)萎縮,，導(dǎo)致失業(yè)率不斷攀升,。去年第四季度，歐洲失業(yè)率持續(xù)惡化,，歐盟經(jīng)季節(jié)調(diào)整的失業(yè)率為9.9%,，其中西班牙和希臘均超過20%，葡萄牙則達(dá)到13.3%,，失業(yè)率最高的這些國家恰恰也是歐債危機(jī)中最具危險性的,，容易導(dǎo)致社會不穩(wěn)定因素的累積,。同時，雖然銀行流動性有所改善,，但由于補(bǔ)充資本充足率等需求以及受經(jīng)濟(jì)不景氣,、投資與消費(fèi)持續(xù)下滑的影響，銀行流動性并未有效注入實體經(jīng)濟(jì),。如何在財政緊縮的同時有效刺激經(jīng)濟(jì)和保障就業(yè)將是歐洲未來最大的挑戰(zhàn),，這一過程必將艱難而漫長。
歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體發(fā)展不平衡加劇了歐債問題未來演變的風(fēng)險和不確定性,。歐元區(qū)各國經(jīng)濟(jì)實力,、國際競爭力、債務(wù)水平等諸方面都存在較大差距,，經(jīng)濟(jì)實力較弱,、競爭力不強(qiáng)、抗風(fēng)險能力差的國家,，其債務(wù)仍可能保持較高水平,，要求其加強(qiáng)財政紀(jì)律的實際約束力和操作性如何很令人懷疑，未來可能繼續(xù)拖累整個歐洲經(jīng)濟(jì)發(fā)展,，成為不容忽視的不確定性風(fēng)險因素,，例如近期西班牙債務(wù)問題就逐漸引起人們關(guān)注。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體發(fā)展不均衡的狀況并非短期能夠改善,，為歐洲經(jīng)濟(jì)未來長期可持續(xù)發(fā)展留下了隱患,。
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