2011年上半年，全球經(jīng)濟(jì)在延續(xù)不平衡復(fù)蘇格局的同時,，整體復(fù)蘇步伐趨緩,。一方面，歐美主權(quán)債務(wù)問題對全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形成拖累,；另一方面,，能源價格飆升加大全球經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險。展望2011年下半年,，全球經(jīng)濟(jì)有望保持溫和復(fù)蘇勢頭,，但仍面臨諸多挑戰(zhàn)。
全球經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)表現(xiàn)在：一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體能否妥善處理公共債務(wù)和保持金融體系穩(wěn)定,；二是全球商品價格的飆升能否得到抑制,；三是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體就業(yè)狀況能否得到改善。此外,，全球宏觀經(jīng)濟(jì)政策將趨于分化：巨額公共債務(wù)迫使歐美國家進(jìn)行財政整頓,，但日本為保障災(zāi)后重建將延續(xù)擴(kuò)張性財政政策；歐元區(qū)為對抗通脹可能繼續(xù)加息,，美英日仍將延續(xù)低利率的寬松貨幣政策,；新興經(jīng)濟(jì)體在普遍收緊貨幣政策的同時有望維持積極的財政政策。
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（一）美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步伐放緩,，但主權(quán)債務(wù)違約可能性不大 |
2011年上半年,，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩程度超過預(yù)期，下行風(fēng)險有所增大,。美國第一季度和第二季度GDP增長率的實際值和預(yù)估值分別為1.9%和2.0%,，均遠(yuǎn)低于2010年第四季度3.1%的增幅。
展望下半年,，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍面臨著多重困難：依然乏力,，4、5月份的消費(fèi)支出均出現(xiàn)了環(huán)比負(fù)增長,；第三,，房地產(chǎn)市場仍未見底,，目前美國房價水平較2006年的最高點已經(jīng)下跌了30%以上，相當(dāng)于2003年的水平,，但目前仍未有止跌跡象,；第四，美國主權(quán)債務(wù)風(fēng)險不斷上升使其財政整頓和削減赤字已經(jīng)成為必然,，財政刺激政策的退出也將對美國下一步經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形成考驗,。總體來看,，目前美國仍處于衰退之后的“康復(fù)期”,，自主增長動力不足，但我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)不存在“二次探底”風(fēng)險,。出口增加,、能源價格趨穩(wěn)、信貸環(huán)境寬松等因素可能推動美國經(jīng)濟(jì)增長在下半年出現(xiàn)反彈,。預(yù)計美國2011年經(jīng)濟(jì)增長率有望達(dá)到2.5%。
美國下半年宏觀政策走向有兩方面最值得關(guān)注：
第一,，美聯(lián)儲是否會推出QE3,。我們認(rèn)為：首先，美聯(lián)儲不會在短期內(nèi)推出QE3,，因為美國經(jīng)濟(jì)走勢如何仍待進(jìn)一步觀察,，此外QE2在拉動經(jīng)濟(jì)增長和改善就業(yè)方面并無明顯效果，卻明顯推升了通脹和大宗商品價格,，這使美聯(lián)儲對QE3的推出更趨謹(jǐn)慎,；其次，緩慢的經(jīng)濟(jì)增長,、居高不下的失業(yè)率,、通脹水平有所下降將使美聯(lián)儲在更長時間內(nèi)延續(xù)低利率政策，預(yù)計美聯(lián)儲最早在2012年第三季度加息,；再次,，如果美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)在未來出現(xiàn)明顯惡化，不排除美聯(lián)儲會推出QE3以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的可能,。
第二,，美國是否會出現(xiàn)債務(wù)違約甚至爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)。我們認(rèn)為,，美國國債近期出現(xiàn)“技術(shù)性違約”的可能性不大,。美國國債出現(xiàn)違約不僅會導(dǎo)致國際金融市場動蕩，也會動搖投資者對美國國家信用和美元地位的信心,，同時推升社會融資成本并阻礙美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,。這無論是對美國還是對全球而言都是一個非理性的選擇,。因此，我們認(rèn)為,，盡管美國兩黨欲借債務(wù)上限問題彼此施壓以贏得更多的政治得分,，但在關(guān)鍵時刻更可能會因維護(hù)美國國家信譽(yù)和國家安全利益而達(dá)成妥協(xié)，避免一場人為制造的全球金融危機(jī),。
從可預(yù)見的中長期來看,，美國爆發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)的可能性也并不大。盡管美國債務(wù)負(fù)擔(dān)比率（利息支出占財政收入的百分比）可能繼續(xù)上升,，但財政整頓計劃即將出臺,、較好的中期復(fù)蘇前景等使美國仍具有債務(wù)改善能力。美元在現(xiàn)行國際貨幣體系中的霸權(quán)地位為美國國債提供了強(qiáng)大的信用支撐,，只要世界各國仍然接受美元,，美國就仍然擁有信用能力和融資能力。對全球投資者而言,，美國國債市場的巨大規(guī)模,、相對低風(fēng)險和高流動性使其成為難以替代的被動選擇。
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（二）歐洲經(jīng)濟(jì)維持復(fù)蘇趨勢,，主權(quán)債務(wù)危機(jī)進(jìn)入新階段 |
2011年上半年歐洲經(jīng)濟(jì)整體維持復(fù)蘇趨勢,，第一季度與第二季度歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長率的實際值和預(yù)估值分別為2.5%和1.8%。繼希臘,、愛爾蘭之后,，葡萄牙成為因主權(quán)債務(wù)接受外部援助的第三個成員國，西班牙,、意大利主權(quán)債務(wù)風(fēng)險迅速上升,，如若PIIGS五國（Portugal，Ireland,，Italy,，Greece，Spain）最終無一幸免,，歐債危機(jī)將進(jìn)入更為嚴(yán)重的新階段,。
歐盟統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，2011年6月歐元區(qū)CPI同比增幅高達(dá)2.7%,，已連續(xù)7個月高于歐洲央行設(shè)定的2%通脹目標(biāo),。為抑制持續(xù)上升的通脹風(fēng)險，7月7日歐洲央行將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個基點至1.5%,，這也是本年內(nèi)第二次加息,。在財政整頓緊鑼密鼓推行之下，貨幣政策收緊可能將對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)體,，特別是復(fù)蘇乏力的邊緣成員國經(jīng)濟(jì)增長形成不利影響,�,？紤]到歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固，歐債危機(jī)演進(jìn)呈惡化趨勢,，預(yù)計2011年下半年歐洲央行最多再有一次加息,。2011年年初以來，英格蘭央行將基準(zhǔn)利率維持在0.5%的歷史最低水平,。為實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇,，預(yù)計2011年下半年英國貨幣政策將繼續(xù)寬松，年內(nèi)加息概率較小 ,。
展望2011年下半年,，雖然在全球經(jīng)濟(jì)整體復(fù)蘇大背景下，歐洲經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢仍將得以延續(xù),，但其面臨的壓力卻不斷加大,，失業(yè)率處于歷史最高水平，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險不斷升級,。預(yù)計2011年第三季度和第四季度,，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速為1.8%和1.9%，同期英國經(jīng)濟(jì)增速為0.8%和1.8%,。2011年全年歐元區(qū)與英國經(jīng)濟(jì)增速將分別達(dá)到2%和1.5%,。
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（三）日本經(jīng)濟(jì)受地震重創(chuàng)，災(zāi)后重建提振作用可期 |
2011年上半年,，日本經(jīng)濟(jì)遭受大地震及核泄漏事故重創(chuàng)，第一季度GDP按年率計算萎縮3.5%,，預(yù)計第二季度GDP也將萎縮3%,。隨著供應(yīng)鏈和生產(chǎn)活動的恢復(fù)，日本經(jīng)濟(jì)受大地震和核泄漏事故影響將逐漸弱化,。未來災(zāi)后重建或?qū)槿毡窘?jīng)濟(jì)帶來較為明顯的提振效應(yīng),，工業(yè)產(chǎn)出有望延續(xù)增勢。第三季度,，重建活動強(qiáng)度和力度會加大,，對經(jīng)濟(jì)的拉動作用將顯現(xiàn)。我們預(yù)計工業(yè)產(chǎn)出第三季度內(nèi)可能實現(xiàn)同比正增長,。失業(yè)及通縮狀況都將得到一定改善,。“去核”政策將促進(jìn)企業(yè)在新能源領(lǐng)域的投資,，從而成為日本經(jīng)濟(jì)新的增長點,。
預(yù)計日本第三季度和第四季度GDP增速可達(dá)4%以上，但仍難以扭轉(zhuǎn)全年衰退局面,，預(yù)計2011年全年GDP增速為-0.7%,。值得注意的是,，日本政府為保障災(zāi)后重建的順利進(jìn)行，將不得不延續(xù)寬松貨幣政策與擴(kuò)張性財政政策,，2011財年日本政府債務(wù)占GDP的比重將達(dá)到230%,，居發(fā)達(dá)國家之首，但由于日本主權(quán)債務(wù)持有者大多為其國內(nèi)金融機(jī)構(gòu),，因此日本主權(quán)債務(wù)風(fēng)險增大對全球其他經(jīng)濟(jì)體及國際金融市場的溢出效應(yīng)有限,。
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（四）新興市場經(jīng)濟(jì)增長趨緩，通脹壓力居高不下 |
2011年第一季度,，以亞洲為代表的新興市場經(jīng)濟(jì)繼續(xù)快速增長,，但增速有所趨緩。印度,、巴西和俄羅斯第一季度GDP同比分別增長7.8%,、4.17%和4.1%，較2010年第四季度分別放緩0.4,、0.87和0.4個百分點,。新興市場經(jīng)濟(jì)增速有所放緩的原因有二：一方面，由于糧食價格持續(xù)走高,，新興市場的通脹壓力居高不下,，如巴西和俄羅斯在2011年6月份的CPI分別達(dá)到了6.7%和9.4%，均處于近三年來的高位,，這在一定程度上抑制了其工業(yè)生產(chǎn)和私人消費(fèi)的增長,。另一方面，為了抗擊通脹,，諸多新興市場經(jīng)濟(jì)體紛紛加快緊縮步伐,，致使資金面較為緊張，抑制了經(jīng)濟(jì)的持續(xù)擴(kuò)張,。從2011年年初至7月15日,，巴西、印度,、韓國,、俄羅斯和印尼分別累計加息150個基點、125個基點,、50個基點,、50個基點和25個基點。隨著通脹不斷加劇,，預(yù)計部分高通脹新興市場經(jīng)濟(jì)體可能在未來繼續(xù)穩(wěn)步加息,。展望2011年下半年，新興市場經(jīng)濟(jì)增速可能繼續(xù)小幅放緩，預(yù)計2011年全年新興市場經(jīng)濟(jì)增速將由2010年的7.4%下滑至6.6%,。
報告負(fù)責(zé)人：詹向陽 樊志剛
報告執(zhí)筆人：馬素紅 宋瑋 羅寧 郭可為