筆者認為,，當(dāng)前歐債危機的重點,，不是歐洲國家的主權(quán)債務(wù)問題,，而是歐洲的銀行體系,。打個比喻，前者只是“藥引”,，后者才是“炸彈”,。所以，更值得關(guān)注的問題是歐洲銀行體系會不會出現(xiàn)問題,，并引發(fā)新的危機,？
歐洲銀行業(yè)的根本問題是資本不足，資不抵債,。一兩年前,，當(dāng)歐洲危機不算明顯的時候，歐洲銀行監(jiān)管局（EBA）的壓力測試猶如讓歐洲的金融機構(gòu)參加假考試,，考取假成績,，以為自己真的“PASS”，便不需政府注資援助,。然而,，此舉終于導(dǎo)致歐洲銀行業(yè)資本缺口日漸惡化,。在危機日深的時候，EBA壓力測試結(jié)果顯示,，歐洲銀行需要補充約1150億歐元的資本,，而德法兩國的資本缺口分別是131億和73億歐元。即便如此,，筆者認為歐洲銀行業(yè)資本仍可能不足,，因為德國第二大銀行德國商業(yè)銀行（Commerzbank
AG）的有形資本比率（tangible equity）只有1%，德意志銀行(Deutsche Bank AG
)也只有2%左右,，即杠桿比例分別是100倍和50倍,。前者已尋求德國政府出手援助，可見它們的保護層已薄如蟬翼,。
金融海嘯時,，美國金融體系陷入全面崩潰邊緣，美國政府采取了一系列的財政和貨幣政策,，重新穩(wěn)住整個金融體系,，使美國的銀行能爭取時間調(diào)理內(nèi)傷。但德法兩國與美國的一個重要區(qū)別是美國金融機構(gòu)的資產(chǎn)相對于美國GDP較少,。
此外,，美國政府是美國金融體系的強大后盾，可是面對著歐洲銀行業(yè)的巨無霸,，歐洲各國政府卻“大巫見小巫”,，未必能有效穩(wěn)住情況，甚至?xí)催^來受到銀行業(yè)進一步拖累,，造成惡性循環(huán)。
此外,，金融海嘯中,，美國政府的主流思想是擔(dān)心危機會演變成為“大蕭條”，所以美聯(lián)儲,、美國財政部和美國國會比較有默契地推行一系列“反周期”政策,。
而對歐洲而言，現(xiàn)在絕大部分政策是“順周期”,，加深經(jīng)濟金融壓力,。具體表現(xiàn)在，第一,，采取政府財政緊縮的時間點應(yīng)該是經(jīng)濟好的時候,，當(dāng)經(jīng)濟差的時候，政府應(yīng)加大開支和降低稅收刺激經(jīng)濟�,，F(xiàn)在歐洲所有國家均反其道而行,，減開支和加稅,，或許長遠來說是好的，但短期負面效應(yīng)明顯,；第二,，歐洲銀行監(jiān)管機構(gòu)要求歐洲銀行在2012年6月底前，把一級核心資本充足率提升到9%,。然而,，現(xiàn)在市場信心疲弱，補充資本的錢從何來,？于是,，銀行被逼變賣資產(chǎn)，減少信貸,，甚至停止業(yè)務(wù),，打擊實體經(jīng)濟。無論是飛機融資,、輪船融資,，甚至是貿(mào)易融資都已經(jīng)開始受到不同程度的影響；第三,，有歐洲監(jiān)管機構(gòu)要求某些銀行,，將所持西班牙國債減值2%，本來要求銀行更如實反映賬上資產(chǎn)的價值是一件好事,，但是現(xiàn)在危機當(dāng)前,，歐洲銀行資不抵債的狀況愈來愈明顯，這些做法只會進一步加深危機,。
歐洲銀行出現(xiàn)問題對全球?qū)嶓w經(jīng)濟的打擊,，會比2008年美國金融危機時有過之而無不及。舉個例子,，歐洲銀行在香港的總信貸比重高達20%左右,，而且歐洲銀行對新興市場的信貸總量比美國對新興市場的信貸更多。歐洲銀行一旦出現(xiàn)全面的信貸危機,，全球信貸便會大幅萎縮,，直接打擊全球經(jīng)濟。中國和其他金磚五國的經(jīng)濟也不能獨善其身,。
眾所周知,，歐洲央行不能像美聯(lián)儲一樣制造量化寬松，因為相關(guān)法規(guī)和原則不允許歐洲央行不進行對沖而直接購買政府債券,。換句話說,，歐洲央行會買國債，但是會同時做“對沖”,，旨在增加債券的流動性,，而不會增加整體貨幣體系總量,。歐洲央行認為自己管理的是貨幣政策，不是國家財政政策,，所以反對直接印鈔購買國債解決國家的財政問題,。
當(dāng)然，歐洲央行非常關(guān)注歐洲銀行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)的流動性問題,，所以最近開始了大型的有抵押融資安排（“LTRO”）,，讓歐洲銀行可以以極低利息以及較差的抵押資產(chǎn)，拿到無限量的融資,。該安排一舉幾得——增加銀行的流動性,、增加收入、調(diào)理內(nèi)傷,；希望銀行借錢買國債,，舒緩國債市場緊張的情緒。
雖然市場反應(yīng)正面,，但筆者認為,，歐洲央行此舉反映出歐洲銀行內(nèi)部“擠提”情況已經(jīng)開始，銀行之間互不信任,，現(xiàn)金為王,。
有人形容歐洲央行此舉是一個“走后門的QE”，即歐洲央行自己不做QE,，不直接買國債,，卻無限量地貸款給歐洲銀行，希望誘使這些銀行為了賺取息差多買一點南歐五國的國債,，拿到歐洲央行作為抵押品,。
筆者認為，LTRO不能代替QE,，因為歐洲央行提供銀行間的流通性,，不能解決歐洲銀行資不抵債的問題（資本不足和資產(chǎn)下跌），而且未必能增加市場的信貸,。
首先,，歐洲主權(quán)債問題只會隨著時間進一步惡化,。在各種緊縮的財政政策下,，歐洲經(jīng)濟可能已經(jīng)進入衰退，稅收減少,，償還債務(wù)和利息愈見吃力,。有鑒于此，歐洲銀行未必愿意把手上已經(jīng)不多的籌碼購買國債,。
其次,，由于歐洲銀行信貸緊張,，其他的融資渠道成本高，LTRO會給歐洲銀行誘因,，去多做一點能抵押的金融證券,，并可能繼續(xù)減少對實體經(jīng)濟的借貸，因為這些借貸不能抵押給歐洲央行,。而且,，LTRO只限于3年以內(nèi)的抵押貸款，歐洲銀行可能會更有興趣做3年以內(nèi)的貸款,，減少長于3年的中長期貸款,，對整體信貸總量并不一定有幫助。
現(xiàn)時歐債危機已燒至德國,、法國,，進一步影響歐洲金融的穩(wěn)定性。當(dāng)然,，若歐洲各國愿意同舟共濟,，還有可能找到解決出路，否則只會被危機沖擊,，令歐洲的銀行體系最終出現(xiàn)不可挽救的局面,。如果金融體系進一步出現(xiàn)問題，打擊實體經(jīng)濟發(fā)展將不可避免,。