近期的中國經(jīng)濟面臨增速放緩,、通脹高企、流動性緊張的多重復雜局面,，在下半年穩(wěn)物價的調控目標前提下,，貨幣政策不會放松,，但緊縮節(jié)奏將會放緩,。
央行在2011年初將“穩(wěn)物價”作為首要任務,，運用數(shù)量型和利率型工具，多管齊下,，貨幣政策持續(xù)收緊,，使得整個銀行體系內流動性明顯減少,。
銀行體系流動性緊張最終反映為資金價格的屢屢上升,，特別是監(jiān)管考核時點利率的大幅波動成為常態(tài)。按照當前形勢,，下半年的銀行間拆借利率（SHIBOR）有望再創(chuàng)新高,。在銀行惜貸成為常態(tài)的局勢下，民間資本再現(xiàn)繁榮景象,，部分地區(qū)民間借貸年化收益率達到了180%,，遠遠超出銀行貸款基準利率，反映出當前資金市場的緊張程度前所未有,。
更令人擔憂的是,，在貨幣政策緊縮、借貸成本增加影響下,，我國經(jīng)濟增長明顯放緩,，上半年我國GDP按可比價格計算，同比增長9.6%,，比上年同期回落1.5個百分點,，如果調控不當，經(jīng)濟硬著落的風險將會大大增加,。鑒于貨幣緊縮對經(jīng)濟增長的負作用顯現(xiàn),，下半年貨幣政策的力度將更為謹慎。
7月4日-11日,，國務院總理溫家寶先后召開四次座談會,，聽取部分省政府負責人,、企業(yè)界負責人和經(jīng)濟專家意見和建議，并表示繼續(xù)把穩(wěn)定物價總水平作為宏觀調控的首要任務,，這意味著貨幣政策依然不會放松,。然而，居民消費價格指數(shù)（CPI）在下半年仍然存在不確定性,。
下半年穩(wěn)定CPI的有利因素為：CPI翹尾因素有所緩解,；房市、樓市受限購等政策因素影響,，近期銷量疲軟,，對資金投機形成一定阻力，促使經(jīng)濟繼續(xù)降溫,；隨著貨幣供應增速持續(xù)下行,，市場流動性已經(jīng)明顯收緊，貨幣超發(fā),、外匯占款對CPI的推動因素正在逐漸消失,。
不利因素為：7月下旬，歐元區(qū)領導人就如何救援希臘問題達成一致,，而7月22日,，美國白宮與國會并沒有對上調國債上限達成一致，奧巴馬也承認可能出現(xiàn)主權債務違約,，但是,，我們認為在8月2日之前就美國債務上限問題達成一致的可能性依然較高；同時,，以投資驅動經(jīng)濟增長的中國經(jīng)濟增速有所放緩,，但仍將整體向好。全球經(jīng)濟的整體向上將再次推動鐵礦石,、原油等大宗商品價格走高,，推動國內輸入型通脹的可能性。從國內來說,，國內豬肉波動上漲趨勢,，以及國內南方近期的洪澇災害影響，都會讓食品再次成為助推CPI上升的最大動力,。監(jiān)管層穩(wěn)物價的壓力依然較大,。
但是，6月M2同比增長15.9%,，較5月15.1%上升0.8個百分點,，貨幣增長再次呈現(xiàn)反彈局勢，更增加了調控的復雜性,。為了保證貨幣調控的連續(xù)性,、靈活性和針對性,，預計央行下半年將更多動用公開市場操作進行基礎貨幣的吞吐，保證整個金融體系的流動性保持適度,，支持實體經(jīng)濟的穩(wěn)定,，再次動用存款準備金率的空間已經(jīng)很小，下半年可能將會有1-2次,。
展望下半年,，經(jīng)濟增長的不確定性因素仍然存在。其中,，消費仍不能擔當經(jīng)濟增長的領頭羊,；投資的高速增長將會成為驅動經(jīng)濟增長的穩(wěn)定動力之一。因此,，國內政策將會趨于謹慎,，如果繼續(xù)保持上半年的加息節(jié)奏，無疑將會加大借貸成本,，使得經(jīng)濟的不確定性大大增加,。
國外資本流入的逐利在于追求利差以及未來的升值空間，目前,，中美利差已經(jīng)達到十年來最高水平,，人民幣對美元繼續(xù)升值，如果持續(xù)加息,，必將會導致外匯占款的迅猛增長,，導致貨幣政策陷入兩難境地,。
更重要的是,，地方政府高達10.71萬億元平臺債已經(jīng)承受不了加息之痛。審計署相關數(shù)據(jù)顯示,，平臺債整體償債能力尚可,，但學校和公路等項目的償債能力堪憂；同時,，地方政府也將迎來還本付息的高峰,，2011年和2012年到期償還的占24.49%和17.17%，2013年至2015年到期償還的分別占11.37%,、9.28%和7.48%,，2016年以后到期償還的占30.21%。自今年3月,，已經(jīng)出現(xiàn)云南等地融資平臺違約的現(xiàn)象,。隨著大部分項目進入還本付息期，有些項目自身現(xiàn)金流是無法如期償還債務的,，頻頻加息極有可能成為壓倒平臺債的最后一根稻草,，因此,，這將成為監(jiān)管層在加息上放慢步伐的一個重要原因。
鑒于當前比較復雜的形勢,，央行在三季度將會暫緩加息,，等形勢進一步明朗后，才會在四季度做出是否加息的決定,。今年的CPI控制目標在4%,，而當前一年期存款利率為3.5%，這是促使監(jiān)管層加息的動力之一,，我們預計四季度有一次加息的可能性較大,。