周小川要構(gòu)建一個(gè)“池子”容留涌入中國(guó)的“熱錢(qián)”，這不是什么新鮮事,。2004年至2005年,，人們就一直在討論，用什么辦法吸附“熱錢(qián)”,。當(dāng)時(shí),，學(xué)界一般認(rèn)為，鑒于中國(guó)金融市場(chǎng)的規(guī)模過(guò)小,，所以對(duì)流動(dòng)性的吸附能力有限,，如果管不好，房地產(chǎn),、股市的泡沫會(huì)十分巨大,。
后來(lái)的事實(shí)證明，熱錢(qián)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的沖擊巨大,。要澄清一個(gè)問(wèn)題,，周小川說(shuō)的“池子”既非股市，也非房地產(chǎn)市場(chǎng),。因?yàn)�,，這不在周小川的職權(quán)范疇。所以,，他所說(shuō)的“池子”一定是與央行相關(guān)的工具,，是央行可以操控的工具。我理解的“池子”其實(shí)就是用多種工具吸附市場(chǎng)流動(dòng)性的手段,，也可以視為“一籃子手段”或“一籃子工具”,。我們必須注意兩個(gè)重要的問(wèn)題。
第一,，必須減低構(gòu)建“池子”成本,。上次央行對(duì)沖流動(dòng)性所用的工具,，主要是不計(jì)代價(jià)地發(fā)行央票,、上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率,。這兩個(gè)手段都是有成本的，因?yàn)槎夹枰蚪鹑跈C(jī)構(gòu)支付利息,。上次中國(guó)央行一面加息,，一面發(fā)行央票、提高“存準(zhǔn)”,，這必然使得央行對(duì)沖流動(dòng)性的成本越來(lái)越高,。盡管央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作，通過(guò)不斷地買(mǎi)賣(mài)央票或債券可以有一點(diǎn)收益而對(duì)沖掉部分成本,，但那其實(shí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠,，甚至可能發(fā)生虧損。怎么辦,？其實(shí),，虧損、尤其是央票所發(fā)生的利息必須由財(cái)政補(bǔ)足,。
大家都知道,，銀行票據(jù)的發(fā)行收入是沒(méi)有盈利項(xiàng)目背景的，說(shuō)明了,，發(fā)行央票所收入的貨幣都靜止在央行的賬戶上,，沒(méi)用。因此,，這部分資金等于財(cái)政在白白支付利息,。數(shù)額有多大，說(shuō)不清,。不過(guò),，按大約4萬(wàn)億元的規(guī)模、平均2%的成本估算,，每年800億元人民幣,，如果加息，這個(gè)成本會(huì)更高,。這不是一個(gè)小數(shù)據(jù),，取消農(nóng)業(yè)稅，每年財(cái)政收入不過(guò)減少600多億元而已,。
所以,，未來(lái)如何減少成本，是個(gè)大問(wèn)題,。我們必須意識(shí)到,，允許無(wú)度上調(diào)“存準(zhǔn)”和發(fā)行央票,，這等于是允許讓“熱錢(qián)”去無(wú)度地打劫我們中央財(cái)政的收入，勢(shì)必弱化財(cái)政對(duì)民生的保障能力,。這是中國(guó)老百姓不愿意看到的結(jié)果,。
第二需要注意的問(wèn)題是：對(duì)沖“熱錢(qián)”帶來(lái)的流動(dòng)性，不能傷害實(shí)體企業(yè),。央行回收流動(dòng)性是總量回收,，不管錢(qián)是誰(shuí)的，收回來(lái)就完事,。但是,，從2003年至2008年的回收過(guò)程看，央行回收流動(dòng)性沒(méi)有充分考慮國(guó)內(nèi)企業(yè)的資金需求,，結(jié)果是一方面市場(chǎng)流動(dòng)性巨大,，根本就對(duì)沖不過(guò)來(lái)；另一方面是企業(yè)嚴(yán)重缺錢(qián),，舉步艱難,。
央行必然清楚。在美元貶值的背景下,，國(guó)際國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的原材料價(jià)格飛漲,，勢(shì)必加大企業(yè)對(duì)資金的需求量加大。你加息,、你緊縮,，你可以抑制國(guó)內(nèi)的投資需求，但你抑制不了美元的貶值,，抑制不了因?yàn)槊涝H值而導(dǎo)致的原材料價(jià)格上漲,。
企業(yè)貸款需求大，不是因?yàn)樗麄儗?duì)原材料的需求多了,，而是因?yàn)樵牧蟽r(jià)格貴了,。如果把這兩個(gè)不同因素導(dǎo)致的貸款需求增加一樣看待，那對(duì)企業(yè)是犯罪,，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)是犯罪,。所以，中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控必須細(xì)致入微,。不能只顧總量問(wèn)題,，不顧結(jié)構(gòu)問(wèn)題。必須首先分析結(jié)構(gòu)問(wèn)題,，采用結(jié)構(gòu)性政策,，對(duì)癥下藥，才能使政策更加準(zhǔn)確,。這才是宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控水平需要盡快提高的方面,。