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2011年伊始,，新股破發(fā)潮席卷而來,，令習(xí)慣“站著賺錢”的“打新者”頻頻受損,，也引來了對新股發(fā)行改革的質(zhì)疑,。在一些虧了錢的“打新者”看來，新股發(fā)行改革是破發(fā)的罪魁禍?zhǔn)�,，�?yīng)該對其損失負(fù)責(zé),，并借此否定新股發(fā)行改革的市場化方向。
筆者認(rèn)為,，上述所謂“發(fā)行改革是破發(fā)罪魁禍?zhǔn)住钡挠^點(diǎn)實(shí)不可取,。而要破除上述錯(cuò)誤觀點(diǎn)，須明晰以下問題：一是新股破發(fā)是不是一種正�,，F(xiàn)象,，為什么會出現(xiàn)破發(fā),；二是“打新者”損失由誰負(fù)責(zé)。
先回答第一個(gè)問題,。誠然,，在新股發(fā)行改革之前，新股破發(fā)尤其是首日破發(fā)難得一見,，“新股不敗”幾乎成為二級市場上不可撼動的“鐵律”,。但在“新股神話”背后，是非市場化的新股發(fā)行“價(jià)格管制”,，公司價(jià)值不能通過價(jià)格形式準(zhǔn)確反映,，“新股不敗”自然雷打不動。但非市場化的定價(jià)辦法卻造成了資源錯(cuò)配,，而且許多機(jī)構(gòu)投資者通過一二級市場的巨大價(jià)差博取“暴利”，遭到投資者的詬病,。正因如此,，應(yīng)廣大投資者要求，監(jiān)管層逐步推動市場化定價(jià)改革,，使得新股發(fā)行價(jià)格能夠充分反應(yīng)市場意志,。
既然投資者希望實(shí)施市場化的定價(jià)方式，那么在新股發(fā)行市場化改革后,，接受市場化的定價(jià)結(jié)果自然順理成章,。我們看到，在實(shí)行市場化定價(jià)的成熟資本市場,，新股上市首日破發(fā)是一種司空見慣的常態(tài)化現(xiàn)象,。據(jù)彭博統(tǒng)計(jì)，2006到2009年期間,，巴西和印度兩國股市的新股上市首日破發(fā)比例超過40%,，美國新股上市首日破發(fā)比例大約為三分之一，香港新股上市首日破發(fā)的比例也超過20%,。
此外,，由于新股上市首日與新股定價(jià)之間存在“時(shí)間差”，造成了新股破發(fā)的隨機(jī)性和偶然性,。武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長董登新表示,，從“路演詢價(jià)”之后確定的新股發(fā)行價(jià)格，再要等到最終掛牌上市,，一般都要耗上十天半月以上的工夫,，一個(gè)在原本樂觀的市場環(huán)境下高估的定價(jià)，如果上市首日遇上一個(gè)不夠樂觀的市場環(huán)境,，就很容易首日破發(fā),。聚緣數(shù)據(jù)顯示,，從去年新春到股指拐點(diǎn)出現(xiàn)的4月15日之間，新股上市首日平均漲幅為73.17%,。而股指快速下挫的4月16日至6月底期間,，新股上市首日平均漲幅僅為24.07%，這段時(shí)間也是首輪新股破發(fā)潮出現(xiàn)的時(shí)間,。
由此可見,，破發(fā)是采取市場化定價(jià)方式的資本市場所出現(xiàn)的常態(tài)現(xiàn)象，而非經(jīng)過市場化改革后的中國資本市場的特殊現(xiàn)象,。破發(fā)現(xiàn)象與二級市場的大環(huán)境也緊密相連,。近期二級市場較為活躍，昨日登陸創(chuàng)業(yè)板的五只新股表現(xiàn)搶眼,，平均首日漲幅高達(dá)近31%,，與今年1月18日5新股首日齊破發(fā)的場面形成鮮明對比，即為上述觀點(diǎn)的最有力證明,。
再回答第二個(gè)問題,。有的投資者會說，新股的發(fā)行價(jià)格是由網(wǎng)下的機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過詢價(jià)確定的,，散戶投資者沒有定價(jià)權(quán)利,，因而，監(jiān)管部門要為新股破發(fā)以及散戶的利益損失承擔(dān)責(zé)任,。
然而,，由于機(jī)構(gòu)投資者擁有較一般投資者更強(qiáng)大的研究能力，在成熟的資本市場,，新股發(fā)行價(jià)格一般都是由機(jī)構(gòu)投資者詢價(jià)確定,。但散戶并非對機(jī)構(gòu)的定價(jià)束手無策，他們擁有最有力的武器——用腳投票,。一旦發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者的詢價(jià)結(jié)果偏離了公司的市場價(jià)值,，或者在二級市場萎靡的情況下，選擇放棄“打新”,，自然就能規(guī)避“打新”風(fēng)險(xiǎn),。
資本市場遵循買者自負(fù)的“游戲準(zhǔn)則”。在新股發(fā)行改革過程中,，監(jiān)管層多次強(qiáng)調(diào),，要“加強(qiáng)新股認(rèn)購的風(fēng)險(xiǎn)提示”，承銷商,、保薦機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)提示和相關(guān)報(bào)告中,，都會提示投資者，不擔(dān)保該股票上市不會出現(xiàn)破發(fā)情況,，希望投資者理性申購,。但縱使管理層“言者諄諄”,，無奈一些投資者“聞?wù)呙昝辍保且仓荒堋昂蠊载?fù)”,。
在回答完上述兩個(gè)問題后,，筆者絲毫不諱言目前新股發(fā)行市場中存在的“瑕疵”和問題。一些發(fā)行人,、投行只注重自身利益,，鼓吹并設(shè)法抬高股票價(jià)格現(xiàn)象確實(shí)存在，對于“三高”問題負(fù)有不可推卸的責(zé)任,。但是,，市場化必須循序漸進(jìn)，不可能一步到位,，更不能求全責(zé)備,。新股破發(fā)是發(fā)行改革的必經(jīng)階段，希望改革一蹴而就,，徹底解決新興加轉(zhuǎn)軌特征下的中國資本市場新股發(fā)行問題并不現(xiàn)實(shí),。我們也應(yīng)該看到，改革對于詢價(jià)對象的責(zé)任約束機(jī)制,，正在對投行及詢價(jià)各方形成越來有效的規(guī)范作用，上述問題也將伴隨著改革的推進(jìn)逐漸減少,。
歷史潮流,，浩浩蕩蕩，順其者昌,，逆其者亡,。中國要發(fā)展多層次的資本市場，資本市場要在“十二五”時(shí)期為國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)更大力量,，新股發(fā)行改革將是必不可少的重要環(huán)節(jié),。愿各方共同努力，在借鑒國外成熟資本市場做法和兩輪改革的經(jīng)驗(yàn)和基礎(chǔ)上,，推動中國新股發(fā)行改革穩(wěn)步前進(jìn),。
愿市場諸君戮力同行！
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