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未來(lái)美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)很大,。而通過(guò)美元貶值以緩解美國(guó)的國(guó)內(nèi)危機(jī)，是美方慣用的手段。我們應(yīng)該優(yōu)化外匯資產(chǎn)結(jié)構(gòu),，通過(guò)降低美元儲(chǔ)備比例,、加大礦產(chǎn)資源投資和股權(quán)投資，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化,。
目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備已超過(guò)2.4萬(wàn)億美元,，居世界第一。在巨額外匯儲(chǔ)備中,，美元資產(chǎn)占有較大比重,。金融危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，美國(guó)政府財(cái)政支出大幅增加,。過(guò)去10年美國(guó)國(guó)債增加了1倍,，目前規(guī)模超過(guò)了13萬(wàn)億美元，占GDP的90%,，未來(lái)美元貶值的風(fēng)險(xiǎn)很大,。而通過(guò)美元貶值以緩解國(guó)內(nèi)危機(jī)，是美國(guó)政府慣用的手段,，1985年通過(guò)《廣場(chǎng)協(xié)議》壓迫日元升值就是典型的例證,。
我們應(yīng)該優(yōu)化外匯資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，通過(guò)降低美元儲(chǔ)備比例,、加大礦產(chǎn)資源投資和股權(quán)投資,，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化。多元化的投資模式不僅可為我國(guó)運(yùn)用外匯儲(chǔ)備投資提供一種新路徑,，而且能更好地平衡外匯儲(chǔ)備的安全性,、流動(dòng)性和盈利性的多重目標(biāo)要求。
世界各國(guó)美元外匯資產(chǎn)多元化運(yùn)用現(xiàn)狀
近年來(lái),，各國(guó)政府對(duì)美投資活躍,，不僅投資規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，由2005年的不到2萬(wàn)億美元迅速上升到2009年的4萬(wàn)億美元,，年均增幅超過(guò)18%,；而且在各國(guó)對(duì)美投資總額中的比重穩(wěn)步上升，由2005年的25.5%上升到2009年的35.2%,。各國(guó)政府對(duì)美投資體現(xiàn)出了如下幾個(gè)特點(diǎn)：
第一,，在投資期限和發(fā)行主體選擇上日趨多元化。投資期限多元化是指各國(guó)政府在外匯資產(chǎn)流動(dòng)性和盈利性之間的平衡,，體現(xiàn)在對(duì)美國(guó)中長(zhǎng)期債券,、短期債券和企業(yè)股票的資產(chǎn)配置上。據(jù)美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì),，2005-2009年，它們的比重平均為76.4%、14.5%以及9.1%,；發(fā)行主體選擇多元化是指各國(guó)政府在外匯資產(chǎn)安全性和盈利性之間的平衡,，體現(xiàn)在對(duì)美國(guó)聯(lián)邦政府、各級(jí)政府機(jī)構(gòu)以及企業(yè)的投資結(jié)構(gòu)上,。據(jù)美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì),，2005-2009年，它們的比重平均為60.1%,、25.5%以及14.5%,。
第二，
主權(quán)財(cái)富基金成了各國(guó)政府管理外匯資產(chǎn)的重要平臺(tái),。據(jù)美國(guó)主權(quán)財(cái)富基金研究所統(tǒng)計(jì),，截至2010年3月，全球主權(quán)財(cái)富基金管理的資產(chǎn)高達(dá)3.8萬(wàn)億美元,，其中一些主權(quán)財(cái)富基金管理的資產(chǎn)規(guī)模甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)該國(guó)名義外匯儲(chǔ)備規(guī)模,，比如阿聯(lián)酋阿布扎比投資局管理的資產(chǎn)規(guī)模約為該國(guó)外匯儲(chǔ)備的13.9倍，挪威養(yǎng)老基金管理的資產(chǎn)規(guī)模也達(dá)到該國(guó)外匯儲(chǔ)備的8.8倍,。
另外,，相對(duì)于外匯儲(chǔ)備管理當(dāng)局，主權(quán)財(cái)富基金的投資范圍更廣,，擔(dān)當(dāng)著本國(guó)外匯資產(chǎn)多元化管理的重要責(zé)任,。據(jù)估計(jì)，整體上主權(quán)財(cái)富基金的資產(chǎn)配置大約保持在債權(quán)25%,、股權(quán)45%以及其他資產(chǎn)30%的水平,。比如，新加坡政府投資公司的股權(quán)投資比例就達(dá)到40%左右,，挪威銀行投資管理公司的股權(quán)投資比例甚至達(dá)到了60%,。
第三，越來(lái)越多的國(guó)家通過(guò)調(diào)整幣種結(jié)構(gòu)分散外匯儲(chǔ)備投資,�,？紤]到集中投資美國(guó)資產(chǎn)的潛在風(fēng)險(xiǎn)，各國(guó)政府已經(jīng)開(kāi)始逐漸調(diào)整外匯資產(chǎn)幣種結(jié)構(gòu),，降低美元資產(chǎn)的比重,。雖然美元仍是世界各國(guó)官方外匯資產(chǎn)的主要貨幣，但是2001年以來(lái)美元所占的比重持續(xù)下降,，由超過(guò)70%下降到60%左右,，發(fā)展中國(guó)家尤為明顯（2008年僅為59.8%）。
另外,，隨著歐元的崛起,，各國(guó)政府外匯資產(chǎn)幣種結(jié)構(gòu)中歐元的比例迅速上升,，從全球平均水平看，該比例由17.9%上升到26.5%,，在發(fā)展中國(guó)家,，這一比例上升更高，由19.4%上升到31.1%,。
我國(guó)外匯資產(chǎn)的構(gòu)成和使用概況
伴隨著經(jīng)濟(jì)的迅速增長(zhǎng)和對(duì)外貿(mào)易的持續(xù)擴(kuò)大,，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備規(guī)模自1996年以來(lái)顯著上升。目前,，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)超過(guò)2.4萬(wàn)億美元,，比1996年增長(zhǎng)了12倍，年均增速超過(guò)27.2%,。我國(guó)外匯儲(chǔ)備的最大特點(diǎn),，就是美元資產(chǎn)比重較高。據(jù)美國(guó)財(cái)政部統(tǒng)計(jì),，截至2009年6月,，我國(guó)共持有美國(guó)證券類(lèi)資產(chǎn)超過(guò)1.46萬(wàn)億美元，超過(guò)日本位居世界首位,。
我國(guó)美元外匯資產(chǎn)運(yùn)用體現(xiàn)出了以下特點(diǎn)：
第一,，在投資期限結(jié)構(gòu)上傾向于中長(zhǎng)期債券。中長(zhǎng)期債券類(lèi)投資的規(guī)模最大,，為1.23萬(wàn)億美元,，占我國(guó)美元外匯資產(chǎn)的82.55%；而短期資產(chǎn)投資規(guī)模為1815億美元,，占比為12.22%,；股權(quán)類(lèi)投資規(guī)模則更小，為777億美元,，占比為5.23%,。這和世界各國(guó)政府在美投資結(jié)構(gòu)（分別為76%、16%以及9%）形成了較大差距,。
第二,，在投資發(fā)行主體選擇上傾向于美國(guó)聯(lián)邦政府證券。我國(guó)持有的美國(guó)聯(lián)邦政府發(fā)行的證券的規(guī)模為9157億美元,，占比為61.63%,；各級(jí)政府機(jī)構(gòu)發(fā)行的證券的規(guī)模為4543億美元，占比為30.58%,；企業(yè)發(fā)行的證券（包括企業(yè)債,、股票等）為940億美元，占比7.78%,。這和世界各國(guó)官方在美投資結(jié)構(gòu)（分別為60%,、25%以及15%）存在顯著差異,。
第三，主權(quán)財(cái)富基金穩(wěn)步發(fā)展,，但多元化程度不深,。據(jù)美國(guó)主權(quán)財(cái)富基金研究局統(tǒng)計(jì)，目前我國(guó)主權(quán)財(cái)富基金主要有中國(guó)投資有限公司以及全國(guó)社�,；鸬热В謩e管理約3471億美元,、2888億美元以及1465億美元的外匯資產(chǎn),，分別占我國(guó)全部外匯儲(chǔ)備的14%、12%以及6%,。
這些主權(quán)財(cái)富基金在美投資主要集中在現(xiàn)金,、政府債券、貨幣市場(chǎng)基金等安全性較高的金融工具上,，股權(quán)投資仍然有限,。以中投公司為例，據(jù)美國(guó)證交會(huì)披露,，截至2009年末,，中投公司持有美國(guó)股票價(jià)值96.3億美元，相對(duì)于其持有的2888億的外匯資產(chǎn)規(guī)模而言,，股權(quán)投資比例僅為3.2%左右,。
第四，美元資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不盡合理,，具有較高的機(jī)會(huì)成本或?qū)嶋H成本,。根據(jù)我們的觀察，美國(guó)10年期國(guó)債的年度收益率平均為3%-6%,，遠(yuǎn)低于投資于股票指數(shù)或直接投資能夠獲得的平均收益率（1925-1995年股票年平均收益率為10.5％,，2000-2005年股票年平均收益率為14％）。
此外,，在目前的匯率制度下,，我國(guó)央行外匯儲(chǔ)備的累積會(huì)導(dǎo)致外匯占款增加，而為防止外匯占款增加沖擊國(guó)內(nèi)基礎(chǔ)貨幣,，央行通常通過(guò)發(fā)行央票進(jìn)行沖銷(xiāo),，而央票是有利息成本的。
如果持有的美國(guó)國(guó)債收益率低于相同期限央票的收益率,，央行會(huì)面臨虧損,。金融危機(jī)爆發(fā)后，這一問(wèn)題特別突出,。在2008年全年以及2009年下半年至今的兩個(gè)時(shí)期內(nèi),，央票收益率分別處于3%-4%以及1%-2%的區(qū)間內(nèi),，均高于相同期限美國(guó)國(guó)債收益率區(qū)間1%-2%以及不到1%，這意味著央行持有美國(guó)國(guó)債面臨著實(shí)際虧損,。
實(shí)現(xiàn)我國(guó)外匯儲(chǔ)備多元化的建議
基于目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備的具體情況,，外管局近日提出了外匯儲(chǔ)備經(jīng)營(yíng)管理應(yīng)堅(jiān)持“安全、流動(dòng),、增值”的原則,。我們認(rèn)為，在具體戰(zhàn)略安排層面,，除央行保留大部分外匯儲(chǔ)備,、滿足流動(dòng)性和安全性需求以外，相關(guān)部門(mén)應(yīng)考慮將富余的外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)換成其他投資形式,，通過(guò)降低美元儲(chǔ)備比例,、加大礦產(chǎn)資源和股權(quán)投資等方式，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備的多元化,。
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降低美元外匯儲(chǔ)備比例，實(shí)現(xiàn)外匯儲(chǔ)備幣種結(jié)構(gòu)的多元化
布雷頓森林體系崩潰以來(lái),，由于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)下降而其他發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)上升,，美國(guó)的國(guó)際貨幣地位逐步削弱。目前的國(guó)際貨幣體系中美元雖仍占主導(dǎo)地位,，但已不具備絕對(duì)優(yōu)勢(shì),。從戰(zhàn)后初期至今，美國(guó)經(jīng)濟(jì)占世界經(jīng)濟(jì)的份額由50%多下降至近年來(lái)的25%左右,，對(duì)外貿(mào)易份額從超過(guò)60%下降到近年來(lái)的15%左右,。
我們建議，漸進(jìn)地降低外匯資產(chǎn)中美元的比重,、提高歐元以及其他主要貨幣的比重,，并根據(jù)儲(chǔ)備貨幣發(fā)行國(guó)的經(jīng)濟(jì)、金融狀況（包括經(jīng)濟(jì)金融實(shí)力,、貨幣供應(yīng)量,、國(guó)際收支動(dòng)態(tài)以及經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)）實(shí)行動(dòng)態(tài)管理。目前我們已經(jīng)開(kāi)始擴(kuò)大對(duì)日元金融產(chǎn)品的投資,。
今年1至4月份,，已累計(jì)凈買(mǎi)入5410億日元的日本國(guó)債。另外,，2004年以后歐盟取代美國(guó)成為我國(guó)的第一大貿(mào)易伙伴,，2009年中歐雙邊貿(mào)易占中國(guó)進(jìn)出口總額的16.5%。從長(zhǎng)期戰(zhàn)略投資角度看,，雖然目前歐元面臨著暫時(shí)性的危機(jī),，但是現(xiàn)在和未來(lái),，歐元區(qū)仍然是我國(guó)外匯儲(chǔ)備主要的投資市場(chǎng)之一。
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加大礦產(chǎn)資源投資,，實(shí)現(xiàn)儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化
目前，我國(guó)礦產(chǎn)資源總量約占世界的12%,，僅次于美國(guó)和俄羅斯,，居世界第三位，但人均資源占有量?jī)H為世界平均水平的58%,，列世界第53位,。近年來(lái)我國(guó)經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展，對(duì)礦產(chǎn)品的需求量劇增,，使國(guó)內(nèi)礦產(chǎn)資源供需形勢(shì)日趨嚴(yán)峻，礦產(chǎn)資源緊缺矛盾日益顯現(xiàn),。
從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,，缺口將進(jìn)一步加大，預(yù)計(jì)到2020年,，我國(guó)鐵礦石消費(fèi)量將超過(guò)13億噸,，精煉銅730-760萬(wàn)噸，鋁1300-1400萬(wàn)噸,。如不加強(qiáng)勘查和轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式,，屆時(shí)在我國(guó)45種主要礦產(chǎn)中，將有19種礦產(chǎn)出現(xiàn)不同程度的短缺,，其中作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱的礦產(chǎn),，比如鐵礦石的對(duì)外依存度將達(dá)到40%左右，銅和鉀的對(duì)外依存度也仍將保持在70%左右,。
可見(jiàn),，加快推進(jìn)礦產(chǎn)資源儲(chǔ)備體系的建立是我國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的重要一環(huán)。在此過(guò)程中,，我們可考慮將一部分外匯儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為對(duì)礦產(chǎn)資源的投資,。具體看，可由國(guó)家職能部門(mén)發(fā)出指引,，以外匯儲(chǔ)備出資,，通過(guò)企業(yè)具體操作，用于購(gòu)買(mǎi)資源開(kāi)采權(quán)和實(shí)物產(chǎn)品,。
礦產(chǎn)資源儲(chǔ)備按照用途可以分為兩類(lèi)：一是建立類(lèi)似于美國(guó)的戰(zhàn)略資源儲(chǔ)備,，以備應(yīng)急使用；二是依托國(guó)有礦產(chǎn)資源公司以及民間企業(yè),，通過(guò)補(bǔ)貼,、租賃存儲(chǔ)設(shè)施等形式建立普通資源儲(chǔ)備,，這部分儲(chǔ)備只能通過(guò)拍賣(mài)進(jìn)入市場(chǎng)，且只能低買(mǎi)高賣(mài),，以保證這部分資源儲(chǔ)備基金的保值增值,。
（三）加大股權(quán)投資,，實(shí)現(xiàn)金融儲(chǔ)備資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的多元化
擴(kuò)大股權(quán)投資,，是促進(jìn)外匯儲(chǔ)備的多元化管理、提高外匯儲(chǔ)備收益水平的重要手段之一,。截至2009年3月,，新加坡的外匯儲(chǔ)備多元化平臺(tái)淡馬錫控股以政府投資公司的長(zhǎng)期股東總回報(bào)率分別穩(wěn)定在16%以及7%左右；挪威銀行投資管理公司盈利6130億克朗,，收益率高達(dá)25.6%,。可見(jiàn),，這一模式已經(jīng)在世界各國(guó)有所實(shí)踐,，并取得了不錯(cuò)的成績(jī)。
1,、擴(kuò)大中投公司的規(guī)模以及經(jīng)營(yíng)范圍,。雖然我國(guó)的主權(quán)基金規(guī)模巨大，2009年中國(guó)華安投資公司,、中國(guó)投資公司以及全國(guó)社�,；鸲架Q身世界十大主權(quán)財(cái)富基金之列，總規(guī)模超過(guò)7800億美元,，但是相對(duì)于我國(guó)2.4萬(wàn)億的外匯儲(chǔ)備而言,，僅占32%，和同期全球主權(quán)財(cái)富基金平均占外匯儲(chǔ)備47%相比較,，我國(guó)主權(quán)財(cái)富基金的規(guī)模仍然存在擴(kuò)大的空間,。
另外，我國(guó)主權(quán)財(cái)富基金過(guò)分重視資產(chǎn)的流動(dòng)性和安全性,，沒(méi)有很好地實(shí)現(xiàn)多元化管理國(guó)家外匯資產(chǎn)的初衷,，比如中投公司2008年的資產(chǎn)配置中現(xiàn)金類(lèi)資產(chǎn)占87.4%、固定收益證券占9%,、股權(quán)投資僅占3.2%,，與全球主權(quán)財(cái)富基金平均資產(chǎn)配置水平債權(quán)25%、股權(quán)45%以及其他資產(chǎn)30%存在較大差異,。
我們建議分階段穩(wěn)步的擴(kuò)大中國(guó)投資公司的資產(chǎn)規(guī)模,，使其切實(shí)擔(dān)當(dāng)起多元化我國(guó)外匯儲(chǔ)備的責(zé)任。也就是說(shuō)，一方面,，放松對(duì)主權(quán)財(cái)富基金的投資范圍的行政性約束,，讓其成為真正的以贏利為目標(biāo)、市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)的主體,；另一方面,，完善主權(quán)基金公司治理結(jié)構(gòu)，通過(guò)有效設(shè)計(jì)約束激勵(lì)機(jī)制促使其切實(shí)實(shí)現(xiàn)資本增值的經(jīng)營(yíng)目標(biāo),。
2,、適度采取 “金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換”舉措，實(shí)現(xiàn)中美兩國(guó)的“雙贏”,。目前,，我國(guó)持有大量的美國(guó)政府債券，是美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)上相當(dāng)重要的外部投資者,。截至2009年末,，美國(guó)可交易國(guó)債余額為7.27萬(wàn)億美元，而我國(guó)持有美國(guó)國(guó)債8948億美元,，占比接近12%,。因此，如果通過(guò)直接的“出售美國(guó)國(guó)債,、購(gòu)買(mǎi)其他資產(chǎn)”的方式大規(guī)模減持美國(guó)國(guó)債、調(diào)整美元資產(chǎn)結(jié)構(gòu),，可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)的嚴(yán)重動(dòng)蕩以及美國(guó)國(guó)債價(jià)格的顯著下跌,。
我國(guó)作為儲(chǔ)備而持有的部分美國(guó)國(guó)債價(jià)值也會(huì)遭受重大損失。現(xiàn)實(shí)的方法是實(shí)施美國(guó)國(guó)債的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換,，原因在于：對(duì)我國(guó)而言,，不僅能化解國(guó)債危機(jī)，也能使我國(guó)外匯儲(chǔ)備投資多元化,；對(duì)美國(guó)政府而言,，金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換也比較容易采納，是一個(gè)雙贏的結(jié)果,。
此次金融危機(jī)中,，美國(guó)政府改變了一貫推行的市場(chǎng)化機(jī)制，收購(gòu)并擁有了大量的企業(yè)股權(quán),，已經(jīng)持有“兩房”以及美國(guó)國(guó)際集團(tuán)各80%股份,、花旗銀行27%股份、通用汽車(chē)60%股份,，克萊斯勒10%股份,，等等。我國(guó)政府可以聯(lián)合俄羅斯、日本和科威特等持有大量外匯儲(chǔ)備（持有美國(guó)國(guó)債）的國(guó)家,，以集團(tuán)的形式要求與美國(guó)政府一起研究與探討如何對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)重新注入資本的方法與步驟,，將這些國(guó)家持有的美國(guó)國(guó)債和機(jī)構(gòu)企業(yè)債等債券類(lèi)的美元資產(chǎn)，部分轉(zhuǎn)換為相應(yīng)企業(yè)的股票等權(quán)益類(lèi)資產(chǎn),。
我國(guó)在國(guó)有商業(yè)銀行改制過(guò)程中就進(jìn)行過(guò)銀行系統(tǒng)的大規(guī)模債轉(zhuǎn)股，很多當(dāng)時(shí)的不良資產(chǎn)都已變成了各資產(chǎn)管理公司的利潤(rùn)點(diǎn),。我們完全可以借鑒這一經(jīng)驗(yàn),，探索進(jìn)行國(guó)際間的金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)換。當(dāng)然,，在推進(jìn)過(guò)程中不可避免地遇到政策的,、法律的、市場(chǎng)的,、調(diào)控監(jiān)管和金融創(chuàng)新方面的各種問(wèn)題,，所以需要仔細(xì)探索，精心設(shè)計(jì),、穩(wěn)步推進(jìn),。
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