注冊與豁免是美國證券法體系中的兩個核心概念,。了解這兩個概念對于了解美國的公開發(fā)行、私募,、日常交易等方面的監(jiān)管體制至關(guān)重要,，也對我國證券監(jiān)管體系的進(jìn)一步完善有一定的啟示與借鑒意義。
(一) 兩種不同的注冊
首先應(yīng)當(dāng)注意的是,，美國證券法體系中有兩種不同的注冊,，分別是《1933年證券法》（以下簡稱《證券法》）和《1934年證券交易法》（以下簡稱《證券交易法》）下的注冊。兩種注冊規(guī)范不同的對象,，且不可互相替代,，因此不能混為一談。人們通常所稱的注冊大部分都是指《證券法》下的注冊,，而豁免也是指相對于《證券法》下注冊要求的豁免,。本文主要介紹《證券法》下的注冊與豁免（僅討論有關(guān)經(jīng)營性企業(yè)所發(fā)行證券的注冊，不涉及其他類型注冊,，例如證券經(jīng)紀(jì)商的注冊,、市場自律組織的注冊、投資基金及投資顧問的注冊等）,，但為比較起見,，也將簡要介紹《證券交易法》下的注冊。
1.
《證券法》下的注冊：規(guī)范銷售及推銷證券的行為
《證券法》下注冊規(guī)范的對象是任何人（包括法人和自然人）銷售或推銷任何證券的行為,。簡單地說,，按照該法第5條的規(guī)定，任何人不得銷售或推銷任何證券,，除非該次銷售或推銷（a）已向美國證監(jiān)會（以下簡稱SEC）注冊,，或（b）得到相應(yīng)豁免。注冊的標(biāo)的實(shí)際上是該注冊涵蓋的特定證券銷售及推銷行為,，而不是證券本身,。一旦該行為結(jié)束，該注冊即失效,，任何新的就同一證券的銷售及推銷行為必須再次注冊（或得到豁免）,。例如
，若某公司首次公開發(fā)行股票,，其必須向SEC注冊,。但該次注冊只涵蓋該公司首發(fā)股票的行為,，以及承銷商、經(jīng)紀(jì)商在該次首發(fā)中的分銷行為,。若某投資者希望將在此次首發(fā)中購買的股票轉(zhuǎn)讓給其他投資者,，該次轉(zhuǎn)讓行為必須向SEC注冊
（或得到豁免）。同樣,，若該公司在首發(fā)后希望再次發(fā)行股票,，其必須向SEC再次注冊（或得到豁免）。
另外,，這一注冊要求規(guī)范的主體是銷售或推銷證券的任何人,。因此，不僅僅是發(fā)行證券的公司,，而且希望轉(zhuǎn)讓股票的任何
投資者也受此注冊要求管轄,。
2.《證券交易法》下的注冊：規(guī)范達(dá)到一定條件的證券本身
《證券交易法》下的注冊規(guī)范的對象（及注冊標(biāo)的）是證券本身，而不是任何有關(guān)該證券的單一行為,。簡單地說,，該法要求滿足以下任一條件的證券必須由發(fā)行企業(yè)向SEC注冊：（a）在全國性證券交易所（包括NASDAQ）上市交易的證券，或（b）擁有至少500個注冊證券持有人并且總資產(chǎn)超過1,000萬美元的企業(yè)發(fā)行的股權(quán)類證券,�,！蹲C券法》下注冊的意義
在于注冊涵蓋的證券銷售及推銷行為可以合法進(jìn)行，而《證券交易法》下注冊的結(jié)果則是注冊企業(yè)因此成為所謂“報告公司”（也常稱為“注冊公司”及“公眾公司”）,，納入SEC嚴(yán)格監(jiān)管范圍,。這些企業(yè)必須在注冊后開始持續(xù)信息披露（如公布年報、季報和實(shí)時報等）并接受其他有關(guān)投票代理權(quán),、要約,、大股東持股及證券交易報告等方面的嚴(yán)格監(jiān)管。
如上文所述,，《證券交易法》與《證券法》下的注冊不可互相替代,。因此，若任何人希望銷售或推銷已在《證券交易法》下注冊的證券,，其仍然需要按照《證券法》的要求注冊該次銷售或推銷行為（或得到豁免）,。
(二)注冊程序
對于《證券法》下的注冊而言，首先,，涉及證券的發(fā)行企業(yè)必須向SEC遞交一份注冊說明書,，并在其中披露有關(guān)該企業(yè)及證券的若干規(guī)定信息。其后,，SEC按照一定的內(nèi)部標(biāo)準(zhǔn)（例如該類證券及企業(yè)是否存在較高風(fēng)險）決定是否審查該注冊,，以及是全面審查還是有限審查。全面審查即從法律披露和會計披露角度全面審查注冊說明書,，而有限審查只審查注冊說明書的某個方面,，例如只從會計披露角度審查。SEC從不公布自己決定是否審查的具體內(nèi)部標(biāo)準(zhǔn),，但基本上所有的IPO注冊都會被全面審查,。
對于SEC決定不審查的注冊，其會在企業(yè)指定的時間點(diǎn)宣布注冊說明書生效,。對于SEC決定審查的注冊,，其會根據(jù)審查標(biāo)準(zhǔn)（僅限于信息披露，詳見下文）提出修改意見,，并在滿意注冊說明書達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后宣布該注冊說明書生效,。當(dāng)注冊說明書生效后，整個注冊就大致結(jié)束了,。其后,，注冊人即可合法地開始注冊所涵蓋的證券銷售行為。
(三)注冊審查：
嚴(yán)格審查而不是簡單備案
“注冊”一詞是英文“registration”的直譯,。從中文字面上看,，該詞容易被理解成類似向工商管理部門注冊成立公司式的程序性簡單備案。此理解有誤,。首先,，向SEC注冊必須得到SEC同意后才可生效，而不自動生效,。美國《證券法》第8（a）條規(guī)定,，一個注冊說明書在向SEC遞交后的20天（或在一個由SEC決定的更早的時間點(diǎn)）自動生效。但是,，由于《證券法》第8（a）條,、第8（b）條、第8（d）條賦予SEC拒絕,、中止,、加速任何注冊的權(quán)力，在實(shí)際中,，注冊說明書不自動生效,，而是在得到SEC同意后才可生效。因此,，第8（a）條的這一自動生效條款基本上沒有什么實(shí)際意義,。
其次，向SEC注冊在實(shí)際中是一個相當(dāng)耗時耗力的過程,，而完全不是簡單的程序性過程,。這也正是為什么企業(yè)會盡力設(shè)法滿足某項(xiàng)豁免的條件從而可以避免注冊即進(jìn)行融資的原因。具體而言,，SEC對于其選中審查的注冊按照設(shè)定的標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施嚴(yán)格審查,，通常會提出數(shù)輪幾十個問題及修改意見,，而注冊企業(yè)也必須認(rèn)真對待，對其作出完整準(zhǔn)確的回復(fù)并相應(yīng)修改注冊說明書,。以IPO注冊審查為例,，整個過程從企業(yè)遞交注冊說明書初稿到SEC基本滿意信息披露情況，至少需要2到3個月時間,。如遇到棘手的信息披露問題或IPO申請積壓時,，需耗時更多。
當(dāng)然,，SEC對于注冊的審查標(biāo)準(zhǔn)與很多國家（包括我國）的類似審查不同,。其審查完全以信息披露情況為標(biāo)準(zhǔn)，而不決定于注冊企業(yè)及證券的實(shí)質(zhì),。只要SEC認(rèn)定注冊說明書按要求披露了所有重大信息且無重大錯誤及遺漏,，無論該證券的實(shí)質(zhì)投資價值如何，SEC都必須宣布該注冊說明書有效,。其理論基礎(chǔ)是政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)要求完整準(zhǔn)確的信息披露,，而在此基礎(chǔ)上的實(shí)質(zhì)投資價值判斷則完全留給市場來做出。
