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當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)債率并不低,，為防止?jié)撛谛刨J泡沫破裂而縮小貨幣信貸投放規(guī)模，金融部門(mén)面臨促進(jìn)貨幣信貸增長(zhǎng)回歸常態(tài)的收縮過(guò)程已經(jīng)展開(kāi)且遠(yuǎn)未結(jié)束,。這與改善流動(dòng)性的貨幣政策目標(biāo)是矛盾的,。
在關(guān)注今年國(guó)內(nèi)流動(dòng)性有望實(shí)質(zhì)性得到改善的同時(shí)，還應(yīng)高度注意國(guó)內(nèi)金融部門(mén)（主要為商業(yè)銀行）因前幾年貨幣信貸過(guò)快增長(zhǎng)面臨較大的收縮壓力,，貨幣信貸的這一被動(dòng)收縮過(guò)程仍在進(jìn)行之中,，從根本上講，這與旨在改善流動(dòng)性的貨幣政策松動(dòng)目標(biāo)是相互矛盾的,。
之所以這么講,，是因?yàn)闅W美經(jīng)濟(jì)體因債務(wù)危機(jī)而展開(kāi)的“去杠桿化”進(jìn)程，導(dǎo)致這些發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩,，引起其對(duì)中國(guó)商品的進(jìn)口需求呈現(xiàn)下降趨勢(shì),。這使得因?yàn)橐酝顿Y過(guò)熱的部分行業(yè)難以順利地通過(guò)出口路徑消化其過(guò)剩產(chǎn)能，結(jié)果是利用銀行信貸而發(fā)展過(guò)快的部分行業(yè)或企業(yè)面臨債務(wù)超過(guò)資產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)危機(jī)。中國(guó)制造業(yè)因此而遭遇“去杠桿化”壓力,，也必然會(huì)引發(fā)過(guò)去一直鼓勵(lì)制造業(yè)“過(guò)度杠桿化”的金融部門(mén)必須為防止?jié)撛谛刨J泡沫破裂而縮小貨幣信貸投放規(guī)模,。這一收縮進(jìn)程從目前來(lái)看遠(yuǎn)未結(jié)束。
確實(shí),，自2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，中國(guó)的貨幣信貸過(guò)度增長(zhǎng),，但自2011年以來(lái)貨幣信貸增長(zhǎng)卻呈較為明顯的收縮趨勢(shì),。對(duì)此可以觀察以下三方面指標(biāo)。
首先看廣義貨幣供應(yīng)量M2的增長(zhǎng)趨勢(shì),。從2008年至2011年,，M2余額由47.5萬(wàn)億元增長(zhǎng)至85.2萬(wàn)億元。其中,，2008年末M2同比增長(zhǎng)17.8%,，2009年末
M2同比增長(zhǎng)27.7%，2010年末 M2同比增長(zhǎng)19.7%,，2011年末
M2同比增長(zhǎng)13.6%,。可見(jiàn),，M2增速顯示了貨幣增長(zhǎng)過(guò)快特征明顯,，但去年來(lái)M2增速已快速下降。
其次看基礎(chǔ)貨幣的增長(zhǎng)趨勢(shì),。2008年末基礎(chǔ)貨幣同比增長(zhǎng)27.5%,，年末貨幣乘數(shù)為3.68；2009年末基礎(chǔ)貨幣同比增長(zhǎng)14.1%,，年末貨幣乘數(shù)為4.11,；2010年末基礎(chǔ)貨幣同比增長(zhǎng)28.7%，年末貨幣乘數(shù)為3.92,；2011年末基礎(chǔ)貨幣同比增長(zhǎng)23.2%,，年末貨幣乘數(shù)為3.78。這表明,，當(dāng)前基礎(chǔ)貨幣增速依然較快,，但貨幣乘數(shù)似已回落合理區(qū)域。
再則看新增人民幣貸款的增長(zhǎng)趨勢(shì),。2008年末人民幣新增貸款增長(zhǎng)4.9萬(wàn)億元,，同比增長(zhǎng)18.8%；2009年末人民幣新增貸款增長(zhǎng)9.6萬(wàn)億元,，同比增長(zhǎng)31.7%,；2010年末人民幣新增貸款增長(zhǎng)7.95萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)19.9%；2011年末人民幣新增貸款增長(zhǎng)7.9萬(wàn)億元,，同比增長(zhǎng)15.7%,。
由此顯示，人民幣新增貸款規(guī)模增長(zhǎng)一直較快,，但去年以來(lái)卻罕見(jiàn)地出現(xiàn)微幅下降,。
對(duì)上述三大方面指標(biāo)的分析表明，過(guò)去幾年中國(guó)的確存在貨幣信貸過(guò)快增長(zhǎng)情況,，但也顯示出當(dāng)前中國(guó)金融部門(mén)旨在促使貨幣信貸增長(zhǎng)向常態(tài)水平回歸的收縮過(guò)程已經(jīng)展開(kāi)且遠(yuǎn)未結(jié)束,。
因?yàn)椋瑥?011年中國(guó)金融部門(mén)龐大的資產(chǎn)負(fù)債規(guī)�,？�,，不僅金融部門(mén)本身的資產(chǎn)負(fù)債率相當(dāng)高，而且其負(fù)債與GDP之比約為175.21%,，表明當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的負(fù)債率其實(shí)并不低,，特別是實(shí)體經(jīng)濟(jì)中與出口相關(guān)的制造業(yè)需要邁出“去杠桿化”的堅(jiān)實(shí)步伐，這意味著通過(guò)舉債或擴(kuò)大金融部門(mén)的資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)推動(dòng)投資,，并非維持經(jīng)濟(jì)高增長(zhǎng)的最佳路徑,。當(dāng)預(yù)期未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩特別是出口需求萎縮時(shí)，貨幣信貸增長(zhǎng)的收縮進(jìn)程也將展開(kāi),，在目前國(guó)內(nèi)外環(huán)境下僅靠貨幣信貸擴(kuò)張已經(jīng)難以提振經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),，因?yàn)橥顿Y和出口的前景變得不那么確定了，表明當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中貨幣信貸收縮的過(guò)程尚未完全結(jié)束,，這一收縮壓力依然存在,。
正是由于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)中貨幣信貸收縮的過(guò)程尚未結(jié)束，表明目前中國(guó)采取的貨幣政策微調(diào)措施——適當(dāng)放松流動(dòng)性,，只是為了保證或維持經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)行,，并非試圖借助貨幣信貸的非常態(tài)增長(zhǎng)來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。除非未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨“硬著陸”風(fēng)險(xiǎn),，否則是不會(huì)輕易中斷貨幣信貸收縮過(guò)程的,。也就是說(shuō)，借助于貨幣政策的松動(dòng)來(lái)改善流動(dòng)性,，實(shí)際上是與這一貨幣信貸收縮趨勢(shì)相矛盾的,。這一點(diǎn)尤為值得注意。
在筆者看來(lái),，貨幣政策放松并非當(dāng)前刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的唯一路徑,，更加靈活的匯率政策或能為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供更大的操作空間。這意味著提振經(jīng)濟(jì)并非只有改善流動(dòng)性這一條路,，這從一個(gè)側(cè)面也反映了當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)及貨幣政策的真正要旨,。
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