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銀行信貸受限之后,，原本高漲的地方融資需求在受抑之下,，積極尋求其他通道實現(xiàn)融資目的。原本因缺乏有效擔(dān)保而受市場冷落的城投債和處于醞釀之中的地方市政債,，再度進入人們的視線,。據(jù)媒體報道,，近期財政部和發(fā)改委均在制訂地方融資平臺的實施細則，其中發(fā)改委側(cè)重于“城投債”操作細則的制定,，財政部則傾向于“市政債”新規(guī)的探索,。
城投債主要是指地方政府通過批地、財政補貼等注資方式組織建立企業(yè)性質(zhì)的地方城市建設(shè)公司,，然后通過城市建設(shè)公司發(fā)行債券,。雖然地方政府因其注入的資產(chǎn)成為有限責(zé)任人，但是在實際操作中,，地方政府為維持融資平臺的信譽和持續(xù)經(jīng)營,，不得不對其承擔(dān)無限連帶責(zé)任。
一直以來,，由于市場容量小利率低,，城投債發(fā)展很慢，地方融資主要通過銀行信貸渠道,，特別是2009年4萬億計劃推出之后更是被快速推行,。從央行的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，截至2009年底,，地方融資平臺數(shù)量已達3800家以上,，地方債務(wù)余額7萬億以上，其中85%來自銀行信貸,。然而風(fēng)險也在醞釀之中,，據(jù)計算，從2012年開始地方政府的償債率將超過15%,，地方財力將不可承受之重,。
2010年4月20日，銀監(jiān)會對地方融資信貸渠道規(guī)模暴漲發(fā)出風(fēng)險警示后,，其他渠道的融資變得急迫,，原本不占優(yōu)勢,、規(guī)模和風(fēng)險同樣并不引人矚目的城投債進入人們視野。
城投債本質(zhì)上應(yīng)屬城市建設(shè)公司所屬的企業(yè)債,。企業(yè)用其有限的資產(chǎn)為其提供有限的擔(dān)保,，相關(guān)發(fā)行者和投資者必須對風(fēng)險收益進行充分的披露和判斷，從而形成有效的市場價格發(fā)現(xiàn)和價值投資渠道,。然而實踐與之相去甚遠,，由于各地方財力相差甚大，且后期急劇膨脹的地方融資平臺多屬區(qū)縣級政府,，它們僅憑公司化的運作恐怕難以獲得投資者的信任,。因此，地方政府被迫采取暗中無限連帶責(zé)任的方式提供隱性擔(dān)保,，常用的模式是“回購協(xié)議”,，即地方財政部門與投資機構(gòu)，如銀行簽訂回購協(xié)議,，當(dāng)融資平臺無法償本付息時,，地方財政必須購回不良資產(chǎn)。
而市政債則源自于近年來剛剛面世的地方債,。去年財政部代發(fā)代償了2000億元的地方債,，雖然從形式和內(nèi)容來看與西方國家廣為采納的市政債相去甚遠，但是也因其漸趨突破《預(yù)算法》限制,，地方政府逐漸向可發(fā)債主體靠攏,，因而可以認為是未來地方政府以自身信用擔(dān)保、地方財政自負盈虧的市政債前身,。
為了維系地方融資平臺的資金運作,，防止地方經(jīng)濟受到資金不足的影響，對于地方政府及其融資平臺來說,，城投債是場“許勝不許敗”的戰(zhàn)役,。
8月份有關(guān)部門發(fā)布通知至今,，風(fēng)險的主要來源——區(qū)縣一級的地方融資受到明顯限制,。如發(fā)改委的新規(guī)要求至多只能保留1-2家，相對于原來的規(guī)模大為縮水,。但是,，清理整頓以土地作主要收入來源的融資行為，未得到堅持,。對于地方政府而言,，只要還能以土地作為主要收入來源，融資平臺的融資能力就不會受到太大的影響,。并且隨著城市建設(shè)的逐步推進,，土地的價值反而會不斷提升,，未來償債能力較佳。這對用城投債來取代銀行信貸將十分有利,。
因而從短期來看,，只要土地擔(dān)保制度不變，城投債翻身的希望將大大增加,。此外,，雖然發(fā)改委和財政部限制了地方政府“回購協(xié)議”等形式的隱性擔(dān)保，但在操作中存在變通空間,，例如,，地方政府不能以任何形式提供財政擔(dān)保，但地方政府可以通過其他非融資平臺企業(yè)提供“轉(zhuǎn)擔(dān)�,！钡入[性擔(dān)保,，城投債的信用違約風(fēng)險依然不會太令投資者擔(dān)心。畢竟地方融資平臺上面有地方政府財政,、而地方政府財政上面還有中央政府財政隱性擔(dān)保,。
其實，地方政府及其融資平臺的風(fēng)險根源不在于具體的融資形式,，而在于“以GDP為綱”的地方政府政績評價體系和不斷做大城市規(guī)模的沖動,。所以指望用城投債替代銀行信貸來限制地方政府“過度融資”的沖動很難實現(xiàn)。
正如上文所述,，中央希望通過規(guī)范城投債市場游戲規(guī)則,，來控制地方債務(wù)急劇擴張。但是只要土地注資這一根源還在,，目的就難以在短期內(nèi)實現(xiàn),。
事實上，由于目前城投債與銀行信貸所依賴的土地制度未變,，城投債未來發(fā)生和銀行信貸同樣風(fēng)險積累的可能性很大,。唯一不同就是發(fā)改委取代商業(yè)銀行監(jiān)督者，但是這并不能說明前者效率優(yōu)于后者,。相反,，商業(yè)銀行基于自身的利益判斷，對風(fēng)險的監(jiān)控意識可能還強于中央政府機關(guān),。目前對風(fēng)險較大的區(qū)縣一級地方融資平臺提供資金支持的主要是地方城市商業(yè)銀行,，這些地區(qū)性商業(yè)銀行與地方政府關(guān)系密切，全國性的大型商業(yè)銀行則更專注于相對風(fēng)險較小的大中型城市融資平臺,。
此外,，發(fā)改委對城投債發(fā)行監(jiān)管實際收效如何目前尚不得而知，但應(yīng)該警惕的是,，此前早已有媒體指出地方融資平臺存在諸多的粉飾財務(wù)報表以騙取銀行信貸案例,。
正是由于城投債被地方政府主導(dǎo),，并非真正的企業(yè)債，市政債才有其未來存在的價值,。當(dāng)然,，完善政策制度還有很長的路要走。
《預(yù)算法》規(guī)定地方政府不能自主發(fā)行債券,，同時中央集中太多稅收資源,，地方財政騰挪空間有限，而目前實行GDP為綱的政績考核機制,，要想改變地方政府及其融資平臺的擴張沖動,，“賣地求富”導(dǎo)致房價居高不下等一系列問題，非常不易,。因此,，要從下述兩方面完善制度，為市政債擔(dān)綱地方融資創(chuàng)造條件,。
一是完善地方政府的政績考核機制,，加入對科學(xué)發(fā)展、民生改善等綜合指標(biāo)的考量,，從單一的驅(qū)動官員追求GDP增長的數(shù)量,，轉(zhuǎn)向?qū)崿F(xiàn)GDP和民生、可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)濟增長質(zhì)量綜合評價,。二是完善中央和地方之間的分稅體系,，給予地方財政經(jīng)濟一定的自主權(quán)限，這樣既避免了地方頻繁借貸的融資沖動,，同時也限定中央地方間的合理財權(quán)配置,，避免中央政府對地方政府、地方政府對融資平臺的無限隱性連帶責(zé)任,，為真正的市場化融資奠定基礎(chǔ),。
然后在此基礎(chǔ)之上，修改現(xiàn)有的法律規(guī)范,，明確提出地方融資的合理渠道,，基于地方政府項目需求、權(quán)責(zé)分明,、擔(dān)保有度的市政債應(yīng)逐漸成為地方政府融資的主要工具,，而基于城建公司的城投債應(yīng)還原其企業(yè)債的本質(zhì),。
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